國信證券 方焱

　　房地產投資地產開發投資反彈明顯

　　2007年1季度房地產開發投資增長26.9%，比上年同期加快6.7個百分點。房地產投資加速反彈，顯示出在銀根緊縮的環境下開發商融資渠道的變化，也表明央行采取加息政策對目前房地產市場影響不大。

　　房價飆升，深圳、北京“摘桂”，地方調控措施或將出臺

　　3月全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲5.9%，漲幅比上月高0.6個百分點；環比上漲0.6%，與上月持平。3月，上海房地產市場回暖明顯，成交面積比2月份幾近翻倍，價格保持穩定；北京市場結構性矛盾依然突出，1季度銷售均價上漲44%，但銷售面積大幅下降。深圳房價漲幅基本回落到10%附近，但橫向比較依然較高。廣州低價房成交易主體，導致均價下降9.1%。天津市場穩定，1季度銷售面積和均價分別上漲3%和18%。

　　房地產專項整治將成為落實宏觀調控政策的重要一環

　　房地產市場專項整治再次顯示出政府在今年落實調控政策、強化調控效果的意圖。專項整治將緊緊圍繞房地產項目審批、開發、交易、中介等環節，運用法律、行政等多種手段嚴厲打擊房地產領域的違法違規、權錢交易行為。房地產交易秩序整治與反腐工作結合起來，將進入一個新的階段，成為各級政府落實國家宏觀調控政策的重要一環，并對投資者心理和地產板塊預期產生影響。

　　深圳或將強征房屋交易”個稅”，維持行業短期”中性”評級

　　自從我們1月份下調地產行業短評級至“中性”以來，地產板塊整體漲幅落后大盤20個百分點以上。在其他板塊輪番上漲后，目前地產板塊整體估值水平與其它板塊相比有一定優勢，我們認為在市場熱點轉換、良好業績預期、估值優勢等諸多因素的刺激下，地產股做多動能正在聚集。鑒于目前熱點城市房價漲幅仍然偏高，因此，地產股投資仍應密切關注政策面變化。我們維持行業短期“中性”、中長期“謹慎推薦”的投資評級。龍頭地產股仍然是長線投資的較好品種，維持“保招萬金”等主流地產公司“推薦”的評級。

　　行業總體運行情況房

　　地產開發投資反彈明顯

　　2007年1季度全社會固定資產投資17526億元，同比增長23.7%，增速比上年同期回落4個百分點。其中，城鎮固定資產投資14544億元，增長25.3%，回落4.5個百分點；房地產開發投資3544億元，增長26.9%，比上年同期加快6.7個百分點。房地產投資占固定資產投資的比重為24.4%，比06年底上升3.6個百分點。房地產投資加速反彈，其中非銀行金融機構貸款和外資增長較快，顯示出在銀根緊縮的環境下

開發商融資渠道的變化，也表明央行采取加息政策對目前房地產市場影響不大。

　　一季度，全國房屋施工面積12.44億平方米，同比增長20.7%。從施工和新開工項目情況看，截止到3月底，城鎮50萬元以上施工項目累計92925個，同比增加5827個；施工項目計劃總投資141654億元，增長16%；新開工項目31117個，減少2294個；新開工項目計劃總投資12630億元，下降13.9%。

　　行業景氣度回落，但主要城市房價漲幅仍然偏高

　　3月份，“國房景氣指數”為101.22，比2月份下降0.56點，同比下降0.24點。其中房地產開發投資指數和施工面積指數比上月略微上升，其余分類指數均有所下降。

　　重點地區房地產市場情況

　　上海：樓市逐漸回暖，房地產投資提速明顯

　　上海房地產行業一季度景氣指數為127.7點，比上季度下跌8.4點。雖然景氣指數下降，但3月份以來上海房地產市場復蘇明顯，3月商品住宅成交面積達187.86萬平方米，比2月的99.1萬平方米翻了一倍。由于前期樓市上市量持續小于成交量，截至今年3月，上海一手房可售存量已經降到1000萬平方米以下，為一年來樓市存量最低點。成交價格也小幅上升，但內環以內總體保持穩定。與此同時，房地產開發投資也出現明顯提速。一季度上海房地產開發投資301.01億元，比去年同期增長19.8%，增幅同比高出13.6個百分點。

