銀河證券 劉彥明

　　投資要點：

　　●醫(yī)藥板塊2006年年報和2007年第一季度季報均顯示主營業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)增長的態(tài)勢，投資收益是凈利潤大幅提升的重要因素。2005年、2006年主營業(yè)務(wù)收入同比分別增長13.09%和10.2%,2006年106家醫(yī)藥上市公司的凈利潤約為51億元，同比增長48.02%，而2005年凈利潤同比增長4%。若扣除投資收益的影響，2006年的凈利潤約為39.8億，同比增長14.8%。醫(yī)藥板塊2006年平均市盈率不低于84.6倍，盈利企業(yè)的平均市盈率約為78倍。106家醫(yī)藥企業(yè)市盈率的中位數(shù)約為92倍。

　　●2007年醫(yī)藥板塊第一季度凈利潤大增52.45%的影響因素可分為計提和攤銷會計政策變動影響(約貢獻15%)、

證券投資收益(約貢獻22%)、其它因素(約貢獻10.6%)。從可持續(xù)經(jīng)營角度分析，2007年仍為醫(yī)療行業(yè)大變革的啟動年，整個行業(yè)仍處于發(fā)展的拐點期。從長遠來看，中國是全球醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮氖袌觯�目前醫(yī)藥板塊整體處于發(fā)展的拐點和盈利的低點，相關(guān)上市公司發(fā)展的個性化特點和股價高點與否的判斷將孕育新的投資或投機機會。

　　●統(tǒng)計了106家醫(yī)藥上市公司不同時段的漲跌幅、換手率和市值的數(shù)據(jù)及排名。目前排名前20位的醫(yī)藥上市公司市值都在70億元以上，市盈率介于45-55倍之間。截至5月21日，106家醫(yī)藥上市公司的當年中位漲幅約為140%。銀河證券2007年投資策略中推薦的7只

股票中有4只漲幅排在前30位,當年漲幅在200%以上的公司包括萬東醫(yī)療(第7位，291%)、華北制藥(第13位，262%)、雙鷺藥業(yè)(第21位，246%)、白云山(第27位，227%)，而同仁堂、華海藥業(yè)、中新藥業(yè)的股價表現(xiàn)落后于板塊平均水平。這也側(cè)面反映了投資者對年度策略報告投資主線和產(chǎn)業(yè)變革前景的認同，我們深信國內(nèi)缺醫(yī)少械多品牌普藥的產(chǎn)業(yè)頑疾將在重視民生問題的未來和諧社會得到根治。

　　1.06年經(jīng)營延續(xù)平穩(wěn)發(fā)展態(tài)勢我們統(tǒng)計的醫(yī)藥上市公司共有106家。2005年、2006年主營業(yè)務(wù)收入同比分別增長13.09%和10.2%,主營業(yè)務(wù)利潤同比分別增長8.09%和4.52%。政府限價和原材料成本漲價壓力使行業(yè)整體上面臨較大的盈利增長壓力。但醫(yī)藥行業(yè)本身的需求剛性又促使行業(yè)銷售額近年來一直在20%左右的增長速度。

　　整體平穩(wěn)發(fā)展態(tài)勢也體現(xiàn)在營業(yè)利潤指標上，2005年、2006年營業(yè)利潤同比分別增長5.3%和10.4%。但2006年行業(yè)凈利潤得到了大幅提升，106家上市公司的凈利潤約為51億元，同比增長48.02%，而2005年凈利潤同比增長4%。

　　行業(yè)投資收益是凈利潤大幅提升的重要因素。2005年和2006年的投資收益分別為13.9億和2.5億,若扣除投資收益的影響，2006年的凈利潤約為39.8億，同比增長14.8%。對行業(yè)整體投資收益貢獻較多的個股包括吉林敖東(3.2億)、復(fù)星醫(yī)藥(3.3億)、金陵藥業(yè)(0.96億)等。若扣除10家虧損企業(yè)的影響，2006年的凈利潤為63.9億元。若以2007年5月22日A股收盤價計算，106家公司的總市值為5407億元。醫(yī)藥板塊2006年平均市盈率應(yīng)該不低于84.6倍，盈利企業(yè)的平均市盈率約為78倍。106家醫(yī)藥企業(yè)市盈率的中位數(shù)約為92倍。

