東方證券 施衛(wèi)平

　　2007年4月13-14日第三屆中國有色金屬產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展論壇暨銅產(chǎn)業(yè)論壇在京召開。來自國家發(fā)改委、有色金屬行業(yè)協(xié)會(huì)、電力系統(tǒng)、家電領(lǐng)域以及相關(guān)咨詢機(jī)構(gòu)作了主題演講。

　　國家發(fā)改委經(jīng)濟(jì)運(yùn)行局賈銀松副局長、中國有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)銅部主任尚福山介紹當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)、政策取向及未來中國銅工業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)。

　　國家電網(wǎng)公司技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究院電力市場(chǎng)所李瓊慧所長介紹了電力系統(tǒng)及家電領(lǐng)域中銅消費(fèi)狀況和趨勢(shì)。

　　CRU國際有限公司池克女士發(fā)布了CRU對(duì)全球銅供需和價(jià)格趨勢(shì)的觀點(diǎn)。

　　我們的觀點(diǎn)：我們依然維持06年中期報(bào)告的觀點(diǎn)——有色金屬價(jià)格進(jìn)入新價(jià)格區(qū)間！中國因素成為未來銅價(jià)的主導(dǎo)因素。短期內(nèi)，我們認(rèn)為目前的銅價(jià)可能過度夸大了中國的進(jìn)口；但中、長期我們依然看好金屬價(jià)格。

　　中國經(jīng)濟(jì)及銅工業(yè)發(fā)展趨勢(shì)

　　2006年國民經(jīng)濟(jì)總體呈現(xiàn)增長快、效益好、低物價(jià)的良好姿態(tài)。經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展，全年國內(nèi)生產(chǎn)總值20.94萬億元，增長10.7%，作為全球第四大經(jīng)濟(jì)體，增長率遠(yuǎn)高于全球經(jīng)濟(jì)增長水平(見圖1)。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整初現(xiàn)成效：盡管投資增長仍保持高位，但增速逐漸下降，由最高的2003年投資增長的28.5%下降到2006年的24%；消費(fèi)增速逐年提高，由2003年的9.1提高到2006年的13.7%(圖2)。2007年要求全面落實(shí)科學(xué)發(fā)展觀，加快構(gòu)建社會(huì)主義

和諧社會(huì)，繼續(xù)加強(qiáng)資源節(jié)約和改善

宏觀調(diào)控。

　　著力調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)變?cè)鲩L方式，著力加強(qiáng)資源節(jié)約和環(huán)境保護(hù)，著力推進(jìn)改革開放和自主創(chuàng)新，著力促進(jìn)社會(huì)發(fā)展和解決民生問題，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展切實(shí)轉(zhuǎn)如科學(xué)發(fā)展的軌道，努力實(shí)現(xiàn)國民經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展。

　　2006年我國銅工業(yè)呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：1、產(chǎn)量繼續(xù)穩(wěn)定增長，但增幅回落。06年我國電解銅產(chǎn)量299.9萬噸，同比增長16.08%，增幅下降9.25個(gè)百分點(diǎn)；銅材產(chǎn)量506.5萬噸，同比增長8.51%，增幅下降3個(gè)百分點(diǎn)。2、經(jīng)濟(jì)效益效益大幅提高，尤其是礦山采選業(yè)。規(guī)模以上銅礦采選業(yè)實(shí)現(xiàn)銷售收入134億元，同比增長81.4%，實(shí)現(xiàn)利潤總額37.1億元，同比增加25.97億元，利潤率27.6%，同比上升11個(gè)百分點(diǎn)；銅冶煉企業(yè)實(shí)現(xiàn)銷售收入2148億元，同比增長88.35%，實(shí)現(xiàn)利潤161億元，同比增加96億元，利潤率7.5%，同比增加2個(gè)百分點(diǎn)；銅加工行業(yè)銷售收入4901.4億元，增長60.44%，實(shí)現(xiàn)利潤157.62億元，同比增加48.2億元，利潤率為3.22%，同比下降了0.5個(gè)百分點(diǎn)。3、礦山采選業(yè)投資力度加大，冶煉行業(yè)投資繼續(xù)保持增長。采選業(yè)06年固定資產(chǎn)投資43.7億元，增加18億元，；冶煉行業(yè)完成固定資產(chǎn)投資116.9億元，同比增加愛42億元。4、進(jìn)口下降、出口上升，貿(mào)易順差繼續(xù)擴(kuò)大。06年我們銅進(jìn)口首次全面下降，其中：未鍛軋銅88萬噸—同比下降31.4%，銅材109萬噸—同比下降2.3%，粗銅8.8萬噸—同比下降31.6%，銅精礦361.2萬噸—下降11%，銅碎料494.3萬噸—同比增長2.5%。銅產(chǎn)品出口大幅增加：未鍛軋銅24.3萬噸—同比增長73.1%，銅材55.9萬噸—增長20.6%。5、表觀消費(fèi)首次出現(xiàn)下降。2006年表觀消費(fèi)358萬噸，同比下降10萬噸，但該數(shù)據(jù)沒有考慮國儲(chǔ)拋銅的影響。6、銅精礦短缺是主要矛盾。雖然國內(nèi)銅精礦含量增長16%，預(yù)計(jì)為80萬噸，但相對(duì)冶煉能力的擴(kuò)張，精礦依然短缺。

