海通證券 劉金

　　本報告的獨到之處。從中國工業化進程和中國消費結構升級的長期趨勢以及國際油價下跌的中期趨勢出發，提出給予塑料行業增持的投資評級；另外，將塑料行業個股分為三類，賦予不同的估值。

　　塑料在經濟中地位重要。由于塑料的眾多優點及其在國民經濟中的廣泛應用，塑料工業在當今世界上占有極為重要的地位。

　　中國塑料行業發展趨勢。塑料建筑材料和新型包裝材料將成為塑料工業迅速增長的主要領域；未來塑料在家電行業和汽車行業的應用空間非常廣闊；改性塑料在行業中的地位日益突出。

　　原油價格與塑料制品上游樹脂價格之間基本呈現一定的正相關關系。

　　我們給予塑料行業“增持”的投資評級。長期利好之一：中國工業化的進程需要塑料行業發展的支持；長期利好之二：消費結構升級需要塑料行業發展的支持；中期利好：國際原油價格下跌為塑料行業成本降低開拓空間。

　　對塑料個股的投資思路。市場對化工行業中的新材料個股普遍給予高的估值。結合這一點，針對塑料行業中的個股，我們提出如下的投資思路：對于下游市場貼近消費品市場并對下游市場有話語權的公司我們將其定義為“類消費”型公司，比照新材料公司進行高估值；對于有業績增長并有其他題材刺激的公司，我們將其定義為“基本面改善＋催化劑釋放”型公司，結合公司實際情況給予較高估值；對于僅僅因為油價下跌而導致收益增加的公司，我們基本上仍將其看為周期型公司，給予較低的估值。

　　投資要點

　　塑料行業是一個品種繁多、應用廣泛的化工子行業。世界塑料工業快速增長，亞洲塑料工業的發展引人注目，中國塑料工業的發展和前景令世人矚目。中國的塑料工業發展迅速，目前在世界各國塑料制品產量排名中穩居第二位，已經成為世界塑料大國。從合成樹脂看，中國合成樹脂增長率是GDP增長率的2倍以上。高速增長的塑料制品行業也面臨著眾多問題。如何看待這一重要子行業發展的進程，在此輪牛市中如何對其中個股進行投資？在詳細分析世界及中國塑料行業的各個方面后，我們從中國工業化進程和中國消費結構升級的長期趨勢以及國際油價下跌的中期趨勢出發，提出給予塑料行業增持的投資評級。同時，我們將塑料公司分為三類，賦予不同的估值，給予廣東榕泰(600589)和永新股份(002104)買入評級，給予滄州明珠(002108)、金發科技(600143)、中科英華(600110)和長園新材(600525)增持評級。

　　由于塑料的眾多優點及其在國民經濟中的廣泛應用，塑料工業在當今世界上占有極為重要的地位。

　　中國的塑料工業發展迅速。從合成樹脂看，中國合成樹脂增長率是GDP增長率的2倍以上，進口產品占據半壁江山。總體而言，中國塑料制品行業具有明顯的地域性，主要生產地區基本都集中在東南沿海地區，這和我國主要工業的空間布局特征相似。塑料制品加工業的迅猛發展，得益于塑料制品生產所用的合成樹脂、助劑生產行業以及加工機械設備及模具制造行業的快速發展，同時塑料制品加工業的快速發展也極大地促進了上游相關行業的發展。

　　中國塑料工業面臨的主要問題：第一，上游合成樹脂供需矛盾突出；第二，總體裝備水平低，產品結構不合理；第三，市場集中度不足，未能形成集約化規模經營。

　　中國塑料行業發展趨勢：第一，塑料建筑材料和新型包裝材料將成為塑料工業迅速增長的主要領域；第二，未來塑料在家電行業和汽車行業的應用空間非常廣闊；第三，改性塑料在行業中的地位日益突出。

　　原油價格與塑料制品上游樹脂價格之間基本呈現一定的正相關關系。

　　我國農膜行業今后的發展思路有兩個：第一，注重多功能農地膜的開發應用，將功能膜的比重由目前的23%提高到50%以上；第二，強化規模化生產，降低低水平重復建設。塑料管道行業目前有十分難得的發展機遇。這主要是因為許多國家重點項目、我國不斷加速的城市進程、農村的飲水改造和安全供水項目、城市采暖的管網改造、建筑物內增加中水管網設計等機會都會促進塑料管道的應用市場不斷加大。經過20年左右的成長與發展，我國塑料異型材和塑料門窗行業已經具備了世界第一位的產能規模和第一位的市場需求。行業主產品——塑料異型材的產能布局已基本形成。相比而言，該行業市場集中度較高。塑料包裝子行業面臨的一個主要問題也是產能過剩、重復建設嚴重。開發新產品，減少產品的雷同度是今后該子行業發展的一個出路。

　　長期利好之一：中國工業化的進程需要塑料行業發展的支持；長期利好之二：消費結構升級需要塑料行業發展的支持；中期利好：國際原油價格下跌為塑料行業成本降低開拓空間。基于這三點，我們給予塑料行業“增持”的投資評級。

　　市場對化工行業中的新材料個股普遍給予高的估值。結合這一點，針對塑料行業中的個股，我們提出如下的投資思路：對于下游市場貼近消費品市場并對下游市場有話語權的公司我們將其定義為“類消費”型公司，比照新材料公司進行高估值；對于有業績增長并有其他題材刺激的公司，我們將其定義為“基本面改善＋催化劑釋放”型公司，結合公司實際情況給予較高估值；對于僅僅因為油價下跌而導致收益增加的公司，我們基本上仍將其看為周期型公司，給予較低的估值。

