天相投顧 曹平璘

　　建材行業主要子行業陸續步入景氣度上升期。2006年，水泥行業結構調整卓有成效。受到產銷規模增長、成本費用節約等因素影響，水泥制造業實現利潤總額150.38億元，同比增長149.30%。

　　2006年，平板玻璃制造業受到產品價格下滑、原材料和能源價格上漲等因素影響，全行業出現虧損。但是，2006年底出臺的一系列關于平板玻璃行業結構調整的指導性文件，使得平板玻璃行業進入復蘇期。2006年11月開始，行業扭虧為盈。..建材板塊凈利潤成倍增長，水泥類上市公司表現突出。2006年，54家上市公司合計實現主營業務收入721.06億元，同比增長29.73%；合計實現凈利潤24.49億元，同比增長259.84%；加權平均每股收益0.135元，比上年提高0.095元。分子行業來看，水泥板塊的業績表現十分突出。在匯總主營業務收入中，有51.5%來自水泥板塊；在匯總凈利潤中，有67.1%來自水泥板塊。

　　2007年，建材板塊上市公司業績增長預期樂觀，細分行業關注點各有不同。我們認為，2007年，推動水泥行業整體景氣度提升的因素主要包括三個方面。一是中部崛起帶來的產品需求增長；二是新農村建設推動水泥需求增長和產品結構調整；三是由于行政力量的介入，小水泥和落后工藝淘汰速度加快，為區域龍頭企業創造發展機遇。我們給予華新水泥(600801)“買入”評級，并重申對冀東水泥(000401)和海螺水泥(600585)的“增持”評級。上述公司將受益于區域經濟更高速的發展，并積極參與行業整合。

　　新型建材子行業帶有一定的消費品行業的特性。一方面，消費升級為高端的、個性化較強的新型建材產品提供了更廣闊的成長空間；另一方面，對建筑節能的要求提高，使得節能環保的新型建材產品面臨良好的發展機遇。在這個子板塊中，我們更加關注具體的產品品種及其功能。精選在細分產品領域的龍頭公司。由于新型建材產品帶有消費品性質，我們給予這類公司更高估值。我們給予北新建材(000786)和海鷗衛浴(002084)“增持”評級。

　　1.主要子行業陸續步入景氣度上升期

　　1.1 2006年，固定資產投資保持高增長

　　2006年，城鎮固定資產投資累計完成9.35萬億元，同比增長24.5%。與2005年相比，城鎮固定資產投資增速有所放緩，但仍然保持了較高的水平。

　　總量控制和行業結構調整推動水泥行業進入景氣度快速上升時期，產品價格回升，產品成本下降，企業利潤率明顯提升。2006年，水泥行業累計實現利潤總額150.38億元，比上年增長149.30%。從盈利能力指標來看，2006年，水泥制造業的毛利率基本與2005年持平，行業利潤的大幅增長主要來自于產銷量增長和費用節約。

　　1.3平板玻璃行業：嚴冬已經過去

　　2006年下半年，平板玻璃價格止跌回升。但是，從全年平均水平來看，2006年，主要浮法玻璃品種全年平均價格水平比2005年要低7%～9%(4～6元/重量箱)。

　　2006年12月，國家發改委發出了《關于促進平板玻璃工業結構調整的若干意見》，明確提出，到2010年，平板玻璃總產能控制在5.5億重量箱。我們預計，在行政力量干預下，國內平板玻璃產能的增速將進一步放緩，供需矛盾也將得到緩解，浮法玻璃的價格有望持續回升。

　　在產品價格回升和原材料價格回落的雙重推動下。平板玻璃行業從2006年11月開始，扭虧為盈。

　　根據我們跟蹤的數據，截至2006年10月，平板玻璃制造行業整體虧損10.69億元；而到2006年11月，行業虧損額減少到10.15元；截至2006年底，行業虧損進一步減少到3.47億元。

　　2007年1～2月，平板玻璃制造行業實現利潤總額0.97億元。在盈利性指標上，2007年1～2月，行業毛利率12.73%，同比提高7.86個百分點。另一方面，營業費用和管理費用合計占到公司主營業務收入的8.93%，同比下降0.89個百分點。