　　當(dāng)前我國銅冶煉行業(yè)面臨的主要問題有：1、冶煉能力增長過快。2004年全國粗銅冶煉能力達(dá)163萬噸，進(jìn)口銅精礦288萬噸；目前在建、擬建銅冶煉項(xiàng)目總能力205萬噸，預(yù)計(jì)2007年底將形成370萬噸銅冶煉能力，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過我國銅精礦預(yù)計(jì)保障能力和國際市場(chǎng)可能的供應(yīng)能力。2、市場(chǎng)過度競(jìng)爭(zhēng)。為爭(zhēng)奪原料，壓低冶煉費(fèi)用，造成行業(yè)利潤下降，甚至部分企業(yè)虧損，從而帶來投資浪費(fèi)和金融隱患。3、新上企業(yè)規(guī)模小，工藝落后，能耗高，污染大，不符合國家提倡的“節(jié)能性”社會(huì)的要求。

　　未來銅工業(yè)環(huán)境的變化將有：1、國家將繼續(xù)淘汰落后產(chǎn)能。《關(guān)于制止銅冶煉行業(yè)盲目投資若干意見》、《銅冶煉行業(yè)準(zhǔn)入條件》等政策對(duì)限制銅冶煉產(chǎn)能的擴(kuò)張起來一定的作用，但關(guān)于在07年底前淘汰全部鼓風(fēng)爐等涉及到地方利益的舉措還任重道遠(yuǎn)。2、國家將出臺(tái)措施降低貿(mào)易順差。銅行業(yè)是我國不鼓勵(lì)出口的行業(yè)，因此在未來將面臨出口關(guān)稅降低甚至取消、限制一些產(chǎn)品的加工貿(mào)易、增加出口關(guān)稅等影響。

　　電力、家電領(lǐng)域的銅消費(fèi)狀況

　　進(jìn)入“十五”以來，由于電力消費(fèi)的快速增長以及供需形勢(shì)日益趨緊，自2002年開始在全國范圍內(nèi)掀起了新一輪的電源建設(shè)熱潮，2001～2005年國家批準(zhǔn)新開工大中型電源項(xiàng)目規(guī)模分別為2140、2337、3111、6100和11700萬千瓦，五年合計(jì)達(dá)到2.5億千瓦，超過了整個(gè)九十年代的新開工規(guī)模總和。“十五”期間全國新增發(fā)電裝機(jī)容量共計(jì)1.98億千瓦，年均新增發(fā)電裝機(jī)容量3957萬千瓦，年均增長10.1%，創(chuàng)歷史新高，其中2005年新增7480萬千瓦，2006年新增裝機(jī)容量超過1億千瓦(圖3)。

　　與之對(duì)應(yīng)，發(fā)電量由2002年的16542億千瓦時(shí)增加到06年的28248億千瓦時(shí)，增幅達(dá)70.76%。“十五”期間，全國電網(wǎng)建設(shè)速度逐年加快，輸電線路和變電設(shè)備容量快速增長。五年內(nèi)，220千伏及以上在線運(yùn)行的輸電線路總長度增加了近88281千米，年平均增長率為9%；變電總?cè)萘吭黾恿私?5191萬千伏安，年平均增長率為15.9%。中國經(jīng)濟(jì)在“十五”期間進(jìn)入快速增長，全社會(huì)用電年均增長12.8%，分別高出“九五”和“八五”期間6.4和2.8個(gè)百分點(diǎn)，成為改革開放以來電力需求增長最快的期間。圖5顯示了“十五”期間我國人均用電量的增長。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2006年我國人均用電量達(dá)到250千瓦時(shí)，是2000年的1.7倍。預(yù)計(jì)到2010年全社會(huì)用電量將達(dá)到3.8萬億千瓦時(shí)，“十一五”期間年均增長9%；全國發(fā)電裝機(jī)容量為8.6億千瓦，“十一五”期間新增發(fā)電裝機(jī)3.5億千瓦，年均增長11%；“十一五”期間，我國將迎來電網(wǎng)建設(shè)的新高潮。全國電網(wǎng)建設(shè)總投資將超過1.5萬億元。投資重點(diǎn)在跨區(qū)屬變電工程、區(qū)域和省級(jí)主干電網(wǎng)、重點(diǎn)城市配電網(wǎng)和農(nóng)村電網(wǎng)建設(shè)，力爭(zhēng)在“十一五”期間將現(xiàn)有各級(jí)電壓等級(jí)輸送能力的平均水平提高15～20%。