　　行業篇

　　1.世界塑料工業的總體發展情況

　　1.1合成樹脂、塑料、塑料制品

　　合成樹脂、合成橡膠與合成纖維三大類高分子材料已成為人類不可或缺的新型材料，已與鋼鐵、木材和水泥一起構成現代社會中的四大基礎材料，而且是支撐現代高科技發展的基礎材料之一，是信息、能源、工業、農業、交通運輸乃至宇宙空間和海洋開發等國民經濟各領域不可缺少的材料。目前，上述三大類高分子材料的數量之比大約為65：30：5，由此可見合成樹脂的重要性。

　　塑料是以合成樹脂為主要成分制成的。這里需要對“合成樹脂”、“塑料”和“塑料制品”進行簡單區分。“合成樹脂”是人們采用化學方法，人工合成出來的一種與天然樹脂類似的有機高分子材料。“塑料”是以樹脂為主要成分，再添加多種添加劑，如無機填料、顏料、各種助劑并進行混合，經過一定成型加工方法，制定的具有特定性能的可塑性材料。

　　我們通常所說的“塑料制品”即塑料。

　　1.2世界塑料工業快速增長，亞洲發展引人注目

　　由于塑料的眾多優點及其在國民經濟中的廣泛應用，塑料工業在當今世界上占有極為重要的地位(關于塑料的特點請參見本文的附錄部分)。多年來塑料制品的生產在世界各地都以驚人的高速度發展著。2004年世界塑料總產量達到2.12億噸，比2003年增長5%，亞洲、歐洲和北美分別占世界總產量的34.4%、30.7%和25.9%。從2003年開始，亞洲塑料產量占世界總產量的比例有明顯增高的趨勢。

　　2004年世界人均塑料產量為33千克，一些發達國家人均塑料產量為100千克左右，美國多達170千克，比利時則為180千克。我國2004年塑料產量為1791萬噸，表觀消費量(出口的塑料制品計在國內表觀消費量內)為3813萬噸，出口塑料制品1078萬噸。

　　2004年我國塑料產量和消費量在世界上都僅次于美國(美國分別為4850萬噸和5147萬噸)居全球第二位。但從人均水平看，塑料制品人均產量為13.8千克，人均表觀消費量為29.3千克，人均消費量為21.04千克，這個水平與世界發達國家相比還差距很大，即使距離世界平均水平也尚有一定距離。

　　1.3增速超過GDP，替代效應明顯

　　由于塑料的優越功能，其對鋼材、鋁材、木材和水泥等其他材料的替代仍在繼續，增長速度超過GDP增長速度。

　　2003年世界塑料產量為2.06億噸，比上年增長6.2%。同年世界GDP增長率為3.2%，塑料的增速超過了GDP增速。1999-2003年，世界塑料年均增長率為5.02%，同期世界GDP的增速是2.43%，世界鋼產量的平均增速為1.83%。世界塑料需求的年均增長率是同期GDP增長率的2.06倍，是鋼產量增長率的2.75倍。

　　1.4五大通用樹脂占主導地位，聚丙烯增速最快

　　五大通用樹脂占世界合成樹脂總量的70%。2004年世界五大通用樹脂的生產能力為1.759億噸，產量為1.497億噸，大約為塑料總產量的68%。聚乙烯占五大通用樹脂總產量的40%，聚丙稀占25.5%，聚氯乙烯占20.1%，聚苯乙烯占10.2%，ABS樹脂占4.2%。從1999-2004年5年的增長速度看，聚烯烴和ABS樹脂有較快的需求增長速度，尤其是聚丙烯，無論是生產能力增速還是產量(可以近似認為是需求量)的增速都居首位。化工行業專家也都預測今后5-10年增速最快的樹脂為聚丙烯。

　　2.中國塑料工業發展情況

　　2.1中國塑料工業發展概況

　　中國的塑料工業發展迅速。1949年，全國塑料制品總產量僅為200余噸。1958年中國第一套聚氯乙烯樹脂生產裝置在錦西化工廠建成，標志著中國塑料工業步入快速發展時期。1958年國內塑料制品產量為2.4萬噸，1965年為13萬噸，1979年為94.8萬噸，1988年則猛增到354.2萬噸，1996年達1534萬噸。2004年已經接近2000萬噸，總加工能力已經超過2000萬噸，在世界各國塑料制品產量排名中穩居第二位。另外，中國塑料工業的出口能力也有了大幅度提升。海關統計顯示，自2001年至2005年，我國塑料制品出口年均增長率達25%，2005年出口總額達166億美元，占其工業總產值的1/4強。

　　從合成樹脂看，中國合成樹脂增長率是GDP增長率的2倍多，進口產品占據半壁江山。1990-2004年，我國五種通用樹脂表觀消費量的年增長率為19.0%，是同期GDP年均增長率(9.3%)的2.04倍，其中聚乙烯產量增長率為13.5%，聚丙烯為21.7%，聚氯乙烯為14.4%，聚苯乙烯為30.1%，ABS為45.9%。ABS產量增長速度最快，其次是聚苯乙烯和聚丙烯。同期聚乙烯消費量年均增長率為17.2%，聚丙稀為21.0%，聚氯乙稀為18.0%，聚苯乙烯為20.4%，ABS為32.7%，聚丙烯和苯乙烯樹脂有更快的消費增長速度。具體情況可以參見表3。1990-2004年，國產樹脂的平均滿足率為49.5%，進口樹脂占據了我國通用樹脂市場的半壁江山。