　　2.2007年第一季度延續(xù)2006年發(fā)展態(tài)勢由于新股缺乏2006年第一季度可比數(shù)據(jù)，剔除了2006年上市的三家新股公司沃華醫(yī)藥、紫鑫藥業(yè)和海翔藥業(yè)。我們統(tǒng)計的醫(yī)藥上市公司共有103家。2005年、2006年、2007年主營業(yè)務(wù)收入同比分別增長15.06%、11.09%和10.1%,主營業(yè)務(wù)利潤同比分別增長12.41%、4.35%和4.36%。基本延續(xù)了年報數(shù)據(jù)的穩(wěn)定增長可比特征。

　　行業(yè)投資收益仍是凈利潤大幅提升的重要因素，由于采用新會計準則，公允價值也發(fā)生了較大的變動。2005年、2006年、2007年第一季度的凈利潤分別為14.5億，14.9億和22.8億元，同比分別增長3.67%、3.13%和52.45%。其中對行業(yè)整體投資凈收益收益貢獻較多的個股包括吉林敖東(3.7億)、金陵藥業(yè)(0.66億)等。如同大多數(shù)行業(yè)一樣,醫(yī)藥行業(yè)也呈現(xiàn)出凈利潤增長遠高于收入增長的特征,凈利潤同比增長52.45%,遠高于收入同比增長10.01%。我們認為缺乏新會計準則下可比數(shù)據(jù)是重要原因。若引用2007年第一季度季報公布的數(shù)據(jù)，2006年第一季度的凈利潤要遠高于當期公布數(shù)據(jù)。這種不匹配類似于關(guān)公戰(zhàn)秦瓊。我們將稍后對此進行具體分析。我們估計，2007年醫(yī)藥板塊第一季度凈利潤大增52.45%的影響因素可分為計提和攤銷會計政策變動影響(約貢獻15%)、證券投資收益(約貢獻22%)、其它因素(約貢獻10.6%)。從可持續(xù)業(yè)績變化角度分析，整個行業(yè)仍處于發(fā)展的拐點期，如同年初投資策略報告的觀點，2007年為迎接醫(yī)療行業(yè)大變革的啟動年。盈利的低點卻孕育了醫(yī)藥類相關(guān)上市公司的股價處于階段性高點，這和目前的投資理念、資金供求狀況、證券市場制度設(shè)計等因素有關(guān)系。從長遠來看，中國是全球醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮氖袌觯�目前醫(yī)藥類上市公司處于發(fā)展的拐點和盈利的低點，相關(guān)上市公司發(fā)展的個性化特征和股價高點與否的判斷將孕育新的投資或投機機會。

　　醫(yī)藥板塊的全年凈利潤一般為第一季度凈利潤的2.5-3.5倍，考慮到2007年虧損額上億元的企業(yè)較少，我們預(yù)測2007年的凈利潤約為第一季度的3.3倍，約為70億元。

　　3、醫(yī)藥龍頭公司和重點推薦公司市場表現(xiàn)評述圖表1為106家醫(yī)藥上市公司不同時段的漲跌幅、換手率和市值的數(shù)據(jù)及排名，所選擇的時點包括2007年1月1日，2006年5月21日，2005年6月6日，分別代表今年以來、近1年來和上證指數(shù)近年來的最低點位。

　　大市值龍頭企業(yè)在行業(yè)的地位自然不言而喻，它們往往成為行業(yè)的標桿，所以我們依照市值的大小降序排列。排名前20位的市值都在70億元以上，從2006年靜態(tài)市盈率來看，一般市盈率介于45-55倍之間。

　　醫(yī)藥板塊106只股票中,今年以來板塊上漲的中位約為150%,銀河證券2007年初推薦的7只股票中有4只排在前20位,漲幅均在200%以上,它們是萬東醫(yī)療(第7位，291%)、華北制藥(第13位，262%)、雙鷺藥業(yè)(第21位，246%)、白云山(第27位，227%)，同仁堂、華海藥業(yè)、中新藥業(yè)的股價表現(xiàn)落后于板塊平均水平。這也反映了投資者對我們年度策略報告幾條投資主線和產(chǎn)業(yè)變革前景的認同。

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