世紀證券研究所 蔣傳寧　　

　　電信行業9月份投資策略

　　電信投資穩步上升

　　中國移 動、中國聯 通G網實裝率高，隨著新增移 動用戶不斷上升，兩大移 動運營商將繼續擴容GSM網絡。而固網運營商因固話增長緩慢，投資萎縮，在獲取3G牌照前，投資萎縮趨勢不會改變。

　　根據四大運營商規劃，中國移 動、中國聯 通2007年投資同比增速約20%，而中國電 信、中國網 通則呈不同程度的下滑。其2007電 信投資合計為1937億元，同比增長7.51%。考慮中國移 動TD網絡投資，預計2007年國內電信投資增長率為10-15%。

　　相比2G時代國外品牌系統設備占據主導地位，2007國內通信設備廠商在移 動網絡中的地位獲得根本性提升：中興、大唐在中國 移 動集團三個3G標準備之一———TD-SCDMA試商用網絡中占據主導地位(二者分別占52%、35%)，為未來TD-SCDMA網絡大規模建設占據了有利地位。在中國移 動GSM網絡擴容中，華為獲得了超過20%的市場份額，居第二位，中興也獲得了一定的市場份額。考慮中興在中國聯 通CDMA網絡份額中份額居于領先，如今國內移 動系統設備廠商已全面成熟，基本可以與國外品牌廠商相抗衡。

　　3G及重組日趨臨近

　　電信競爭格局失衡趨勢日益嚴重。在移 動業務替代固話業務趨勢下，固話運營商中國電信、中國網 通需要移 動牌照開展移 動業務尋找新的增長點，從國際來看，全業務是電信運營業的發展趨勢。中國聯 通僅占國內移 動用戶的30%，并且高端用戶主要集中于中國移 動，中國移 動強者恒強，電信運營業競爭格局失衡態勢愈趨嚴重。

　　運營商強弱分化趨勢以及不均衡競爭格局，需要借助外部力量———重組，以實現根本性改變，進而重塑有效競爭格局。為避免劇烈競爭以及重復建設，根據美國發展經驗，估計未來國內3G牌照發放數不會超過3張。兩家固網運營商缺乏2G用戶基礎，中國聯 通同時擁有兩張移 動網絡G網、C網，拆分中國聯 通網絡與固網運營商重組是較佳選擇。

　　坊間流傳重組版本為：中國電信購買中國聯 通C網(中國聯 通用戶規模、盈利主導為G網，因此更愿意保留G網)形成全業務運營商，未來可以較低的代價發展CDMA2000網。中國聯 通G網與中國網 通合并也形成全業務運商，未來發展成熟的WCDMA；移 動、固話網絡資源共享提高競爭優勢。中國移 動發展TD-SCDMA，讓其承擔產業鏈成熟程度相對較低的風險，我們認為，中國移 動擁有的用戶、網絡優勢不會被根本性削弱，未來仍是國內最有實力的運營商。近期，據傳中國移 動將購

　　此外，近期市場還流傳重組新版本，組合方案為：中國移 動+中國網 通，中國電信+中國聯 通，形成兩家全業務運營商，實現移 動網、固網強弱搭配，構成相對均衡的競爭格局。我們認為，無論哪種重組方式，運營商數量減少，將會減緩競爭激烈程度，行業價值均將會提升。在后者情況下，形成雙寡頭競爭格局，對運營商更為有利。

　　四季度是重要時間窗口

　　全球3G呈蓬勃發展之勢，為迎接2008奧運會，在奧運中提供3G服務，國內3G牌照發放時間日益趨近。政府在3G牌照發放的決策取向中，將會兼顧扶持民族通信產業TD-SCDMA的發展，同時借機進行中國電信運營商間的重組，從而構建有效競爭格局。我們認為，重組可能與3G牌照發放同時進行，亦有可能先于3G牌照發放時間。

　　國家扶持民族產業TD-SCDMA發展的思路比較清晰。第一，3G牌照緩發，為TD產業鏈走向成熟騰出時間。第二，由國內實力最為雄厚的運營商中國移 動主導TD預商用，中國移 動可承擔TD產業鏈成熟度不足的風險，其未來3G投資規模也最大，為TD未來提供較大的發展空間。出于支持TD-SCDMA產業發展，TD-SCDMA產業鏈成熟程度是國家發放3G牌照的重要考量因素。我們認為，4季度TD試商用測試結果出來后是牌照發放的重要時間窗口。

　　投資策略

　　我們認為，移 動業務增長較快并且未來持續發展空間巨大，主導運營商中國移 動最有投資價值，作為擁有兩張移 動網絡及牌照資源的中國聯 通，可分享移 動業務增長，同時存在溢價出售網絡資源的可能，也是較好的投資對象。

　　3G網絡建設首先受益的是系統設備廠商，應重點投資具有3G設備競爭優質、出口高速增長的系統設備廠商中興通訊。作為提出TD標準，TD份額較領先，并受政府大力支持的大唐電信集團，正在逐步走出困境，可適當關注，不過，TD設備由大股東另一子公司大唐移 動負責，大唐電信旗下大唐微電子的移 動卡及終端芯片可從3G中受益，大唐電信能否更大程度從TD受益取決于大股東對大唐移 動的戰略布局。此外，電信增值服務商華勝天成、億陽信通(移 動網管)與3G的關聯度也較大，建議關注。