　　2.2中國塑料工業的空間布局特征

　　從塑料制品產量的地區分布看，珠三角和長三角具有明顯的優勢，廣東、浙江和江蘇三省的產量合計1041.8萬噸，占全國塑料制品總產量的56.4%。

　　從各省塑料制品分品種產量占全國同類產品產量的比重看：廣東省的塑料薄膜、塑料包裝箱及容器、日用塑料制品、其他塑料制品產量居全國首位；浙江省的塑料棒管材、塑料人造革、塑料合成革位居全國之首；江蘇省的泡沫塑料產量位全國第一；遼寧省的塑料板片材產量位居全國之首；山東省的塑料絲及編織品產量居全國首位。

　　總體而言，中國塑料制品行業具有明顯的地域性，主要生產地區基本都集中在東南沿海地區，這和我國主要工業的空間布局特征相似。政策、資金、技術、勞動力和地理位置等因素是造成這種結果的主要原因，今后，隨著西部大開發的推進，中西部地區縮生產的塑料制品的比重將有所加大，但由于交通狀況短期內難以發生明顯改觀，塑料制品行業空間布局特征也難以在短期內有大的改變。

　　2.3塑料加工制品業的發展離不開上游產業的支持

　　塑料制品加工業的迅猛發展，得益于塑料制品生產所用的合成樹脂、助劑生產行業以及加工機械設備及模具制造行業的快速發展，同時塑料制品加工業的快速發展也極大地促進了上游相關行業的發展。

　　中國合成樹脂工業從1958年錦州建成第一套聚氯乙烯樹脂生產裝置起步，1990年國內合成樹脂的產量增加到226.8萬噸，占當年世界合成樹脂總產量的2.29%。1990年到1999年10年間，中國合成樹脂的年平均增長率高達15.34%，為世界年平均增長率的3倍。在合成樹脂品種上，目前五大通用樹脂仍占據絕對主導地位，聚乙烯、聚丙稀、聚氯乙稀、聚苯乙烯和ABS的總產量約占全部合成樹脂總產量的95%，聚醚、聚甲醛、聚四氟乙烯、聚酰胺等各種工程塑料占5%左右。合成樹脂的種類與牌號基本上都符合加工業的要求，這為塑料加工業的發展創造了有利條件。

　　塑料助劑是加工和生產具有預期性能的塑料制品的必需條件，塑料助劑的快速發展極大豐富了塑料制品的種類和功能，使得塑料制品應用的廣度和深度達到了空前的程度。

　　目前，中國塑料助劑產量的增長遠遠高于4%的全世界年平均增長率，達到了10%以上；用于填充改性的無機非金屬礦物粉體材料，如輕(重)質碳酸鈣、滑石粉、高嶺土等，年產量已經超過250噸。

　　中國塑料成型加工模具和塑料加工機械的設計和制造起步晚，發展快。目前，中國塑料加工機械設備企業已達500多家，從業人員10萬多人，年生產各種成型機械設備10萬多臺套。隨著塑料加工機械本身的技術含量提高和制造水平的進步和飛躍，我國塑料加工機械工業不僅結束了簡單仿制的歷史，而且在某些方面已經擁有獨立知識產權，具有自主開發的能力。目前，我國的注塑、擠出、吹塑等主要成型加工設備已能滿足國內生產一般塑料制品的要求；隨著國內塑料機械設備、原料、加工工藝等多方面的發展，幾乎全部中、低檔次的成型模具和60%的高檔次、大型、復雜、精密的模具都可以在國內解決。

　　2.4中國塑料工業面臨的主要問題

　　第一，上游合成樹脂供需矛盾突出。

　　塑料制品的生產離不開上游合成樹脂的供給。近年來，盡管我國合成樹脂產量的增速遠遠超過世界平均水平，但由于需求旺盛，自給率嚴重不足。

　　從圖1可以看到，1998-2004年間，國內合成樹脂的自給率僅44.9%，為滿足不斷增長的需求，每年從國外大量進口。分類別看，通用樹脂中，2004年國內自給率中超過60%的僅有PP(62.10%)和PVC(70.71%)，而PE僅為52.04%，PS僅為52.29%，ABS僅為34.38%。相比而言，工程塑料的國內自給率更低，據不完全統計，1999年PC(聚碳酸酯)的自給率不到1%，POM(聚甲醛)不及2%；2004年PC上升到12%，POM不到20%。

　　第二，總體裝備水平低，產品結構不合理。

　　幾十年來，我國塑料工業注重技術改造，不斷更新設備，新建和擴建的一批骨干企業擁有先進的設備和較為先進的技術及管理水平，這些企業占塑料行業全部企業總數的四分之一左右。就全行業來說，由于引進的設備產能僅占20%～30%，而且存在設備不足，消化吸收能力有限，且引進的設備和技術往往不是當時最先進的，因此，較之于發達國家，中國塑料制品工業仍然存在著裝備水平低、工藝和技術相對落后的問題。同時，由于宏觀調控力度不夠和地方保護主義的影響，一些企業只能在簡單再生產的基礎上重復投資，盲目上馬生產線和項目，不進行產品的研究與開發，不重視引進技術的消化，造成中低檔產品偏多，高檔與缺門配套產品少；通用技術產品多，高技術、高附加值產品少；部分產品生產能力過剩、產品結構不合理、低端產品產量增長快于需求增長，總體一直呈現供過于求的格局。

