海通證券 丁頻

　　28家已披露年報統(tǒng)計結果顯示，農(nóng)林牧漁行業(yè)2006年凈利潤總體增長69.36%。截止2007年4月26日，共有28家農(nóng)業(yè)上市公司披露2006年年度報告，占應披露公司總數(shù)的75.67%。我們統(tǒng)計了這些上市公司的數(shù)據(jù)，其中26家上市公司盈利，只有2家虧損，分別是羅牛山和永安林業(yè)。平均每股收益0.20元，凈資產(chǎn)收益率達到7.49%，較上年同期增長2.71個百分點。

　　大型企業(yè)盈利穩(wěn)定。從2006和2005年盈利最多的前五家上市公司比較看，并沒有明顯變化。除了因糖價大幅上揚而利潤爆增的南寧糖業(yè)進入前五外，其余公司都保持不變。這一方面表明農(nóng)林牧漁行業(yè)依然相對弱小，上市的大型企業(yè)并不多。其次，行業(yè)表現(xiàn)總體較為平穩(wěn)，并未有太多突發(fā)性的變動。最后，這些公司憑借較為突出的市場地位，保持平穩(wěn)的增長勢頭。

　　制度變革導致上市公司的費用控制良好。根據(jù)我們的統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)所有上市公司的營業(yè)費用同比增長3.92%，管理費用同比增長4.28%，而財務費用同比增長9.69%，較上年數(shù)據(jù)同比均大幅下滑。股權分置的完成，導致上市公司更為關注自身市值，對自身的盈利有明確的要求。在主業(yè)增長幅度有限的基礎上，控制費用成為盈利增長的關鍵。

　　農(nóng)產(chǎn)品價格長期上漲趨勢不變，但近兩月有回調壓力。2007年美國農(nóng)戶計劃將玉米播種面積提高15%，市場擔心2007年全球玉米產(chǎn)量將達到創(chuàng)記錄水平，對玉米價格構成壓力。食糖和棉花價格表現(xiàn)疲軟，豬肉和活魚價格也有回調。

　　基金投資該行業(yè)比例穩(wěn)定，個股市場表現(xiàn)火爆。一季度統(tǒng)計結果顯示，機構投資者對農(nóng)林牧漁行業(yè)的投資比例基本穩(wěn)定，大致在0.66%。第一季度，農(nóng)林牧漁行業(yè)的整體市場表現(xiàn)為上漲68.49%，排在所有行業(yè)漲幅的第五位，僅次于紡織服裝、其他制造業(yè)、建筑和石油化學行業(yè)。

　　維持對順鑫農(nóng)業(yè)“買入”的投資評級，下調通威股份評級至“中性”。順鑫農(nóng)業(yè)公布了非公開發(fā)行方案。此次非公開發(fā)行股票數(shù)量不超過6000萬股，發(fā)行價格不低于9.20 /股，本次非公開發(fā)行股票計劃募集資金投資于三個項目：食品加工建設項目、牛欄山酒廠優(yōu)質酒儲存庫建設項目、石門農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場擴建項目。三個項目總投資額5.1億元。這三個項目為更長遠的公司盈利增長打下堅實基礎。我們依然對其維持“買入”的投資評級。盡管通威股份2006年年報顯示，無論從銷售數(shù)量和銷售質量看，無不體現(xiàn)龍頭企業(yè)風范。但當前的估值水平過高，從國際估值比較看，大部分的飼料企業(yè)的PE07只有15x，而通威的PE08已達到37.53x，因此我們下調評級至“中性”。

　　1. 2006年行業(yè)凈利潤同比增長69%

　　截止2007年4月26日，共有28家農(nóng)業(yè)上市公司披露2006年年度報告，占應披露公司總數(shù)的75.67%。我們統(tǒng)計了這些上市公司的數(shù)據(jù)，共有26家上市公司盈利，只有2家虧損，分別是羅牛山和永安林業(yè)。平均每股收益0.20元，凈資產(chǎn)收益率達到7.49%，較上年同期增長2.71個百分點。從凈利潤增速來看，只有1家公司增長超過100%，由于數(shù)據(jù)處理的原因，我們在盈利增長最快和下降最快的統(tǒng)計中，不考慮有虧損記錄的公司。

　　1.1子行業(yè)突發(fā)因素導致部分公司增長強勁

　　從單一公司的凈利潤增長幅度看，大多數(shù)公司表現(xiàn)平穩(wěn)。而部分個股利潤的成倍上升拉高了行業(yè)整體的增長幅度。2006年南寧糖業(yè)以凈利潤增長459%的漲幅位列本行業(yè)增幅第一。其根本的原因是2006年食糖銷售價格的暴漲。2006年公司平均銷售糖價4468元/噸，同比增長47.65%，成為業(yè)績增長的決定性因素。同時銷售數(shù)量達到43.37萬噸，同比增長12.76%。福成五豐凈利潤同比增長74%，主要原因是對比基準2005年國內發(fā)生了口 蹄疫疫情。為控制疫情傳播，國內部分地區(qū)限制活牛交易，造成牛源緊張，架子牛、成年牛采購成本大幅上漲。而2006年上述事件已經(jīng)消失，公司產(chǎn)品毛利率得以回升。

