國泰君安 李質(zhì)仙

　　投資要點：

　　事件概述：

　　有消息稱，國家將于近日出臺紡織品服裝出口退稅調(diào)整方案，將紡織品出口退稅率由11%降到9%，服裝由13%降到9%，化纖長絲類產(chǎn)品由9%降到5%。據(jù)了解，由于方案降幅和涉及面過大，有關(guān)部門的意見仍未統(tǒng)一。如發(fā)改委建議紡織品出口退稅率不變，服裝出口退稅率下調(diào)兩個點，即由13%降至11%。

　　政策出臺視4月份數(shù)據(jù)而定

　　由于貿(mào)易順差帶來的流動性過剩乃至人民幣升值的壓力，國家已將抑制貿(mào)易順差的過快增長作為當前重點任務。紡織行業(yè)出口一直是我國貿(mào)易順差的主要創(chuàng)造者，2006年紡織行業(yè)貿(mào)易順差1292億美元，占全國順差1774億美元的71%。我們在年初預測，為抑制貿(mào)易順差的增長，國家將繼續(xù)降低紡織品服裝出口退稅率。3月份紡織品服裝出口79.7億美元，同比下降24.3%。這種月度出口額大幅下降的現(xiàn)象是多年來罕見的(春節(jié)因素除外)。我們認為這是國家嚴查紡織品出口價格虛增的結(jié)果。紡織出口的下降拖累3月份全國國貿(mào)易順差大幅跌至68.7億美元，環(huán)比下跌了71%%。因此3月份紡織品服裝出口下降延緩了出口退稅調(diào)整政策的出臺。我們認為關(guān)鍵看4月份出口數(shù)據(jù)，如果4月份紡織出口乃至貿(mào)易順差恢復快速增長，那么降低紡織品服裝的出口退稅率就成為順理成章的事情。

　　退稅率下調(diào)1個百分點影響行業(yè)利潤約4.6%

　　我們以06年數(shù)據(jù)為例，計算出口退稅率每下降1個百分點對行業(yè)利潤的影響。由于退稅額計算基數(shù)為出口額，退稅額下降部分直接體現(xiàn)為營業(yè)利潤的減少。2006年我國

紡織品服裝出口總值1471億美元，由于出口總額中包括一般貿(mào)易和加工貿(mào)易，而加工貿(mào)易不涉及退稅問題，因此不受退稅率下降的直接影響。2006年紡織品服裝出口總額中，一般貿(mào)易與加工貿(mào)易的比例為72：28。因此退稅率降低1個百分點，06年全行業(yè)減少營業(yè)利潤約82.6億元人民幣(1471×0.72×0.01×7.8)。

　　以上僅為靜態(tài)計算，實際上由于我國紡織出口價格比國際市場同類產(chǎn)品低10%以上，出口產(chǎn)品利潤微薄，產(chǎn)品價格漲一些，對外商仍有吸引力。多數(shù)企業(yè)在與外商談判時，可通過提高產(chǎn)品價格適度轉(zhuǎn)移出口退稅率降低的影響。如2004年紡織品服裝退稅率下降3個百分點，而當年行業(yè)毛利率僅下降0.88個百分點。通過對一些企業(yè)調(diào)查，估計目前退稅率下調(diào)因素有1/2能夠通過提高出口價格而傳遞出去。即上述模擬06年數(shù)據(jù)計算，降低出口退稅率1個百分點影響行業(yè)利潤41億元人民幣。2006年紡織行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)利潤總額883億元，簡單計算出口退稅率下降1個百分點，行業(yè)利潤下降4.6%。由于出口企業(yè)和規(guī)模以上企業(yè)二者的統(tǒng)計口徑差異較大(前者要遠大于后者)，因此退稅率降低1個百分點，行業(yè)利潤降幅要小于4.6%。

　　如果從利潤率的角度算，出口退稅率降低1個百分點，將直接導致毛利率下降一個百分點。2006年全行業(yè)毛利率10.63%，利潤率3.65%。如果按30%的出口比例，同樣認為退稅率下調(diào)因素有1/2能夠傳遞給外商，出口退稅率降低1個百分點將導致利潤下降4.1%(1×0.3×0.5/3.65)。與上面計算結(jié)果大致相當。