　　第三，市場集中度不足，未能形成集約化規模經營。

　　塑料制品企業由于可單機生產，許多產品適合于分散、小批量、多品種生產，因此，全國6.3萬家塑料制品企業中，中小企業、特別是未形成穩定生產的企業居多。由于小企業存在著信息不靈、產品技術含量低、沒有規模經濟優勢等問題，因此，重復建設、產品不能適應市場變化等現象時有發生，這樣就造成了整個行業經濟效益的不佳。同時，少數大企業擁有較高的技術水平，但就其規模看，與國外同行相比仍然偏小，無法因規模經濟而大大降低成本和擴大市場占有率。以塑料管道企業為例，年產能400萬噸左右，產量200多萬噸，其中，年產能10萬噸以上的企業有17家，它們占行業全部產能的比重尚不足50%。

　　目前，國內塑料制品業銷售收入前20名企業名單如下。

　　2.5中國塑料行業發展趨勢

　　第一，塑料建筑材料和新型包裝材料將成為塑料工業迅速增長的主要領域。

　　我們先來看塑料建筑材料。

　　化學建材是繼鋼材、木材和水泥之后新興的第四代新型建筑材料。塑料建材是化學建材的主要組成部分，主要包括塑料管、塑料門窗、建筑防水材料、隔熱保溫材料、裝飾裝修材料等。塑料建筑材料再建筑工程、市政工程、工業建設中用途十分廣泛。

　　中國的塑料建材行業有巨大的發展空間。以塑鋼窗市場為例，目前，德國塑鋼窗占有率達40%以上，其北部地區高達80%，而中國還不足15%；再看塑料管材市場，發達國家的塑料管材市場占有率為50%左右，而中國只有25%上下。

　　房地產業和建筑業是國民經濟的支柱行業，盡管由于房價上漲過快國家不斷出臺相關的宏觀調控政策，但管理層支持住宅產業健康發展的態度一致沒有改變；同時，隨著中國經濟逐步進入全面小康社會，居民改善住房狀況的強大需求仍然旺盛；再者，北京奧運會和上海世博會場館的建設也會刺激對建筑業發展的需求。在這種情況下，國家化學建材領導小組也相繼制定和出臺了有關化學建材生產和推廣應用的若干意見、綱要和辦法，為塑料建材的穩定發展提供了政策保證。

　　現在，塑料建筑排水管、輸水管、排污管已得到較為普遍的應用；塑料門窗等行業開始逐步進入產業化發展階段；新型防水材料發展迅速，產量逐漸增長。

　　在塑料管材業中，聚乙烯管是塑料管材的發展方向。

　　塑料管材在1936年由德國首先使用，1939年英國鋪設世界第一條塑料輸水管線。

　　此后，塑料管材發展迅速，不斷替代金屬管材或其它傳統管材。20世紀70年代，國際上實現了塑料管材的標準化和系列化，大大促進了各國塑料管材的生產和應用。

　　在國際消費市場中，PVC管是目前全球用量最大的塑料管材品種，由于PE管的優良性能，其逐步取代了PVC管道的地位，成為主要消費管道。關于PVC管和PE管的對比，可以參見表5。

　　至于中國的塑料管材行業，我們認為，該行業發展潛力巨大，同時又有國家相關政策的支持。

　　與國外相比，我國在塑料管材消費總量和人均消費量上還存在較大的差距，尤其在UPVC管材(聚氯乙稀管材)和PE管材應用方面差距特別明顯。1995年，美國總產量207.5萬噸，人均消費8.3公斤；日本總產量51.29萬噸，人均消費4.27公斤，西歐各國總消費量138萬噸，人均消費4.8公斤。西歐各國PE管材的人均消費量已高于4公斤，美國僅HDPE(高密度聚乙烯)管材人均消費量已達到1.38公斤。而2000年，我國UPVC管材總產量僅52萬噸，人均消費量還不足0.45公斤；PE管材總產量僅38萬噸，人均消費量僅為0.33公斤，遠低于國外先進國家水平，市場潛力還遠未得到開發。

　　目前，我國塑料管材生產企業數量較多，但企業規模普遍較小，萬噸級以上企業僅有上百家，大多數企業的生產能力在5000噸以下，達不到經濟生產規模(國外塑料管生產企業生產規模一般在20000噸/年以上)。因此，國家在“十五”計劃中提出，我國塑料管材發展的重點是開發和推廣室內供水管、燃氣管、熱水管和地下排水管等新品種，形成一批品種齊全、規格系列配套、知名度較高、年產3萬噸以上規模的企業，增強國際競爭力，也使我國塑料管材行業能更有序、更健康的發展。根據國家建設部的資料，未來十年國內的塑料管道市場需求高達8000億元。

　　接下來我們分析新型包裝材料。

　　中國水泥、化肥產量位居世界首位，目前水泥包裝30%以上使用復合編織袋；至于礦產品、化工產品、合成樹脂、原鹽、食糖、棉花和羊毛等產品的包裝，由于中國紙張和黃麻資源缺乏，塑料包裝作為主要包裝材料是必然趨勢。

