興業證券 徐凈歡

　　07年1-2月食品飲料行業及其細分子行業情況.. 07年1-2月份，食品飲料行業合計實現銷售收入3429.68億元，同比增長27.12%，實現利潤總額197.06億元，同比增長31.75%，繼續維持快速增長勢頭。但自從06年10月以來，成本壓力顯現，07年2月仍然延續了這種趨勢，整個食品飲料行業利潤總額增速較06年1-12月減少了4.16個百分點，其中受此影響最大的是農副食品加工業。

　　07年1-2月份細分子行業利潤總額的增速排序為：啤酒業、黃酒業、白酒業、葡萄酒業、飼料業、肉制品業、乳制品業、制糖業。

　　食品行業安全問題照例是“兩會”的熱點..剛剛落幕的“兩會”上，食品行業安全問題照例成為“兩會”熱點之一，參加兩會的代表和委員們紛紛就

食品安全問題提出了很多的建議，如出臺食品安全法、完善食品安全監管法律法規、明確食品安全監管行政機構職責等。

　　消費升級讓食品安全問題日益得到重視，隨著食品安全監督監察力度地加大以及相關法律法規的出臺有助于整個食品行業進行再一次洗牌：規模小、不規范的企業會逐漸在行業的重新整合中消亡，而由于行業龍頭企業擁有先進的生產線及食品檢驗設備，產品更加強調“安全”的概念，行業利潤會向這些大企業迅速集中，同時提高了行業集中度。

　　重點推薦個股月度表現情況..在大盤疊創新高的背景下，我們認為優質龍頭公司將逐步迎來自己的“show time”！

　　在當前各種個股瘋狂表現的市場狀況下，我們希望自己仍能堅持價值投資的理念，忘記各種概念、炒做和連續的漲停。我們認為我們所推薦的公司能經得起時間的考驗，就象我們對第一食品的推薦那樣。

　　推薦個股：強烈推薦雙匯發展、伊 利股份、貴州茅臺、五糧液、張裕A；推薦青島啤酒、燕京啤酒、第一食品、安琪酵母、承德露露、恒順醋業。

　　07年1-2月食品飲料行業及其細分子行業情況

　　07年1-2月份，食品飲料行業合計實現銷售收入3429.68億元，同比增長27.12%，實現利潤總額197.06億元，同比增長31.75%，繼續維持快速增長勢頭。但自從06年10月以來，小麥、玉米、大豆等農產品進入新一輪上漲周期引發成本上漲，07年2月仍然延續了這種趨勢，整個食品飲料行業利潤總額增速較06年1-12月減少了4.16個百分點，其中成本壓力對農副食品加工業的影響較大，其利潤總額增速較06年1-12月下降了15.06個百分點。與06年不同的是子行業中銷售收入增速最快的不再是飲料制造業，而是農副食品加工業，同比增長28.32%，利潤總額增速最快的也不再是農副食品加工業，而是飲料制造業，同比增長37.71%。

　　07年1-2月份細分子行業利潤總額的增速排序為：啤酒業、黃酒業、白酒業、

葡萄酒業、飼料業、肉制品業、乳制品業、制糖業。由于處于酒飲料消費旺季，因此毫無懸念，利潤總額增速位于前四名的是四大酒業。

　　啤酒業：啤酒業的銷售收入一直維持在正常增長速度，受益于今年暖冬，雖然第一季度為消費淡季，但啤酒業利潤總額增速出現一個高幅度的增長，但這種增長速度能否持續還要看消費旺季的增長情況。

　　黃酒業：受益于產品結構調整、產品創新和品牌推廣，黃酒業正逐漸迎來一波新的消費高潮，06年1-12月黃酒業取得較高的利潤增速25.68%，尤其從06年12月起，黃酒業已連續三個單月取得較高的利潤總額，07年1-2月黃酒業利潤增速高達47.28%。我們認為整個07年黃酒業有望繼續保持較高的銷售和利潤總額增速。