　　2001年以來4次調(diào)整紡織品服裝的出口退稅

　　出口退稅是目前被各國普遍采取的一種鼓勵出口創(chuàng)匯的政策，主要依據(jù)是對出口企業(yè)實施增值稅的返還，WTO對于出口退稅的原則是允許退稅率不超過增值稅率，目前全球120多個實施增值稅國家中絕大部分國家采取“全額退還增值稅”的做法，而我國目前退稅比率在0-13%，因此相比海外競爭對手，國內(nèi)出口企業(yè)實際上多負擔了4%-17%不等的增值稅。

　　由于出口退稅政策實施具有針對性強，影響面較小等特點，國家一直把出口退稅政策作為宏觀調(diào)控和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的有力手段之一，2001年以來，國家已經(jīng)4次調(diào)整紡織品服裝的出口退稅。

　　出口退稅率調(diào)整對上市公司的影響

　　紡織服裝類上市公司大部分涉及出口。我們以各公司2005年數(shù)據(jù)測算，假設忽略企業(yè)通過提高出口價格傳遞負面影響,計算結(jié)果為：出口退稅率下降2個百分點，EPS下降在0.03元以上的公司有維科精華、美欣達、魯泰A、申達股份(申達股份出口中代理業(yè)務占比重較大，而出口代理僅收取代理費，降低退稅率影響較小。因此對計算結(jié)果進行了修正)、大楊創(chuàng)世、江蘇陽光。

　　以上測算由于數(shù)據(jù)來源問題，未考慮以下因素，計算結(jié)果將夸大了負面影響：

　　1、上述計算沒有扣除加工貿(mào)易，一般服裝企業(yè)加工貿(mào)易較多。如江蘇陽光、大楊創(chuàng)世、雷伊B等，實際負面影響要小一些。

　　2、企業(yè)一般把自營出口和把產(chǎn)品賣給外貿(mào)公司再出口都計算為出口額(后者稱收購制)，而收購制是由外貿(mào)公司承擔退稅，降低退稅率對生產(chǎn)企業(yè)的直接影響較小。

　　3、以上是以05年數(shù)據(jù)測算，06年乃至07年大部分公司出口額有所上升，實際影響要大一些。

　　附：目前國內(nèi)主要出口退稅方式

　　第一種是不免稅不退稅，這主要針對稅法限制或禁止出口的貨物，包括原油、糖、天然牛黃、麝香、白銀等。

　　第二種是免稅不退稅，主要適用于來料加工復出口的貨物和列入免稅項目的貨物。

　　第三種是先征后退，“指貨物在出口前，應照章繳納從原材料到產(chǎn)成品銷售各個環(huán)節(jié)的增值稅和生產(chǎn)環(huán)節(jié)的消費稅，待貨物報關(guān)出口后，憑出口報關(guān)單等憑證，按月向稅務部門辦理退還已納稅款�！边@適用于外貿(mào)企業(yè)收購貨物出口或外貿(mào)企業(yè)代理出口貨物。

　　第四種是“免、抵、退”，適用這類政策的是有出口經(jīng)營權(quán)的各類生產(chǎn)企業(yè)自營出口或委托外貿(mào)企業(yè)代理出口貨物�！懊�、抵、退”都是針對增值稅而言�！懊馐侵笇ι�產(chǎn)企業(yè)出口的自產(chǎn)貨物，免征銷售環(huán)節(jié)的增值稅。

　　抵稅是指生產(chǎn)企業(yè)出口自產(chǎn)貨物所耗用的原材料、零部件、燃料、動力等所含應予以退還的進項稅額，抵頂內(nèi)銷貨物的應納稅額。退稅是出口企業(yè)當月內(nèi)抵頂?shù)倪M項稅額大于應納稅額時，對未抵頂完的部分免稅�！卑凑者@樣的方式劃分，第三和第四種類型是退(免)稅的重點，對象是外貿(mào)企業(yè)和具有出口經(jīng)營權(quán)的生產(chǎn)企業(yè)，征收的范圍包括增值稅和消費稅，退稅的范圍就生產(chǎn)型企業(yè)而言，以增值稅為主；就外貿(mào)企業(yè)而言，則包括消費稅和增值稅�，F(xiàn)在一系列出口退稅率的下調(diào)針對的是從原材料到產(chǎn)成品銷售各個環(huán)節(jié)的增值稅，因而受影響最大的亦是生產(chǎn)型企業(yè)。

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