安信證券 文斌

　　報告摘要：

　　BDI屢創新高，干散貨市場繁榮不減繼5月份創出歷史新高6688點以來，干散貨運價指數BDI不斷走強，屢創新高。由于影響干散貨市場的主要因素沒有發生明顯的變化，即：需求方面：世界經濟平穩增長，“中國因素”帶動鐵礦石、煤炭和谷物等大宗散貨運輸量的不斷增加。供給方面：干散貨船隊運力增長不夠；碼頭建設跟不上運量增長使“壓港”現象日益嚴重，從而導致有效運力增長下降。因此，下半年干散貨市場價格將有望繼續在高位運行，預計BDI指數的平均數為6000點，略好于我們中期的預測。

　　集裝箱運輸市場緩慢回升雖然亞歐航線西行近期呈現比較繁忙的景象，但此航線東行的空箱太多，導致收益率較低。北美航線市場形勢持續溫吞。整個市場已出現緩慢回升跡象，但由于運力投放依然超過需求，短期內價格難以出現較大的提升。對集裝箱運量的需求方面，我們重申中期投資策略的觀點，即未來3年全球集裝箱需求量的增速將比2006年11.7%的增速略低，但依然會維持在10%左右的復合增長率。而運力供給方面，根據目前的集裝箱船訂單投放情況看，雖然運力增幅仍然高于需求增速，但增幅在逐漸下降，預計2009年有望接近供需平衡，但運價的回升要早于此。

　　油輪市場仍在冬天預計在單殼油輪強制淘汰期限2010年前，油輪運輸市場的價格都難以有實質性的上漲。主要原因就是新增運力投放持續，而單殼油輪淘汰較慢，導致運力增長較快，供給大于需求。

　　干散貨上市公司業績增長迅速

　　行業的景氣帶來了相關上市公司業績的增長，從中報的信息看，上半年以干散貨為主營業務的公司業績增長迅速，而以油輪和集裝箱為主營的公司業績同比出現了下滑。南京水運由于長江油運業務的萎縮和海油運輸沒及時彌補上而出現了利潤的下降，長航鳳凰在長江的干散貨資產換入后，雖然收入沒有大的變化，但利潤大幅增長。從綜合盈利能力看，也是干散貨公司的能力明顯較強，尤其是中遠航運和中海發展，綜合盈利能力明顯高于其他公司，而長航鳳凰依然是增長最快的公司。

　　重點公司方面，依然關注中國遠洋(601919)、中海發展(600026)和中遠航運(600428)中國遠洋的干散貨資產注入已成定局，估值水平和業績的雙重提升不斷推高公司股價，預計07年的EPS將在1.25元左右，結合公司的行業地位和未來的持續成長性，公司股票6個月的目標價格是37元左右，繼續給予“買入-A”的投資評級；中海發展和中遠航運也分別是“買入-A”和“增持-A”的投資評級。

　　1.干散貨運輸市場持續火暴1.1. BDI指數持續創出歷史新高繼5月份創出歷史新高6688點以來，干散貨運價指數BDI不斷走強，屢創新高。8月份，除了巴拿馬型船小幅調整之外，在好望角型船的帶領下，干散貨航運市場繼續高歌猛進。截至月末，波羅的海干散貨運價指數(BDI)報收于7702點，環比上漲735點，月漲幅為10.55%。波羅的海巴拿馬型船運價指數(BPI)報收于7620點，環比上漲236點，月漲幅為3.20%。波羅的海好望角型船運價指數(BCI)報收于10715點，環比上漲1785點，月漲幅為19.99%。

　　而據中國鋼鐵工業協會信息，今年中國鐵礦石進口量應在3.67億噸左右,海外機構預測的4億噸明顯偏高。鋼鐵工業協會日前召開的進口鐵礦石工作委員會執委會議決定，2008年鐵礦石價格談判仍然由寶鋼為代表，明年的談判重點仍是對供求關系的分析。

　　近來國外三大礦山公司有意減產，造成供需緊張局面，從而推高現貨市場價格，為明年談判做準備。6月份中國進口鐵礦石數量同比減少6%就是明證，而三大礦山公司已向中國企業提出7、8、9三個月共縮減至少500萬噸供應量。鋼鐵工業協會年初預計今年中國進口鐵礦石預計達到3.55億噸，上半年實際進口1.88億噸.而國際三大礦行業月度報告敬請參閱報告結尾處免責申明3山公司之一的巴西淡水河谷高層5月底曾表示，今年中國的鋼鐵產出可能遠超過預期，這會推升對鐵礦石等主要原材料的需求。

　　下半年礦石進口仍將維持高位增長，短期市場仍將維持高位區間震蕩，等待外在因素的明朗化。

　　因此，干散貨未來3年內仍有望保持在4.5-5%的需求增速，而運力供給略顯不足。

　　由于影響干散貨市場的主要因素沒有發生明顯的變化，即：

　　需求方面：世界經濟平穩增長，“中國因素”帶動鐵礦石、煤炭和谷物等大宗散貨運輸量的不斷增加。

　　供給方面：干散貨船隊運力增長不夠；碼頭建設跟不上運量增長使“壓港”現象日益嚴重，從而導致有效運力增長下降。

　　因此，下半年干散貨市場價格將有望繼續在高位運行，預計BDI指數的平均數為6000點，略好于我們中期的預測。

　　2.集裝箱運輸市場緩慢回升

　　雖然亞歐航線西行近期呈現比較繁忙的景象，但此航線東行的空箱太多，導致收益率較低。北美航線市場形勢持續溫吞。整個市場已出現緩慢回升跡象，但由于運力投放依然超過需求，短期內價格難以出現較大的提升。