　　二手房市場也開始明顯回升，持幣觀望者開始試探入市。2007年3月，上海二手房指數為1648點，較2月增加6點，環比上升為0.37%，創下2005年6月以來的單月最大漲幅。

　　北京：銷售量下降，房價依然高位運行

　　由于市場供給結構矛盾依然突出，北京房屋銷售價格整體高位運行。1季度北京商品房銷售均價10320元/平方米，同比上漲44%；其中3月份新建商品住宅銷售價格上漲9.9%。銷售面積則出現較大幅度下降，1季度商品房現現房銷售面積為87.2萬平方米，期房銷售面積為235.4萬平方米，分別比去年同期下降51.8%和28.6%。從一季度的整體情況看，新開工面積和銷售面積下降但房價卻依然高位運行，表明購房需求比較大，房屋市場供求矛盾突出，供明顯小于求。

　　深圳：市場有所降溫，房價總體仍呈上漲態勢

　　與國內其他主要城市相比，深圳1季度房地產開發投資下降比較大，共完成86.25億元，同比下降16.18%；施工面積和新開工面積也分別下降3.15%和26.9%。1季度商品房銷售面積200.9萬平方米，同比減少1.62%。雖然房地產市場有所降溫，房價上升幅度有所回落，但總體仍呈上漲態勢。1-3月份同比漲幅分別為10.2%、9.9%、10.7%，漲幅基本從去年中期的10%以上回落到10%附近，但橫向比較依然較高。

　　天津：地產景氣度穩步走高

　　一季度，天津市房地產市場開局良好，各項指標均在較強景氣區間內運行。

　　房地產投資繼續保持平穩增長，累計完成投資75.14億元，同比增長22.3%，保持了2006年22%的增速。一季度商品房新開工面積469萬平方米，同比增長67.9%，房地產開發資金到位158.92億元，同比增長36.2%，。1季度商品房銷售面積268.85萬平方米，均價5034元/平方米，分別上漲3%和18%。

　　行業及重點公司動態分析

　　行業方面

　　房地產市場秩序專項整治4月下旬展開。4月初建設部公布了《關于各地落實住房建設規劃工作進展情況的通報》，首次詳細披露各地關于中央提出的住房建設規劃的編制、發布任務的執行情況，并宣布今年6月起將對新建住房套型結構比例落實情況進行考核，對調控政策執行不到位、房價漲幅沒有得到有效控制、結構性矛盾突出、廉租住房建設滯后的地區，要限期整改并追究有關負責人責任。

　　我們在年度策略報告和行業月報多次提示兩會前后將出臺房地產調控政策。本次8部委聯動印證了我們的判斷，也再次顯示出政府在今年落實調控政策、強化調控效果的意圖。專項整治將緊緊圍繞房地產項目審批、開發、交易、中介等環節，運用法律、行政等多種手段嚴厲打擊房地產領域的違法違規、權錢交易行為。房地產交易秩序整治將進入一個新的階段，特別是審計署和監察部的加入，代表著房地產市場秩序整治將與房地產反腐工作結合起來，將成為各級政府落實國家宏觀調控政策的重要一環。

　　房地產市場秩序專項整治是一項長期工作，預計未來中央層面出臺新政策的可能性不大，但地方政府有可能采取進一步的配套措施以落實貫徹中央精神，并將對投資人心理和地產板塊預期產生影響。

　　公司方面

　　萬科A(000002)：1季度公司凈利潤增長49%，一方面是由于06年末公司擁有已售未竣工資源119萬平方米，部分本期竣工并參與結算；另一方面公司07年1季度銷售情況良好，可結算面積相應增長。1季末尚有126.5萬平方米已銷售資源未結算，金額約100.8億元，為全年業績高增長奠定了基礎。

　　目前公司發展勢頭良好，1季度銷售面積、金額分別增長61%和101%；實現結算面積53萬平方米，結算收入40.6億元。07年公司計劃開工面積約700萬平方米，竣工面積約600萬平方米，新增1000萬平方米左右的項目資源。開發提速必將推動銷售提速，在未來項目售價以及毛利率保持穩定的情況下，07年公司收入及凈利潤實現50%以上的增長，銷售超350億是完全可以期待的。