　　盡管“十五”期間我國電力供應(yīng)能力大幅提高，2006年起我國電力供需形勢(shì)開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，電力供需矛盾全面緩解，但電力市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性矛盾依然存在。具體表現(xiàn)在：1、我國一次能源分布及區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，電網(wǎng)間聯(lián)網(wǎng)強(qiáng)度較弱，跨區(qū)、跨省輸電能力較弱(跨區(qū)輸電量低于全社會(huì)用電量的6%)。2、建設(shè)中“重電源、輕輸電”。

　　我國電網(wǎng)投資比重遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家水平(圖6)。由于電網(wǎng)建設(shè)投入不足，電網(wǎng)存在主干架薄弱，穩(wěn)定性低，城鄉(xiāng)電網(wǎng)設(shè)備裝備水平較低等問題。

　　預(yù)計(jì)“十一五”期間新增電源裝機(jī)中大電廠和大機(jī)組比例不斷上升，要求220千伏及以上變電容量有更大幅度的增長。經(jīng)測(cè)算，220千伏及以上變電容量與裝機(jī)之比逐年提高，從2005年的1.5萬千伏安/萬千瓦提高到2010年的2.3萬千伏安/萬千瓦，可以適應(yīng)電源送出和消納的需要。由于“十一五”期間遠(yuǎn)距離輸電工程明顯增多，平均輸電距離越來越長，使得330千伏及以上線路長度和變電容量在電網(wǎng)中的比例逐年提高：2005年，330千伏及以上交直流線路長度在220千伏及以上線路中的比重約為29%；330千伏及以上變電容量在220千伏及以上變電容量中的比重約為33%,預(yù)計(jì)到2010年，兩個(gè)比例將分別提高到39%和43%。十一五期間，電網(wǎng)主網(wǎng)架及城鄉(xiāng)電網(wǎng)建設(shè)速度加快，將極大地促進(jìn)我國輸變電設(shè)備行業(yè)的發(fā)展。尤其是500千伏直流輸變電工程以及750千伏交流輸變電工程的建成和投入運(yùn)營，也為我國變壓器、互感器、高壓開關(guān)、絕緣子、避雷器以及電線電纜制造業(yè)的發(fā)展提供了廣闊的市場(chǎng)空間。“十一五”也將是輸變電設(shè)備制造業(yè)蓬勃發(fā)展的時(shí)期。電網(wǎng)建設(shè)對(duì)用銅量的需求將持續(xù)快速增長。初步估算，“十一五”期間共需要500(330)千伏斷路器4000組(三相)左右(包括HGIS、GIS開關(guān)設(shè)備)。在發(fā)電、輸變電設(shè)備的拉動(dòng)下，其他配電設(shè)備、用電設(shè)備、電工器材以及專用設(shè)備等也將得到相應(yīng)發(fā)展，也將拉動(dòng)對(duì)用銅量的持續(xù)增長。

　　總體來看，“十一五”期間盡管我國電力緊張的局面將得到緩解，但是電力市場(chǎng)總體的規(guī)模仍將保持10%左右的增長。電力建設(shè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整——加大電網(wǎng)建設(shè)，使得我國在“十一五”期間對(duì)銅的需求將保持在一個(gè)較高的水平。

　　全球銅供需趨勢(shì)

　　2006年全球電銅產(chǎn)量達(dá)到1760萬噸，同比增加6.4%，銅精礦產(chǎn)量1534萬噸，同比僅增加1.9%。預(yù)計(jì)07年電銅產(chǎn)量將達(dá)到1828萬噸，增幅為3.7%，銅精礦增量(金屬量)僅33.5萬噸，但不能排除銅精礦供應(yīng)的中斷。CRU的觀點(diǎn)是07年銅供需趨于平衡，并略有過剩。

