海通證券 鄧勇　

　　三大石油石化集團盈利穩步增長。2006年在國際原油價格上漲，化工行業盈利能力提升的推動下，中國石化、中國石油和中海油三家公司的盈利實現穩步增長。

　　三大石油石化集團的凈利潤已連續5年實現穩步增長。

　　中國石油在油氣開采領域具有優勢。2006年中國石油的原油和天然氣開采量分別達到83070萬桶和13719億立方英尺，明顯高于中國石化和中海油�？碧脚c開發業務在中石油收入中的比重為38.75%，貢獻了幾乎全部利潤。

　　中國石化的一體化優勢更加明顯。除了油氣勘探開發業務外，公司的原油加工量和擁有的加油站數量明顯高于中國石油。上下游一體化的經營模式使得公司抵御行業周期波動風險的能力更強。

　　國內煉油業務毛利波動大。在國際原油價格回落的1、2月份，國內煉油行業的盈利狀況大為改善，實現全行業盈利。但自3月以來，隨著原油價格的上漲，國內煉油業務又出現了虧損狀況。

　　維持對中國石化的“買入”投資評級。(1)盈利穩步增長，公司預計今年上半年業績同比增長50%以上。我們預計公司未來兩年的每股收益分別為0.81元和0.85元。(2)天然氣業務將成為公司亮點。目前公司正在建設的川氣東送工程，管道干線全長1702公里，設計輸量120億立方米/年，預計2010年全部建成。

　　上市公司調研結論。近期完成了對山西三維、渝三峽的調研。(1)山西三維在目前8萬噸BDO產能基礎上，投資興建的7.5萬噸順酐法BDO裝置將于2008年第一季度完工，20萬噸粗苯精制項目將于今年7月完工。這兩個項目的完成將為公司未來業績增長奠定堅實基礎。(2)渝三峽控股80%的三峽英力投資建設的5萬噸甘氨酸項目將成為未來公司主要收入和利潤來源。

　　1.國內三大石化公司比較分析

　　中國石化、中國石油和中海油是國內三大石油石化集團。國內絕大部分石油天然氣開采都是又由這三大集團完成的，三大石油石化集團在我國石油與化學工業中占有舉足輕重的地位。

　　1.1凈利潤穩步增長

　　近幾年，在原油及石化產品價格穩步提升，石化行業進入新一輪景氣周期的情況下，三大石化集團的盈利呈現穩步增長態勢。

　　中國石化2006年的凈利潤增幅要高于2005年。2006年，中國石油和中海油的凈利潤增幅在放緩，但中國石化在2005年凈利潤增長22.57%的基礎上，2006年凈利潤銅幣增長了28.08%，凈利潤增幅要高于2005年。通過分析，我們可以看到2006年中國石化勘探與開發業務在國際原油價格穩步提升的情況下，實現了盈利能力的提升，該項業務所貢獻的利潤在公司利潤總額中的比重已達到50%以上。同時化工業務、營銷與分銷業務的盈利能力也在穩步增長。雖然煉油業務出現了虧損，但在國家給予一定財政補貼的情況下，公司煉油業務的虧損幅度大大減小。而中國石油2006年的勘探與生產業務的毛利率出現下降(由2005年的61.71%下降至2006年的52.18%)，是導致公司凈利潤增幅放緩的主要原因。

　　1.2中國石油在油氣開采領域具有優勢

　　憑借公司擁有的豐富的石油和天然氣儲量，中國石油每年的原油及天然氣產量明顯高于中國石化和中海油。油氣勘探與開采業務也成為公司最主要的收入和利潤來源。2006年，中國石油勘探與生產業務占公司收入中的比重只有38.75%，卻貢獻了幾乎全部利潤。

　　1.3中國石化的一體化優勢明顯

　　雖然中國石化在油氣儲量和開采量方面低于中國石油，但作為國內最大的石化企業，公司在石化產品生產和銷售方面具有明顯的優勢。完善的產業鏈也增強了公司抵御行業周期性波動風險的能力。