　　2.板塊利潤成倍增長水泥公司表現突出

　　2.1建材板塊匯總凈利潤同比增長260%

　　截至2006年底，在天相行業分類中，建材板塊中共有55家上市公司，其中SST幸福(600743)即將通過資產重組轉型為房地產公司，因此，我們在統計時將其剔除。

　　2006年，54家上市公司合計實現主營業務收入721.06億元，同比增長29.73%；合計實現凈利潤24.49億元，同比增長259.84%；加權平均每股收益0.135元，比上年提高0.095元。

　　分子行業來看，水泥板塊的業績表現十分突出。在匯總主營業務收入中，有51.5%來自水泥板塊；在匯總凈利潤中，有67.1%來自水泥板塊。

　　進一步分析水泥類上市公司的銷量、價格和各項利潤率指標，可以發現，上市公司收入的增長主要來自產銷規模的擴張，而盈利能力的提高則主要來自成本及費用節約。根據上市公司披露的信息，以及我們的估算，2006年，22家上市公司合計實現銷量1.70億噸(水泥與熟料合計，統計口徑)，同比增長26.86%；在水泥產業上實現的主營業務收入合計達到353.09億元，同比增長26.94%。由此可見，上市公司收入的增長主要來自外延式擴張。

　　2006年，22家上市公司在水泥產業上的毛利率從2005年的20.64%提高至24.23%。毛利率的提高主要來自成本節約，與2005年相比，上市公司在水泥產業上的綜合平均單位成本下降4.46%。

　　費用方面，2006年，水泥類上市公司的營業費用和管理費用合計占到合并主營業務收入的比重從上年的15.82%下降至13.88%，費用節約成為上市公司業績成倍增長的另一重要原因。

　　除盈利性指標外，2006年，水泥類上市公司的各項資產周轉率和現金流指標也出現明顯向好趨勢。我們認為，水泥行業的結構調整為上市公司的內含式增長創造了可能，技術水平的提高和規模效應有望使得上市公司的盈利能力進一步提高。

　　2.3玻璃板塊：走出低谷反轉可期

　　2006年，9家玻璃類上市公司合計實現主營業務收入101.67億元，同比增長16.29%；盈虧相抵后，板塊內上市公司合計虧損2.03億元。

　　在盈利能力指標上，2006年，9家上市公司的加權平均毛利率從上年的19.08%下降至14.44%，營業費用和管理費用占主營業務收入的比重也從上年的9.89%提高至13.03%。

　　進一步分析上市公司的玻璃制造業務，可以發現，上市公司的浮法玻璃業務毛利率出現大幅下滑，而各類深加工玻璃產品的毛利率則有所提升。2006年，9家公司的浮法玻璃產品的平均毛利率從上年的16.12%下降至5.25%；而深加工玻璃產品的毛利率則從上年的28.20%提高至33.63%。

　　2006年，浮法玻璃行業經歷了最為艱難的時期，產品價格的持續下滑、原材料及能源價格大幅上漲，使得全行業出現虧損。

　　但是，2006年底出臺的一系列促進平板玻璃行業結構調整的政策，使得玻璃行業有望逐步走出低谷。一方面，玻璃總產能的控制將使得市場供需矛盾得以緩解，產品價格穩步回升；另一方面，玻璃深加工率的提高使得高毛利率的深加工產品在玻璃企業的產品結構中逐漸加重，進而帶動企業整體毛利率的提升。2006年11月開始，平板玻璃制造業已經成功扭虧。

　　從上市公司的業績表現來看，2007年一季度，玻璃類上市公司的業績也有明顯反轉跡象。9家上市公司合計實現主營業務收入29.33億元，同比增長50.64%；合計實現凈利潤8211萬元。板塊加權平均毛利率也從上年同期的6.30%大幅反彈至18.76%。

　　2.4中小企業板：業績穩步增長

　　截至2006年底，在中小企業板上市公司中，共有7家歸屬于建材行業。從具體產品看，這些上市公司主要經營包括裝飾裝修材料、衛浴、新材料等在內的新型建材產品。

　　2006年，7家上市公司合計實現主營業務收入87.63億元，同比增長78.79%；合計實現凈利潤3.43億元，同比提高29.77%，高于中小企業板平均的凈利潤增長水平；加權平均每股收益0.389元。