　　供應(yīng)方面，CRU預(yù)計(jì)隨著銅價(jià)的上漲，將刺激未來3-4年全球銅礦的勘探和生產(chǎn)(圖7)。現(xiàn)有銅精礦的生產(chǎn)在2010年將達(dá)到高峰，約為1600萬噸，此后受精礦品味下降及礦山枯竭等因素的影響，精礦產(chǎn)量將出現(xiàn)下降，預(yù)計(jì)2011-2030年銅精礦產(chǎn)量下降的年率約為3.5%。即使考慮到新增礦山的產(chǎn)量，預(yù)計(jì)2010年銅精礦的產(chǎn)量下降幅度將為年率2.6%(圖8)。需求方面，預(yù)計(jì)銅需求到2010年增長率保持在年率3.75%(圖9)，其中來自中國的需求增長將維持在10%左右(圖10)。從銅的供需平衡看，07年將達(dá)到階段性平衡，并略有過剩，預(yù)計(jì)銅價(jià)將在07年下半年出現(xiàn)高點(diǎn)(圖11)。

　　東方證券的觀點(diǎn)

　　我們?nèi)匀痪S持我們?cè)?006年下半年提出觀點(diǎn)：由于中國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，帶來了對(duì)全球有色金屬的大量需求，有色金屬價(jià)格已進(jìn)入一個(gè)新的價(jià)格區(qū)間。對(duì)于目前的銅價(jià)，我們認(rèn)為市場(chǎng)過度夸大了中國1-3月的進(jìn)口數(shù)據(jù)，目前的市場(chǎng)銅價(jià)包含了對(duì)中國未來銅需求的過多預(yù)期。隨著LME、上海兩地跨市套利的消失，預(yù)計(jì)4月后中國將減少銅進(jìn)口，屆時(shí)將帶來銅價(jià)的回落。中、長期看，由于中國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，對(duì)銅的需求將保持在高水平，因此我們維持對(duì)銅行業(yè)上游公司的看好。

　　第一、中國1-2月的未鍛軋銅材和銅精礦的進(jìn)口同比分別增加126%和20.3%，廢雜銅進(jìn)口基本不變。環(huán)比數(shù)據(jù)看，自06年11月以來，我國未鍛軋精煉銅和銅精礦進(jìn)口增速較快，而廢雜銅進(jìn)口大幅下降。總量看，中國進(jìn)口銅(未鍛軋精煉銅+銅精礦+廢雜銅)自06年11月以來逐步減少，下降15%，07年2月為81.4萬噸(圖12)。我們認(rèn)為是由于06年下半年以來的銅價(jià)下跌導(dǎo)致市場(chǎng)調(diào)整了銅進(jìn)口結(jié)構(gòu)，廢雜銅遭到拋棄，銅未鍛軋銅材和銅精礦進(jìn)口的大量增加。

　　第二、我們認(rèn)為此次中國銅進(jìn)口的增加未必代表中國新的銅消費(fèi)高潮的到來的第二的理由在于，盡管國際銅價(jià)自07年2月再庫存逐步減少，中國進(jìn)口增加的刺激下逐步走高，但中國市場(chǎng)卻表現(xiàn)為庫存增加(同期LME庫存下降近3萬噸，而上海期交所庫存增加3萬噸)。盡管LME市場(chǎng)表現(xiàn)出小幅的現(xiàn)貨升水，但從上海市場(chǎng)的期限結(jié)構(gòu)看，上海現(xiàn)貨價(jià)格卻出現(xiàn)500-800元的貼水(圖13)。同時(shí)我們注意到從LME和上海市場(chǎng)的價(jià)差看，06年底兩地的價(jià)差約為9.8以上，存在跨市套利的可能，而目前兩地價(jià)差已降至9.2以下。因此我們的結(jié)論是，目前中國市場(chǎng)進(jìn)口銅的增加大多由跨市套利交易引起，而非中國真正的進(jìn)入中國終端消費(fèi)。

　　第三、盡管美國經(jīng)濟(jì)沒有出現(xiàn)前期市場(chǎng)預(yù)期的大幅降溫，但從用銅的領(lǐng)域的行業(yè)數(shù)據(jù)看，

房地產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)顯示美國房地產(chǎn)市場(chǎng)依然處于下降通道，制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)繼2月反彈后3月再度下跌，依然在50附近徘徊(50.9)，顯示盡管制造業(yè)沒有出現(xiàn)衰退，但增長已放緩。

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