　　同時，公司在國內市場開拓已取得一定成效。

　　1.2制度變革導致上市公司的費用控制良好

　　經(jīng)過我們的統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)所有上市公司的營業(yè)費用同比增長3.92%，管理費用同比增長4.28%，而財務費用同比增長9.69%，較上年數(shù)據(jù)同比均大幅下滑。股權分置的完成，導致上市公司更為關注自身市值，從而對自身盈利有更明確的要求。在主業(yè)增長幅度有限的基礎上，控制費用成為盈利增長的關鍵。

　　1.3中小板公司表現(xiàn)良好

　　除登海種業(yè)因行業(yè)競爭導致凈利潤大幅下滑之外，其余中小板企業(yè)獐子島、東方海洋、天康生物和天邦生物表現(xiàn)良好。這四家公司的凈利潤增長幅度分別為11.22%、12.76%、38.97%和-17.22%。我們在前次跟蹤報告已經(jīng)指出越來越多的有代表性的農(nóng)業(yè)上市公司上市，提升了整個農(nóng)林牧漁行業(yè)的質量。這些也正是未來的中國農(nóng)業(yè)之希望所在。

　　盡管部分公司的當前股價可能已經(jīng)預支了對其未來增長的良好預期，但這些公司仍值得長期關注。

　　1.4強者恒強

　　從2006和2005年盈利最多的前五家上市公司看，并沒有明顯變化。除了因糖價大幅上揚而利潤爆增的南寧糖業(yè)進入前五外，其余公司都保持不變。這一方面表明農(nóng)林牧漁行業(yè)依然相對弱小，上市的大型企業(yè)并不多。其次，行業(yè)表現(xiàn)總體較為平穩(wěn)，并未有太多突發(fā)性的變動。最后，這些公司憑借較為突出的市場地位，保持平穩(wěn)的增長勢頭。

　　2.農(nóng)產(chǎn)品價格

　　2.1種植業(yè)：玉米價格回調，食糖價格跌勢難改

　　國家糧油信息中心發(fā)報告稱，2007年全國的農(nóng)產(chǎn)品播種總面積雖可基本保持穩(wěn)定，但小麥、大豆及油菜籽的播種面積與產(chǎn)量將呈加速下降趨勢。同時，近期國內天氣在有些地區(qū)明顯不正常。兩種因素導致農(nóng)產(chǎn)品今年收成可能欠佳。糧油中心發(fā)布了這三個品種的減產(chǎn)預期，三品種減幅依次為-4.18%、-0.65%和-2.76%。國內小麥、大豆甚至包括玉米等農(nóng)產(chǎn)品及農(nóng)副產(chǎn)品市場再度走向輕微的短缺，預計價格長期看漲。

　　但是從近期看，國際玉米價格有所回落。主要因為美國農(nóng)業(yè)部3月30日的播種意向報告顯示，2007年美國農(nóng)戶計劃將玉米播種面積提高15%，達到9050萬英畝，這也是二戰(zhàn)以來的最高播種面積。市場擔心2007年全球玉米產(chǎn)量將達到創(chuàng)記錄水平，對玉米價格構成壓力。

　　根據(jù)最新國際糖業(yè)組織(ISO)的預測，2006/07榨季全球食糖產(chǎn)量16115萬噸，消費量15238萬噸，食糖過剩達到877萬噸，較上次預測數(shù)再次增加375萬噸。主要原因是大幅提升了印度的食糖產(chǎn)量，預計印度本榨季的食糖產(chǎn)量將達到2700萬噸。而我國，北方的甜菜糖和南方的蔗糖都豐收，盡管現(xiàn)在尚未收榨，但預計最終結果將高于中國糖協(xié)1120萬噸的產(chǎn)量預測。國內和國際的糖價表現(xiàn)相當疲軟。

　　2.2養(yǎng)殖業(yè)：豬肉價格回調，水產(chǎn)品價格趨勢向下

　　消費需求減少是當前生豬產(chǎn)品價格回落的主導因素。一季度仔豬、活豬、豬肉平均價格分別為12.35元、9.22元和14.79元，同比分別增長34.3%、30.5%和22.4%，仍處在歷史較高價位。進入二季度后天氣將逐漸轉熱，豬肉需求有所減少，預計近期生豬產(chǎn)品價格將繼續(xù)回調。

　　根據(jù)農(nóng)業(yè)部對全國54家主要水產(chǎn)品市場成交情況統(tǒng)計分析，水產(chǎn)品價格總體呈現(xiàn)下降趨勢。與上月相比，監(jiān)測的海、淡水9個種類中，有6個主要種類的價格下降，只有海藻類、淡水魚類和淡水其它類價格上漲，分別比上月上漲5%、1%和10%。跟蹤監(jiān)測的49個品種中，有29個品種價格下跌，占全部監(jiān)測品種數(shù)量的59%，下跌幅度最大的品種為斑節(jié)對蝦，環(huán)比下降了25%，但仍比上年同月上漲了42%；4個品種價格與上月基本持平，占全部檢測品種數(shù)量的8%；16個品種價格上漲，占監(jiān)測品種數(shù)量的33%。