　　目前公司增發工作正按計劃推進，若順利實施將為項目開發提供資金支持，同時將帶來土地資源、資產、和市值的先后擴大。我們認為公司作為行業龍頭，其融資和項目資源獲取等方面的優勢將會愈加明顯，與業內其他公司的距離會進一步拉大；未來幾年高速發展局面已經確立，年復合增長率將在50%以上。考慮增發及轉增,按新股本測算，07-09年EPS分別為0.48元、0.81元和1.24元，我們認為公司長期投資價值明顯，維持“推薦”的評級。

　　金地集團(600383)：1季度凈利潤同比上升67.7%，預售帳款比年初增加了52%，毛利率上升了7.6個百分點至32.6%。業績增長主要應歸功于06年下半年項目價格上漲，07年在房價穩定的前提下，公司銷售面積還將大幅增加，預計全年實現銷售約80個億。利潤提升的同時，公司也在不斷加大擴張，07年以來已經先后在深圳、南京、西安等地拿地，并積極開展項目層面與外資的戰略合作，為“快速滾動開發”戰略的貫徹執行提供相匹配的融資渠道。目前公司增發工作按計劃推進，我們認為公司再融資后將進入一個新的高速發展階段，年復合增長在30%以上。按增發后股本約9.3億股算，預計07、08年EPS分別為0.72元和0.95元，維持對公司“推薦”的投資評級。

　　保利地產(600048)：1季度公司凈利潤增長55%，房地產銷售形勢良好，銷售額大幅增長303%，該等收入將在未來陸續確認，為全年業績的高速增長提供了保證。1季度新開工面積和竣工面積分別增長162.7%和21%。公司項目進展順利，至1季度末共有在建、擬建項目39個，建筑面積787萬平方米；擁有土地儲備785萬平方米。公司擬增發3.5億股新股的計劃，已經股東大會審議通過，目前正積極推進相關工作。再融資的順利實施將為公司項目開發提供支持，加速公司的發展。我們認為公司未來幾年仍將保持較高的盈利水平，未來3年銷售收入和凈利潤的年復合增長率將超過45%，預計07、08年EPS分別為2.50元和2.82元，維持對公司“推薦”的投資評級。

　　招商地產(000024)：1季度公司凈利潤下降13%，主要原因是：第一，財務費用較上年同期增加，主要為公司可轉換債券的融資成本；第二，公司遠期外匯交易業務的持倉浮動損益減少。公司目前擁有項目儲備約500多萬平方米，可以保證未來5年以上的開發需要，目前公司在8個城市共18個項目在建，在建面積達111.68萬平方米。另外，還有多個項目處于前期策劃設計階段,公司房地產銷售和結算面積將繼續保持快速增長的態勢，未來幾年快速增長有保證。公司目前在建項目較多，未來房地產開發、租賃業務將保持較快的增長態勢，我們預計未來幾年公司凈利潤將保持較快速度增長。

　　4月24日公司公告，將于2007年5月25日按債券面值103%的價格贖回在贖回日之前未轉股的全部“招商轉債”。公司轉債規模15.1億元，按13.09元的轉股價算,增加股份11536萬股,總股本增加18.6%。我們預計公司將通過增加結算面積來抵消股本增加對EPS攤薄的影響。考慮公司轉債轉股和對大股東非公開發行1.1億多股，公司總股本將在今年增至8.45億股，按此股本預計未來3年EPS分別為1.08元、1.43元和1.83元，維持前期“推薦”的投資評級。

　　金融街(000402)：1季度公司凈利潤同比增長31倍，大幅增長主要得益于F1項目確認收入19.6億元。而毛利率比06年末上升了7個百分點，主要是因為地產項目售價的上漲。今年除F1項目之外，金融街A3南項目預計將于下半年參與結算，成為全年利潤的又一重要來源。基于1季度業績的大幅增長，公司全年盈利超預期的可能性很大。隨著金融街區域銷售項目的集中結算，未來公司自持物業的租金收入比重將不斷提高。公司在金融街區域持有的出租物業已經基本建成并完成招商布局，共計持有物業約50萬平米，租金收入將成為公司重要盈利來源。我們認為主要針對住宅地產的宏觀調控對公司開發經營項目影響不大，公司長期增長潛力值得看好，未來幾年在環渤海區域經濟熱點的帶動下業績將保持穩定的增長，預計公司07年、08年EPS 0.75元和0.99元的預測，維持“推薦”的評級。