　　白酒業：仍處于消費旺季的白酒業，受益于其銷售收入的增長和消費結構的調整，一直維持著一個較高的利潤總額增長速度，符合我們的預期。

　　葡萄酒業：受益于消費旺季和產品結構調整，葡萄酒業的銷售收入增速一直處于一個相對穩定的高位，但06年葡萄酒業的利潤總額增速卻一直維持在15%-20%之間，與05年的25%-58%相比處于較低水平。經過06年一年的調整，07年1-2月葡萄酒業利潤總額增速出現一個較大幅度的提升，達到30.34%。我們認為主要原因是07年葡萄酒業的期間費用增速同比有了大幅度的下降(07年1-2月銷售費用、管理費用和財務費用增速分別為17.71%、7.98%和-16.35%，與06年1-12月相比下降了8.74、25.70和32.24個百分點)。

　　飼料業：養殖業進入恢復性增長期，拉動飼料業快速增長。雖然飼料業競爭激烈，且原材料成本上漲，但飼料業的利潤總額增速一直持續逐月增長趨勢，我們預計整個07年飼料業也將呈現高速增長態勢(06年基數較低)。

　　肉制品業：06年7月以來，生豬收購價格的回升，但并未對06年全年肉制品業的利潤總額增速產生較大的影響，而07年1-2月，成本壓力開始顯現，利潤總額增速為18.28%，與06年1-12月相比下降了13.49個百分點。生豬收購價格對肉制品業07年后續的影響還有待繼續跟蹤觀察。

　　乳制品業：乳制品業自06年7月以來利潤總額增速呈快速下滑趨勢，07年1-2月乳制品業利潤總額增速仍然延續了這種趨勢，下降到5.44%，可能是因為07年1-2月產品銷售稅金及附加增速有較大幅度的提高，預計乳制品業將迎來一段時間的調整期。

　　制糖業：06年年初國內糖價大幅上漲，但從11月下旬起國內糖價開始下滑，造成07年1-2月制糖業利潤總額增速為-39.17%，較06年1-12月下降了126.06個百分點。此外，06/07榨季，國內外食糖產量均有較大增長，國際、國內糖價備受壓力，預計制糖業利潤總額增速將會繼續呈下降趨勢。

　　食品行業安全問題照例是“兩會”的熱點

　　2006年的“福壽螺事件”、“多寶魚事件”、“紅心鴨蛋事件”等可以看出我國食品安全存在的問題依然突出，監管問題不容樂觀。沒有食品安全法是我國食品安全法律體系的重大缺失，也是食品安全監管中存在問題而無法徹底解決的主要原因之一。剛剛落幕的“兩會”上，食品行業安全問題照例成為“兩會”熱點之一，參加兩會的代表和委員們紛紛就食品安全問題提出了很多的建議，如出臺食品安全法、完善食品安全監管法律法規、明確食品安全監管行政機構職責等。

　　消費升級讓食品安全問題日益得到重視，隨著食品安全監督監察力度地加大以及相關法律法規的出臺有助于整個食品行業進行再一次洗牌：規模小、不規范的企業會逐漸在行業的重新整合中消亡，而由于行業龍頭企業擁有先進的生產線及食品檢驗設備，產品更加強調“安全”的概念，行業利潤會向這些大企業迅速集中，同時提高了行業集中度。

　　重點推薦個股月度表現情況07年1月下旬，食品飲料行業的優質龍頭公司在紛紛創出歷史新高后開始了調整之途，修正了前期由于受市場資金追捧而引起的公司股價快速上漲。在大盤創出歷史新高之后，這種調整之勢仍在繼續。我們認為這種調整是正常的，雖然食品飲料行業的估值水平在整個滬深股市中仍處于較高的水平，但若能充分調整，隨著公司業績的持續增長，食品飲料行業龍頭公司的估值水平又將回歸到相對合理的區間內，這將給長線投資者提供良好的吸納建倉機會。