　　4.干散貨上市公司業績增長迅速行業的景氣帶來了相關上市公司業績的增長，從中報的信息看，上半年以干散貨為主營業務的公司業績增長迅速，而以油輪和集裝箱為主營的公司業績同比出現出現了下滑。南京水運由于長江油運業務的萎縮和海油運輸沒及時彌補上而出現了利潤的下降，長航鳳凰在長江的干散貨資產換入后，雖然收入沒有大的變化，但利潤大幅增長。

　　5.重點公司中國遠洋(601919)—航運旗艦..干散貨資產注入已明確，業績更樂觀公司將在近期召開董事會專題討論收購集團干散貨資產和非公開發行A股的議題。預測干散貨資產2007年的凈利潤將在120億元，2007年公司每股收益將達到1.25元。

　　..發展戰略帶來持續增長從公司的發展戰略看，我們認為此次干散貨收購只是公司打造“航運航母”的舉措之一。我們預計，在2007年完成干散貨資產的注入后，中遠集團將很可能借助全球油輪運輸市場在2009年以后的復蘇，向公司注入油輪運輸資產。通過這些資產注入，中國遠洋將完成集團主要航運業務的整體上市，而且集裝箱、干散貨和油輪運輸不同的行業周期，將使公司的業績更平穩，更具持續成長性。

　　運輸敬請參閱報告結尾處免責申明6..盈利預測與投資評級我們在前期公司的A股上市定價報告中強調，干散貨資產的業績比公司現有資產的業績更能決定公司股票的價格。如我上述預測的情況，公司07年的EPS將在1.25元左右，結合公司的行業地位和未來的持續成長性，給予07年30倍的PE，則公司股票6個月的目標價格是38元左右，繼續給予“買入-A”的投資評級。

　　中遠航運(600428)—特種運輸翹首

　　雜貨船、多用途船依然唱主角，特種運輸利潤貢獻穩步增加雜貨船、多用途船依然是公司收入和利潤的主要來源，兩者合計分別占收入的約77%和營業利潤的68%；以半潛船、重吊船、滾裝船和汽車船為主的特種運輸則在利潤貢獻方面繼續加大自己的份額，它們合計以23%左右的收入比例貢獻了32%左右的營業利潤，示出公司做大做強特種運輸的發展戰略。

　　運力擴張及分離可轉債公司目前的運力相對不足，總載重噸137.56萬噸，85艘船，平均船齡20.40年，不能充分享受行業景氣的成果，雖然已有12艘多用途船定單，但大部分要到2009年后投入運營。在目前船臺緊張的情況下，買或租船是公司擴大運力的主要途徑。此次發行分離交易可轉債募集10.5億資金，將用于通過中遠航運香港投資發展有限公司建造4艘2.7萬噸多用途船和投資建造2艘5萬噸半潛船項目，兩項目投產后每年可分別為公司帶來0.50億和1.25億凈利潤。

　　未來在集團公司的定位提供想象空間按照中遠集團的戰略，將把中國遠洋打造成航運界的“航空母艦”，這樣不僅今后的油輪資產將裝入中國遠洋，中遠集團的其他經營性資產的最終歸宿也將是中國遠洋，從而實現集團的整體上市。中遠航運在集團未來的資產重組中的角色不能不令人產生遐想。

　　盈利預測與投資評級公司07年下半年的業績將好于上半年，加上可能的資產處置收益，EPS將在1.40元左右，則公司股票6個月的目標價格是42元左右，給予“增持-A”的投資評級。

　　中海發展(600026)—沿海干散貨龍頭..煤炭業務穩中有升沿海電煤運輸的龍頭，市場份額超過30%，收購了140萬載重噸后有望進一步提高市場份額。預計沿海煤炭下水量2010年前復合增長率在10%以上，而公司在煤炭運力的投放方面，估計年增幅6%。而且合同客戶占到90%左右，運價波動不大。以煤炭為主的干散貨運輸收入占公司總收入的58.57%，預計未來3年將繼續維持在50%以上的收入占比。

　　油品運輸目前低迷，前景廣闊“國油國運”帶來的巨大市場空間是未來發展的主要方向之一，而公司的運力投放也基本能配合公司取得相應的市場份額。公司現有油輪運力340萬載重噸，簽訂25艘，365萬載重噸，2010年前全部交付使用，2007年底的油品運力有望接近400萬載重噸。預計2008年底油輪運價指數會進入上升周期。

　　鐵礦石運輸方興未艾06年10月與

首鋼簽定的15年、3700萬噸的鐵礦石包運合同和07年1月與寶鋼簽定的沿海、國際鐵礦石包運合同標志著公司已大規模進入礦石運輸領域。雖然目前鐵礦石業務收入的占比較小，但隨著2009年和2010年4艘VLOC的陸續下水，預計2010年公司鐵礦石運輸收入將接近10億。

　　盈利預測與投資評級預計公司07、08年業績為1.45、1.58元，6個月目標價為43.00元，給予“買入-A”的評級。

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