　　2006年，中國石化的原油日加工量達到294.65萬桶，較中國石油215萬桶/日的加工量高37%。在加油站的布局方面，中國石化所擁有的加油站數量明顯高于中國石油，截至2006年底，中國石化擁有的加油站數量達到28801座，而中國石油擁有的加油站數量為18207座。

　　2006年，中國石化勘探與生產業務占公司收入中的比重為7.26%，貢獻了52.86%的利潤，除了煉油業務虧損外，化工、營銷與分銷業務對公司收入和利潤均有一定貢獻。

　　中國石油的收入構成中，勘探與生產業務占收入中的比重達到38.75%，幾乎貢獻了全部利潤，其他業務對公司利潤貢獻較小。

　　3.國內煉油業務毛利波動大

　　今年前兩個月，國際原油價格的下跌帶動了美國紐約成品油零售價格的走低，從而使得中美成品油零售價差在不斷縮小。但從3月以來，隨著油價的回升，紐約成品油零售價格出現明顯上漲，中美兩國的成品油零售價差再次擴大。

　　4.上市公司動態

　　近期我們完成了對山西三維、渝三峽的調研。

　　山西三維(000755)：2007年業績預計同比增長100%以上。(1)在目前8萬噸BDO產能基礎上，公司投資建設的7.5萬噸順酐法BDO項目將于2008年第一季度完成，該屆時公司將成為國內第一、全球第三大BDO生產企業。(2)20萬噸粗苯精制項目預計將在今年7月完成，從太化股份粗苯精制項目了解到的情況看，目前國內粗苯精制項目盈利狀況良好，20萬噸粗苯精制項目將成為公司又一利潤增長點。(3)今年以來國內BDO價格出現明顯上升趨勢，為公司BDO產品繼續保持高盈利創造了良好條件。(4)在第一季度業績同比大幅增長的基礎上，公司預計今年上半年凈利潤同比增長200%以上。我們預計公司2007-2009年每股收益分別為0.78元、1.16元和1.29元。

　　渝三峽(000565)：甘氨酸項目帶動公司再次騰飛。公司控股80%的三峽英力主要從事甘氨酸的生產和銷售。目前公司投資建設的5萬噸甘氨酸項目已開工建設，最快將于今年9月完工，該項目的完工將成為公司未來收入和利潤的主要來源。我們預計公司2007-2009年每股收益分別為0.12元、0.48元和0.79元。

　　重點上市公司近期動態：

　　中國石化(600028)2006年實現每股收益0.58元，同比增長28%。(1)2006年公司勘探與開發業務在油價上漲帶動下，實現了盈利能力的提升，該項業務在公司利潤中的比重已達到50%以上。同時化工、營銷與分銷業務也實現了盈利的穩步增長。(2)

　　天然氣業務有望公司未來經營中的亮點。公司正在建設的川氣東送工程由普光氣田開發和川氣東送管道工程兩部分組成。截至2006年底，普光氣田探明儲量3560億立方米，隨著勘探的深入，該氣田探明儲量有望繼續增長，從而保證川氣東送的氣源。川氣東送管道干線全長1702公里，設計輸量120億立方米/年，預計2010年全部建成。該工程已于幾年4月9日獲得國務院正式核準，并列入國家“十一五”重大工程。根據目前的勘探開發部署，預計2008年底可形成天然氣生產能力100億立方米以上，，2009年底形成150億立方米生產能力。

　　六國化工(600470)國際磷酸二銨價格今年以來價格漲幅在65%以上。今年以來隨著美國玉米種植面積的增加，以及主要二銨生產廠限制產量，導致國際磷酸二銨價格大幅上漲。如果二銨價格的上漲傳導到國內，那么作為國內大型磷酸二銨生產企業，六國化工將受益于此。根據我們測算，如果公司二銨出廠價上漲5%，公司每股收益將增厚0.22元。