　　另外，中國是糧食生產大國，需要大量包裝材料。同時，隨著人們生活水品的提高，生活方式包括飲食結構也發生了很大變化，因而對糧食包裝也提出了改進要求。目前，發達國家糧食小包裝占的比例很高，其商品糧中，小包裝占80%，大包裝只有20%。糧食的小包裝在一些大中城市已起步并取得了進展，但如果糧食小包裝的比例達到發達國家水平，還需要大幅度增加各種塑料包裝材料的品種和質量。

　　再者，隨著消費升級趨勢的推進，食品、飲料、藥品、洗滌用品、化妝品等行業迅速發展，它們對復合膜、包裝膜、容器、周轉箱等包裝制品有很大需求。

　　第二，塑料未來在家電行業和汽車行業的應用空間非常廣闊。

　　首先我們看家電行業。

　　洗衣機和洗碗機中大量使用聚丙烯塑料，每臺洗衣機平均用聚乙烯4千克，每臺洗碗機平均使用聚乙烯的量則在7千克。干燥機中主要使用工程塑料(如尼龍和聚甲醛等)

　　作機械部件。在家電領域通用熱塑性塑料的消費增長率超過了家電用材料的平均增長率。

　　家電生產廠家為滿足消費者日益增加的審美要求，正在追求更高的設計靈活性。由于家電的原始設備制造商基本上都可以提供相似的功能，實際上家電的設計已成為零售市場的主要差別化因素。新的環境意識和新法規對產品的規格也有影響。塑料的良好功能使得能夠滿足家電行業不斷提出的新要求。

　　下面我們看塑料在汽車行業的應用前景。

　　目前世界上不少轎車的塑料用量已經超過了120千克/輛，個別車型還要高，德國Benz高級轎車的塑料使用量已經達到了150千克/輛。國內一些轎車的塑料用量也已經達到90千克/輛。可以預見的是，隨著汽車輕量化進程的加速，塑料在汽車中的應用將更加廣泛。

　　汽車構件中材料的相互替代作用將繼續驅動汽車用塑料的增長。測定表明，與替代材料相比，汽車保險杠輕10.4千克，發動機罩輕4.2千克，燃料箱輕5千克。因為支持和帶動的部件減輕，底盤、驅動系統和傳輸系統也可以做的更輕。汽車的自重每減少10%，燃油的消耗可降低6-8%。為此，增加塑料類材料在汽車中的使用量，便成為降低整車成本及其重量，增加汽車有效載荷的關鍵。

　　在我國，塑料使用量約占汽車自重的7-10%。在轎車和輕型車中塑料的用量可以參見表6。

　　隨著國內汽車產量和銷量的不斷增加，塑料的應用前景也十分看好。

　　第三，改性塑料在行業中的地位日益突出。

　　首先，我們先來看塑料改性的基本概念。高分子聚合物簡稱聚合物，可以分為天然聚合物和合成聚合物。我們通常所說的聚合物主要指合成聚合物。在聚合物中加入各種無機或有機物質，或將不同種類的聚合物共混，或用化學方法實現聚合物的擴鏈、接枝、交聯等，使其制品的成本降低，或成型加工性能或制品使用性能得到改善，或在電、熱、光、磁、阻燃等方面具有獨特功能，統稱為聚合物改性。

　　塑料改性可以分為化學改性與物理改性。化學改性是指在聚合物分子鏈上通過化學方法進行嵌段共聚、接枝共聚、交聯與降解等反應，或者引入新的官能團而形成功能高分子。物理改性原則上不發生化學反應，主要是物理混合過程。有時在物理改性過程中也伴隨有化學反應的發生。物理改性可分為：填充改性和共混改性。在塑料加工行業中應用最多的是填充改性與共混改性。近些年來，隨著改性技術的進步與發展，化學改性也越來越受到人們的重視。

　　其次，我們分析塑料改性在塑料工業中的地位。塑料改性在塑料工業中的地位日益重要，主要原因如下：

　　其一，塑料改性是降低塑料制品成本，提高企業效益的最有效途徑。如，用純聚丙烯制打包帶，會因其表面過于光滑，不易打結；同時，產品的成本高，功能過剩，其拉伸斷裂強度可達500Mpa，實際應用時強度只需10-15Mpa；如果填充碳酸鈣改性，填充量為1：1，制成的打包帶紋路清晰，易于打結，成本降低30%以上，拉伸斷裂強度完全可以滿足使用要求。