　　3.2個股市場表現(xiàn)火爆

　　根據(jù)我們的統(tǒng)計，第一季度，農(nóng)林牧漁行業(yè)的整體市場表現(xiàn)為上漲68.49%，排在所有行業(yè)漲幅的第五位，僅次于紡織服裝、其他制造業(yè)、建筑和石油化學行業(yè)。從1月4日-4月25日的個股漲幅統(tǒng)計看，大部分的公司都跑贏大盤，同期上證指數(shù)漲幅為37.86%。只有6家公司跑輸大盤。同時，我們也注意到越是虧損，越是絕對價位低的個股漲幅越大。而本輪股市的上漲特點就是如此。對于此類個股的研究，我們的確并不擅長，只能是提高對這些個股的關注度，尋找那些有真正可能資產(chǎn)注入或重組的上市公司，而對于純粹的市場炒作，我們只能無能為力了。

　　4.重點上市公司本報告期動態(tài)

　　我們下調了通威股份的投資評級。2006年，公司共銷售飼料230.91萬噸，同比增長33%。2006年公司平均銷售價格為2090元/噸，較上年同期下降21元/噸。我們認為這主要是因為上半年行業(yè)不景氣所導致。但同時，我們注意到全年飼料毛利率達到10.60%，與上年同期基本持平。而從行業(yè)整體分析，2006年的景氣度低于上年。所以說公司在配方技術和營養(yǎng)參數(shù)上的優(yōu)勢充分體現(xiàn)。公司的“通威魚”項目也進展順利。但我們認為期待該項目短期內大幅盈利并不現(xiàn)實。從國際估值比較看，大部分的飼料企業(yè)的PE07只有15x，而通威的PE08已達到37.53x，因此我們下調評級至“中性”。

　　順鑫農(nóng)業(yè)發(fā)布定向增發(fā)公告。此次非公開發(fā)行股票數(shù)量不超過6000萬股，發(fā)行價格不低于9.20 /股，本次非公開發(fā)行股票計劃募集資金投資于三個項目：食品加工建設項目、牛欄山酒廠優(yōu)質酒儲存庫建設項目、石門農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場擴建項目。三個項目總投資額5.1億元。這三個項目為更長遠的公司盈利增長打下堅實基礎。我們依然對其維持“買入”的投資評級。

　　獐子島、好當家同樣一季報，冰火兩重天。獐子島一季度實現(xiàn)主營業(yè)務收入1.23億元，同比下降16.66%；實現(xiàn)凈利潤4149萬元，同比下降29.72%，每股收益為0.37元，凈資產(chǎn)收益率4.02%，明顯低于市場預期。業(yè)績下滑的主要原因是：1)公司扇貝鮮活品銷量與2006基本持平，消費并未有明顯增長。2)加工品出口壓力仍然較大。2006年，日本、智利、美國等國家扇貝豐產(chǎn)，引發(fā)國際市場供應量激增，造成了國際市場扇貝價格波動，同時，人民幣升值也給公司的產(chǎn)品銷售帶來了壓力。3)事業(yè)部體制改革仍在磨合期。好當家一季報實現(xiàn)收入1.32億元，同比增長35%；實現(xiàn)凈利潤2556萬元，同比增長112%。業(yè)績大幅增長的原因是：1)春節(jié)拉動消費增長導致收入的增長。2)同期費用未有明顯增長。

　　本報告期我們調研了新五豐。基本觀點是：作為中國政府指定的對香港、澳門地區(qū)的活豬供應商，公司每年都獲得對外出口的活豬配額。以對香港的活大豬出口為例，2004-2006年公司獲得的配額量是26.4、34.8和34.8萬頭。而公司實際出口數(shù)量穩(wěn)定在36萬頭左右，2004-2006年實際出口數(shù)量為37.8萬頭、34.9萬頭和37.7萬頭。出于對香港和澳門的市場容量和對各省市的利益分配格局的考慮，我們認為配額取消和大幅變動的可能性都不大。自養(yǎng)活豬的出口毛利率高于外購品種，則外銷業(yè)務的毛利率水平將逐步提高。公司最大的看點在于未來生豬供應模式的變革給公司帶來的巨大市場空間。東莞市政府為保證本市的豬肉供應質量，將本地市場的豬肉需求量分解到各省具有養(yǎng)殖規(guī)模和優(yōu)勢的養(yǎng)殖廠。新五豐成功獲得40萬頭2007年的活豬市場準入量。以每公斤價格8元計算，40萬頭活豬的銷售規(guī)模就將達到2.56億元。但我們現(xiàn)在尚難判斷2007年向東莞的實際輸送量。我們預計伴隨著中國政府對

食品安全的更加重視，類似于東莞的監(jiān)管模式將會在其他地區(qū)被采用。除珠江三角區(qū)之外，新五豐還將進入長江三角區(qū)。由于近期股市火爆，自我們3月5日推薦后，股價迅速突破我們11.25元的目標價位。在當前股價之下，公司的投資吸引力已經(jīng)不復存在。

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