　　2006年，部分中小企業板上市公司的新股發行募集資金項目開始體現效益，帶動上市公司業績穩步提升。

　　3. 2007年板塊業績表現開局良好

　　2007年一季度，建材板塊54家上市公司合計實現主營業務收入164.94億元，同比增長42.19%；合計實現凈利潤4.63億元，而上年同期，板塊凈虧損5975萬元。加權平均每股收益0.027元。

　　一季度通常是主要建材產品的銷售淡季，而2007年一季度，建材板塊上市公司的業績出現了“淡季不淡”的可喜局面，二季度上市公司的業績仍然值得期待。

　　4.建材行業：關注細分行業熱點精選個股投資

　　2007年，建材行業的各個子行業均有不同關注熱點，在投資品種的選擇上，也各有不同。

　　4.1水泥板塊：三大因素推動行業增長

　　我們認為，2007年，推動水泥行業整體景氣度提升的因素主要包括三個方面。

　　一是中部崛起帶來的產品需求增長；二是新農村建設推動水泥需求增長和產品結構調整；三是由于行政力量的介入，小水泥和落后工藝淘汰速度加快，為區域龍頭企業創造發展機遇。

　　在這種情況下，我們建議關注三類水泥行業上市公司。一是產銷規模排名在國內前10名的龍頭公司。這類公司在規模、技術、市場、資源等方面已經具有了一定優勢，具備主動參與行業整合的動力和能力，在行業結構調整中，這類公司有望率先受益。二是處在相對封閉的區域內的龍頭公司。這類公司所處的區域市場競爭相對緩和，落后工藝和小水泥比重大，在行業整合的過程中，有望獲得更多區域市場份額。三是在重點區域市場雖然尚未取得龍頭地位，但已經擁有一定份額的公司。具體而言，2007年，我們更加關注華北、中部和華南地區。我們認為，上述地區的水泥需求增長可能高于全國平均水平，產品價格也有更大的提升空間。

　　上市公司方面，我們給予華新水泥(600801)“買入”評級，重申對海螺水泥(600585)和冀東水泥(000401)的“增持”評級。同時，建議關注賽馬實業(600449)和祁連山(600720)。對于上市公司的經營情況及投資價值的分析，敬請參閱我們相關的公司研究報告。

　　4.2玻璃板塊：股價波動更多源于重組預期

　　對于玻璃類上市公司的經營，我們更多地關注公司的產品結構調整和具體的深加工玻璃品種。在平板玻璃行業結構調整的過程中，優質浮法玻璃的價格上漲幅度可能不及普通浮法玻璃，毛利率提升可能也沒有那么明顯。而在深加工玻璃方面，我們看好電子玻璃(精細玻璃)和節能玻璃的發展前景。

　　在玻璃行業整合的過程中，上市公司的重組預期要強于水泥類上市公司，包括收購兼并和資產注入預期。我們預計，2007年，玻璃類上市公司將整體扭虧，而凈利潤的成倍增長可能會出現在2008年或以后年份。

　　自2006年年底以來，玻璃行業指數一路走高。根據天相

證券投資分析系統提供的數據，2007年一季度，天相玻璃行業指數累計上漲80%。我們認為，行業指數的快速上漲更多地源于在行業結構調整過程中，上市公司的重組預期。

　　4.3新型建材：關注產品精選個股新型建材產品

　　大多用于室內外的裝飾裝修工程中，這個子行業帶有一定的消費品行業的特性。一方面，消費升級為高端的、個性化較強的新型建材產品提供了更廣闊的成長空間；另一方面，對建筑節能的要求提高，使得節能環保的新型建材產品面臨良好的發展機遇。

　　在這個子板塊中，我們更加關注具體的產品品種及其功能，精選在細分產品領域的龍頭公司。由于新型建材產品帶有消費品性質，我們給予這類公司更高估值。

　　在新型建材類上市公司中，我們對北新建材(000786)和海鷗衛浴(002084)持“增持”評級。

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