　　其二，塑料改性是獲得具有獨特功能的新型高分子材料的最佳途徑。要研制一種具有獨特功能的高分子材料，通常是耗時多和需要較多投資的，有些甚至是難以實現的。

　　但通過幾種具有不同性能的材料共混和填充改性，就可以制成多功能的高分子材料，滿足多種用途的需求。這種研制方法不僅成本低，而且容易。

　　再次，我們分析一下改性塑料在工業中的應用。

　　從世界范圍看，改性塑料年產量達到了2000萬噸以上，主要應用于汽車、家電、通信、計算機等領域，對這些產品的品質保證起到了重要作用。從我國的情況看，目前中國汽車、家電、通信、高檔工具等對改性塑料的需求量非常大。首先是汽車工業，特別是轎車工業對塑料專用料的需求較大。以2004年為例，我國汽車總產量達400萬輛，對改性塑料的需求量為30萬噸左右。其次是家電行業。目前，各種家電產品中都使用了塑料專用料，如冰箱、冰柜、洗衣機、空調、風扇以及眾多小家電等，預計對各種塑料的年需求量為70萬噸，其中對改性塑料的需求量為20萬噸。再次，在通訊和計算機領域，目前，移 動電話和家用電腦的用戶急劇增加。還以2004年為例，當年手機消費量為1.5億部，需要用改性塑料6萬噸；各種電腦對改性塑料的需求達10萬噸。第四，各種電動工具的生產也需要大量改性塑料，2004年該行業對改性塑料的需求為5萬噸。第五，2004年其他行業對改性塑料的需求量也在15萬噸以上。由于下游對改性塑料有大量需求的行業大都屬于消費性行業，隨著消費升級、內需啟動，這些行業都會高速增長，從而帶動對改性塑料的大量需求。目前，我國對改性塑料的年需求量已超過100萬噸。

　　最后，我們看國家對改性塑料行業有何支持。

　　考慮到改性塑料在塑料工業中的重要地位，國家對這一產業的發展在政策上給予大力扶持。2000年7月27日國務院批準公布的《當前國家重點鼓勵發展的產業、產品和技術目錄(2000年修訂)》和科學技術部頒布的《當前優先發展的高新技術產業化重點領域指南(2001年度)》中均指出：“工程塑料及通用塑料的高性能化生產”是當前國家鼓勵發展的重點產業化領域，近期的產業化重點是“對PP、PE、ABS、PS、PVC等通用塑料進行改性，建設萬噸級專用材料生產線等”。另外，國家科技部、財政部和稅務總局聯合公布的《中國高新技術產品目錄》也在“有機高分子材料及制品”一欄中列舉了多種改性塑料產品。

　　3.原油與樹脂之間的關系研究

　　原油價格與塑料制品上游樹脂價格之間基本呈現一定的正相關關系：原油價格上漲，樹脂的價格也隨之上漲；反之，原油價格下跌，樹脂價格也隨之下跌。這可以從圖2-圖7中看出來。

　　需要說明的是，為了全面反映石油價格波動與樹脂價格變動之間的關系，我們選取了聚乙烯(PE)、聚丙稀(PP)、聚氯乙烯(PVC)、聚苯乙烯(PS)四種通用塑料和工程塑料中的ABS作為研究對象；考慮到聚乙烯的廣泛應用性，我們選取了低密度聚乙烯(LDPE)和線性低密度聚乙烯(LLDPE)兩類聚乙烯進行研究；LDPE的價格、LLDPE的價格和PP的價格我們選取茂名石化的出廠價，PVC選用齊魯石化的出廠價，PS的價格選用汕頭海洋的，ABS選用大慶石化的價格；原油價格選取布倫特原油期貨價格。我們注意到，2005年以來，隨著原油價格的上漲，樹脂的價格也在節節攀升，從而導致下游塑料制品行業原材料成本的不斷上升，造成該行業整體效益不佳；2006年下半年以來，由于地緣政治局勢趨緩和投機基金撤退等多方面因素的影響，原油價格穩步回落，因此，樹脂價格下跌，下游塑料制品行業的盈利空間增加。從圖8我們看到，2006年，隨著石油價格的逐步回落，中國塑料制品行業的銷售毛利率有所回升。

　　4.重點二級子行業分析

　　前文中我們已經我們已經指出，塑料制品分為多種，相應地，該行業下屬二級子行業也很多。為突出重點，下面我們對上市公司較為集中的幾個子行業進行簡要分析。另外，需要說明的是，塑料行業面臨的共同問題就是油價波動導致樹脂價格變化，從而對下游塑料行業的盈利帶來巨大影響。這一問題我們前文中已經進行了詳細分析，因此，下面對幾個二級子行業的闡述中不再一一提及。

　　4.1農用薄膜子行業分析

　　我國的農膜于20世紀60年代初期開始自行研制生產，1978年從日本引進技術，經歷了一個從無到有、從普通白膜到功能性白膜的發展過程。近20年來，我國農膜生產形勢發生了舉世矚目的變化。農膜覆蓋面積由3000多萬畝增加到2.2億畝以上；農膜年產量由不足30萬噸猛增到100萬噸以上；農膜品種超過40中。我國農膜生產和使用量是世界其他國家總和的1.6倍，已經成為世界農用薄膜產量大國。國內農膜主要以聚氯乙烯、聚乙烯和乙烯—醋酸乙烯(EVA)薄膜為主，其中，聚乙烯農膜產量占農膜總量的80%以上。乙烯—醋酸乙烯薄膜是1992年研制成功的一種新型環保農膜。目前我國農用薄膜大部分為普通膜，功能膜僅占23%。

　　我國農膜生產企業近千家，其中大型企業(年生產能力萬噸級以上)約60家，骨干企業約30家，生產能力和年產量約占全國的60%。總體而言，我國農膜行業產量明顯大于產量，企業規模小、散、多，多數形不成規模，缺乏競爭力。我國農膜行業今后的發展思路有兩個：第一，注重多功能農地膜的開發應用，將功能膜的比重由目前的23%提高到50%以上；第二，強化規模化生產，降低低水平重復建設。