　　隨著06年年報的次第公布，投資者在某種程度上已經“原諒”了某些優質龍頭公司06年不理想的年報業績，開始了對07年甚至08年業績的熱切預期，因此07年1季度季報的情況對投資者做出全年業績的判斷將非常重要。我們依然相信，07年這些優質食品龍頭公司會擁有健康的業績成長性，同時這種業績成長將會在二級市場中得到市場的認同和“充分挖掘”。在大盤疊創新高的背景下，我們認為優質龍頭公司將逐步迎來自己的“show time”！

　　在當前各種個股瘋狂表現的市場狀況下，我們希望自己仍能堅持價值投資的理念，忘記各種概念、炒做和連續的漲停。我們認為我們所推薦的公司能經得起時間的考驗，就象我們對第一食品的推薦那樣。

　　《恒順醋業調研簡報—眼光放遠一些，再放遠一些》——2007.2.12

　　食醋主業重新成為公司未來發展的戰略重點。公司在嘗試多元化經營后，終于調整發展戰略，重新將食醋主業作為公司今后重點發展的產業。

　　合資公司不僅是公司未來業績突破性增長的保障，也促進公司打開國際市場。公司與新加坡JHS控股有限公司合資成立的恒順調味食品有限公司，兩期一共計劃建造食醋產能50萬噸：其中一期20萬噸產能將在07年全部建成；二期30萬噸產能中20萬噸是食醋產能，而另外10萬噸產能，公司打算進行一些醋延伸產品的開發。此外，合資公司主要借助新加坡JHS控股有限公司在國際市場的銷售渠道來拓展海外市場。

　　“地招深度分銷模式”挖掘成熟市場+“雙百政策”開拓新市場。在成熟市場，公司采取“地招”壓縮終端距離來提高經銷商利潤的方式不僅提高了經銷商的積極性，而且還節省了公司大量的渠道管理費用；而在新市場則采取雙百政策，即選擇百萬人口以上的城市，對銷售額在百萬以上的經銷商進行重點培養。

　　優化產品結構和提升產品價格成為公司未來提高盈利能力的方式。公司計劃未來走中高檔路線，壓縮低端產品銷量。此外公司進入提價周期，每月對1-2個品種的產品進行提價，且在保留原有產品的基礎上通過開發新產品來提升產品的毛利。

　　食醋行業發展現狀為公司未來業績增長預留了空間。食醋行業集中度低，像恒順這個行業龍頭企業目前全國市場占有率也不到5%，因此隨著消費升級及憑借其百年品牌的優勢，公司完全有可能大幅度提高其在全國市場占有率。

　　風險提示：市場能否有效地消化公司新增的50萬噸產能以及公司與新加坡JHS控股有限公司合作能否為公司成功打開國際市場還存在不確定性。

　　估值討論。預計公司06、07、08年的EPS分別為0.35、0.55、0.84元�？紤]到公司在行業里的龍頭地位以及09年業績會有一個較大幅度的增長，公司合理估值在25元左右，給予“推薦”的投資評級。

　　《五糧液調研簡報—換帥如換刀》——2007.3.21

　　唐橋先生此前擔任

宜賓市常務副市長，分管工業和國資公司等方面的工作，從其簡歷上看有多年企業管理工作經營。

　　我們對于此次五糧液換帥的總體評價是換帥如換刀，屬于利好消息，在曾經為五糧液的發展做出巨大歷史貢獻的王國春先生辭去公司董事長一職后，我們預期唐橋先生有可能會進一步在集團公司擔任若干職務，以實現股份公司和集團今后發展的平穩過渡。在經過相關流程后(股東大會批準、董事會選舉等)，唐橋先生將正式執掌五糧液。

　　在唐橋先生的帶領下，我們認為公司在信息透明度、股份公司利潤增長、整體上市進程和股權激勵等4個方面提升公司投資價值和估值水準的概率比王國春先生在位時的概率要大很多。

　　預計公司06、07、08年的EPS分別為0.43、0.68、0.88元，給予公司08年38倍左右的PE，公司估值區間為33.00元左右，我們維持前期“強烈推薦”的投資評級。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。