　　華僑城A(000069)：1季度公司凈利潤下降0.58%，主要原因是北京華僑城開始經營導致財務費用和管理費用增加。公司旅游業務總體上繼續保持穩定增長態勢。地產項目在旅游業務的依托下，銷售情況保持良好，預計07年將有北京、上海、深圳等城市7個樓盤面市，總建筑面積約30萬平方米，可為公司貢獻權益利潤7億以上，地產業務占公司凈利潤比重將進一步提升。我們認為未來3年公司的業績年復合增長率可在30%以上，07、08年EPS分別為0.72元和0.93元。公司“旅游地產”的獨特競爭優勢和良好的項目盈利前景是未來持續增長的保證，集團資產注入預期仍將長期存在，稀缺的商業模式和公司品牌也可以享受一定的溢價，我們維持對公司“推薦”的投資評級。

　　華發股份(000718)：4月17日公司發布公告稱，珠海市政府已向珠海市國資委出具批復，原則同意公開掛牌轉讓其持有的華發集團整體產權。目前，珠海市國資委正在辦理華發集團整體產權轉讓具體實施方案的報批手續。我們認為，集團改制將會實現珠海政府與華發集團二者的“雙贏”。集團股權轉讓將會使政府得到大量的資金用于當地的重大基礎設施項目建設，而且，借助新控股股東的資金實力與客戶資源，通過異地拓展項目實現自身品牌與開發產品的輸出，這將使華發集團未來面臨巨大的發展機遇。

　　華發股份是集團的核心資產和唯一資本平臺，除華發股份在珠海及中山開發的項目外，集團在珠海及北京還擁有部分土地儲備，目前正在開發的項目及土地儲備占地面積約為54萬平方米，可建筑面積約78萬平方米。公司1季度凈利潤增長13.79%，上半年業績預增50%以上，全年高增長已有保障。我們認為，公司通過近幾年的擴充土地儲備、培育區域市場、提高產品品質，未來將進入業績快速增長階段，預計，預計07年、08年的攤薄每股收益分別為0.99元、1.32元，維持“謹慎推薦”的投資評級。

　　陽光股份(000608)：07年1季度凈利潤同比下降63.2%，主要原因是本期較少項目確認銷售所致。隨著項目的進一步結算，公司下半年業績將有較大起色。公司向外國戰略投資者新加坡Reco Shine Pte Ltd定向發行不超過12,000萬股日前獲得

證監會審批通過，發行完成后，Reco將以29.12%的持股比例，成為公司新的第一大股東。我們認為公司即將步入新的發展時期，未來幾年年復合增長率在30%左右，07、08年每股收益分別為0.51元和0.80元，維持“謹慎推薦”的投資評級

　　深圳或將強征”個稅”，維持行業短期”中性”評級

　　自從我們1月份下調地產行業評級至“中性”以來，地產板塊整體漲幅已經落后大盤20%以上，其表現符合我們看空地產股07年上半年投資機會的判斷。隨著兩會結束，房地產宏觀調控政策似乎暫告一段落，未來的重點是落實已經出臺的政策，因此房價高漲的局面預計仍將持續。在年報季報良好業績亮相之后，重點地產公司07、08年業績很有可能超預期，目前前20家地產股平均07動態PE在26倍左右，估值水平與其它板塊相比優勢明顯，有補漲的要求，因此，我們認為在市場熱點轉換、良好業績預期、估值優勢和人民幣加速升值等諸多因素的刺激下，地產股做多動能正在聚集。

　　鑒于目前北京、深圳房地產價格上漲較快，地方政府有進一步出臺執行性措施的可能，因此，地產股投資仍應密切關注政策面的變化，特別是龍頭地產公司較多的深圳市房地產調控政策的變化。我們維持行業短期“中性”、6-12個月“謹慎推薦”的投資評級。龍頭地產股仍然是長線投資的較好品種，維持“保招萬金”等主流地產公司“推薦”的評級。

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