　　農膜類上市公司主要有寶碩股份和佛塑股份。

　　4.2塑料管道子行業分析

　　中國目前已經成為世界上生產塑料管道品種最多的國家之一，許多國內塑料管道企業的生產技術水平和國外發達國家相比差距不大。國內塑料管材管件產品標準大多已經采用當前國際標準或國外先進標準，實物質量大多已經達到國際20年代90年代末的先進水平；而且，有的品種填補了國際空白，替代了進口。

　　據不完全統計資料顯示，塑料管道行業的加工能力約400萬噸，2004年產量約200萬噸。目前，生產能力在1萬噸以上的企業約70家，有20家企業的生產能力已達到或接近10萬噸；前10名企業的銷量約占行業總量的40%左右。

　　相比而言，塑料管道行業目前有十分難得的發展機遇。這主要是因為許多國家的重點項目、我國不斷加速的城市進程、農村的飲水改造和安全供水項目、城市采暖的管網改造、建筑物內增加中水管網設計等機會都會促進塑料管道的應用市場不斷加大。

　　塑料管道類上市公司主要有滄州明珠、國通管業、凱樂科技、中科英華、長園新材和沃爾核材。

　　4.3塑料異型材和塑料門窗子行業分析

　　經過20年左右的成長與發展，塑料異型材和塑料門窗行業已經具備了世界第一位的產能規模和第一位的市場需求。目前，該行業已經基本熟練掌握了塑料型材的加工技術，可以向行業提供各種合格的設備、模具、配件、原料和助劑，已經可以完全應用國產設備、模具、原料和助劑制造合格的產品。

　　目前，行業主產品——塑料異型材的產能布局已基本形成。在遼寧、河北、山東、北京和天津等省市形成了渤海灣產能集結區，在安徽、江蘇、浙江和上海等省市形成了長三角產能集結區，在廣東、深圳等省區形成了珠三角產能集結區。其中，渤海灣產能集結區形成最早，珠三角產能集結區初具規模。在上述三個集結區之外，中西部產能呈點狀分布，其中以四川省會成都所具有的產能最大。

　　相比而言，該行業市場集中度較高。第一名海螺型材的市場份額占全國的三分之一，第二名大連實德則占五分之一。和其他子行業相仿，塑料異型材和塑料門窗行業競爭也十分激烈，供需嚴重不平衡，產能規模在350～400萬噸左右，總銷量卻只有150萬噸/年。為拓展盈利空間，尋求差異化、開拓另類產品已倍眾多企業所關注，許多企業相繼推出了彩色型材、圍欄產品、結皮發泡產品、木塑產品等。

　　塑料異型材和塑料門窗類上市公司主要有海螺型材和國風塑業。

　　4.4包裝材料子行業分析

　　我國塑料包裝材料行業的主要產品為雙向拉伸復合基材(BOPP、BOPET、BOPA、CPP)軟塑復合包裝膜、編織制品和塑料包裝容器(瓶、箱、桶、盤)。2004年行業主要產品的產量情況可以參見表7。

　　與其他塑料制品子行業類似，塑料包裝子行業面臨的一個主要問題也是產能過剩、重復建設嚴重。通過行業調查，2004年全行業引進的雙向拉伸BOPP薄膜設備達到152條生產線，89家生產企業的生產能力達到179萬噸。其中，從德國布魯克納公司、日本三菱重工和法國DMT公司引進的生產線占總數的90%，重復引進嚴重，產品結構雷同。

　　BOPET也是如此。2003年以來，兩年多全國新增生產線24條，新增產能39萬噸。估計2006年我國BOPET產能為56萬噸，而新增生產線的產品基本都定位在包裝用膜上因此，BOPET同樣面臨生產能力過剩，結構性矛盾突出的問題。因此，開發新產品，減少產品的雷同度是今后該子行業發展的一個出路。

　　包裝材料類上市公司主要有珠海中富、紫江企業、永新股份和中達股份。

　　5.我們給予塑料行業“增持”的投資評級

　　5.1長期利好之一：中國工業化的進程需要塑料行業發展的支持

　　“工業化”是一個國家或地區發展的動態目標和過程，是經濟發展不可逾越的階段，是衡量一個國家或地區經濟發展階段與發達水平的重要標志，也是發展中國家擺脫落后狀態、實現現代化的必由之路。著名經濟學家錢納里曾經說過，“從歷史上看，工業化一直是發展的中心問題”。實現工業化仍然是我國現代化進程中艱巨的歷史性任務，中國要想在21世紀成功地實現建設全面小康社會的目標，實現現代化，成為世界經濟強國，必須走工業化之路。可以說，中國的和平崛起離不開工業化的進程。

　　對一個國家或地區所處工業化階段有多種判斷標準，不同標準得到的結果稍有不同。

　　按照中國經濟學者王夢奎的研究，從收入水平看，2001年我國人均GDP按世界銀行購買力平價為3772美元，處于工業化初級階段。從產業結構水平看，2003年第二產業比重為52.9%，工業占GDP比重為45.9%，已進入工業化中級階段。但從就業結構看，2002年第一產業就業比重為50%，第二產業為21.4%，第三產業為28.6%，只處于初級產品生產階段。從工業結構看，我國已完成以原材料為重心的重工業化階段，正向高加工度階段轉變，一般加工業比重較高，技術密集型加工工業比重較低，表明我國還處于工業化的中期。這可以參見下表。

　　由上述分析我們可以可出結論：中國在工業化的進程中需要大力發展化工產業，即使在工業化進程結束時化工產業仍有可能高速增長；作為化工產業中的一個重要子行業——塑料行業，長期來看，也會處于高速發展的態勢。

　　5.2長期利好之二：消費結構升級需要塑料行業發展的支持

　　國家統計局資料顯示，2000年我國GDP已經突破1萬億美元，人均GDP超過800美元，整體上已從“八五”時期的世界低收入國家行列躍入世界中下收入國家行列，與意大利基本處于同一水平。中國社科院和國家統計局都曾經做過全國社會階層抽樣調查，調查結果基本上認定，中國的“中間階層”人群數量大量增加，已經占總體人口的15%—18%左右。

　　隨著中等收入階層的崛起，中國消費率(消費占GDP的比率)將不斷上升，將從2002年的58%上升到2010年的65%，并于2020年達到71%，接近發達國家水平。迅速增長的中等收入階層的消費傾向是購買高端、新型商品，從而推動消費結構和產業結構的升級。目前我國人均GDP已超過1000美元，正是消費升級的起跑線。目前在人均GDP逾3000美元、中等收入階層“扎堆兒”的滬、京、粵、浙等沿海發達地區，消費升級表現尤為明顯，這些地區已經率先進入小康階段。

　　目前城鎮較高收入戶耐用消費品的消費情況為我們指明了城市居民耐用消費品消費升級的方向。據此我們比較了2004年不同收入組的城鎮居民家庭的耐用消費品擁有量的情況，結果表明：

　　第一，盡管低、中、高收入家庭人均收入相差2-3倍，但是對洗衣機、電冰箱、彩色電視機、普通電話、成套家具等耐用消費品擁有量的差異并不大，除了產品的更新換代之外，這部分產品的消費很難出現爆發式增長。

　　第二，無論是從低收入家庭到中等收入家庭，還是從中等收入家庭到最高收入家庭，對健身器材、空調器、家用電腦、現代廚房用品、移 動電話、

數碼相機、攝像機等消費品的擁有量都會成倍增加。這些區別于傳統耐用消費品的新千元級消費品是近幾年推動城鎮耐用消費品增長的主要力量，也是未來城鎮居民耐用消費品升級的熱點。

　　第三，中等收入和低收入家庭汽車擁有量差別不大，而高收入家庭和中等收入家庭汽車擁有量的差別明顯，這表明家用汽車的消費者仍然主要是消費觀念較新的高收入群體。有數據顯示，當家庭人均可支配收入超過1萬元(家庭年可支配收入超過3萬元)

　　時，家用汽車擁有量開始迅速增加，2004年這一群體大概占城市家庭的40%左右，家庭汽車平均擁有率為4.5%。隨著人們收入的增加，會有越來越多的家庭有能力購買家用汽車，現在對汽車有消費能力的家庭對汽車的購買量也會明顯增加，家庭汽車的消費有望從導入期進入快速推進期。可以預期汽車仍將是城市高收入階層耐用消費品消費的一個重要亮點。

　　前文中我們已經指出，塑料由于其優異的性能，因此，應用領域日趨廣泛，特別是在家電和汽車領域，塑料制品在產品中所占比重不斷提高。從這個方面看，消費結構升級需要塑料行業發展的支持。

　　5.3中期利好：國際原油價格下跌為塑料行業成本降低開拓空間

　　2006年9月份以來，國際原油價格持續下降，特別是2007年元旦過后，國際油價(WTI)更是下跌到51美元/桶，較2006年8月份最高水平下降30%以上。考慮到世界經濟形勢、地緣政治等多方面因素，不少機構預計2007年全球原油供需矛盾將趨緩，國際油價將會有所下滑，2007年國際油價將在45-60美元/桶之間運行。在這種情況下，塑料制品行業上游——樹脂價格也會隨之下跌，這對塑料行業降低成本十分有利。對于這一點我們前文中已經論述，這里不再重復過多。當然，油價的波動性畢竟存在，這也會使得一些競爭力不強的塑料企業的收益呈現相當的波動。

　　總體而言，無論從工業化進程和消費結構升級的長遠視角看，還是從國際原油價格下跌的中期趨勢看，我們都認為塑料行業有投資價格，因此，我們給予該行業“增持”的投資評級。

　　公司篇

　　1.塑料行業個股投資思路

　　目前，對于化工股的投資，市場普遍接受給予新材料公司以高的估值(按照2006年業績計算給予40-50倍的市盈率，按照2007年業績計算給予35倍以上市盈率)。市場之所以接受這一觀點，主要是因為：

　　其一，新材料公司固定資產投資小而且建設周期不長，投資缺乏周期性，因此，生產周期不明顯；其二，新材料公司應用范圍廣泛，下游市場直接針對消費品市場，需求周期性不明顯。

　　從這一點出發，針對塑料行業中的個股，我們提出如下的投資思路：

　　對于下游市場貼近消費品市場并對下游市場有話語權的公司我們將其定義為“類消費”型公司，比照新材料公司進行高估值；對于有業績增長并有其他題材刺激的公司，我們將其定義為“基本面改善＋催化劑釋放”型公司，結合公司實際情況給予較高估值；對于僅僅因為油價下跌而導致收益增加的公司，我們基本上仍將其看為周期型公司，給予它們較低的估值。

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