興業證券 龍華

　　06年及07年一季度行業回顧：鐵路客貨運輸能力瓶頸效應仍明顯，鐵路基礎建設投資增速繼續保持強勢，鐵路專用設備及器材、配件制造業是目前景氣狀況最佳的子行業。

　　截止到2006年底我國當年對鐵路的固定資產投資達到了2153億元，投資增速同比達到了57%，其中鐵路的基建投資為1553億元，同比增長高達75%，高于鐵路行業固定資產投資的整體增速。與鐵路基建相關的行業需求景氣最旺。我們認為，這一增長趨勢將在2007年得以持續。

　　目前我國對鐵路車輛設備的潛在需求僅有部分放出，這在客車整車方面尤為明顯。鐵路專用設備及器材、配件制造業06年的毛利率為23.8%，并有進一步提升的趨勢，是獲利情況最好的子行業。

　　后三季度鐵路相關行業展望：鐵路建設招投標和整體上市事件將陸續出現..鐵路基礎建設：各鐵路建設項目已逐步鋪開，下半年鐵路總承包、配件招投標項目將逐步推出；..鐵路設備：2006年末我國鐵路機、客車升級換代進程開始，07年景氣度將逐步上升。我們認為在07年到09年期間機車、動車組整車和配套零部件行業的銷售收入和利潤將獲得明顯提升；..鐵路運輸：4月18日鐵路第6次大提速，預計我國客貨運能力分別獲得18%和15%的提升，將對鐵龍物流和廣深鐵路等鐵路運輸業上市公司帶來新的能力釋放。

　　后三個季度鐵路相關行業投資熱點：1、關注上市公司重組進程；2、關注鐵路建設招投標帶來的業務機會。

　　年初鐵道部部長劉志軍的講話和新央企政策給大秦鐵路、廣深鐵路、鐵龍物流、中鐵工帶來了整體上市的巨大想象空間；..鐵道部11.5規劃重點鐵路的建設應在07年大面積鋪開，后三個季度建設工程總承包、橋梁支座、鐵路扣件、彈性鐵墊板和車輛配件等招投標項目將不斷出現，為時代新材、晉億實業、中鐵二局和天馬股份等公司帶來業務機會。

　　鐵路建設行業回顧與展望：基建投資增速保持強勢，重點建設將全面啟動鐵路基礎建設投資增速繼續保持強勢截止到2006年底我國當年對鐵路的固定資產投資達到了2153億元，投資增速同比達到了57%，其中鐵路的基建投資為1553億元，同比增長高達75%，高于鐵路行業固定資產投資的整體增速。與鐵路基建相關的行業需求景氣最旺。我們認為，這一增長趨勢將在2007年得以持續。

　　各鐵路建設項目已逐步鋪開，下半年鐵路總承包、配件招投標項目將逐步推出2004-2006年客運專線建設逐步啟動，鄭西、武廣、石太客運專線，京津城際軌道交通，武漢至合肥鐵路，合肥至南京鐵路，溫福鐵路，甬臺溫鐵路，廣珠城際鐵路，福廈鐵路，廣深港客運專線11個項目進入了施工準備和試驗段開工階段。

　　由于鐵路重大項目實際施工工期一般在2年以上，且竣工后需調試半年到一年方可通車，如此倒推，鐵道部需在2007年全面啟動11.5計劃中鐵路線的建設招標，方可按期完成建設任務。京津線、武廣線、鄭西線、廣珠線、廣深港線、福廈線、太中銀線等客運專線和客貨混跑線路已基本完成了建設總承包、橋梁支座、鐵路扣件及其他部分設施的招投標工作。根據我們所了解的情況，07年5月及年底，鄭武線(營業里程480公里)和京滬線(營業里程1318公里)將進行橋梁支座的招標工作；07年下半年至年底，哈大、京滬等高鐵扣件的招標預計亦將開始。

　　鐵路設備業回顧與展望：機、客車制造景氣度有向好跡象鐵路專用設備及器材、配件制造業是目前景氣狀況最佳的子行業從月度數據來看，目前我國鐵路相關制造業景氣度可排序如下：1、鐵路專用設備、配件業(應用于線路)；2、鐵路車輛配件業；3、鐵路整車制造業。從銷售收入增速來看，從2006年8月以后，鐵路專用設備及器材、配件制造銷售收入、機車車輛配件收入及整車銷售收入增速趨于一致，車輛配件收入增速略高。在毛利率方面，鐵路專用設備及器材、配件制造業06年的毛利率為23.8%，并有進一步提升的趨勢，是獲利情況最好的子行業。車輛配件制造業的毛利率目前穩定在16%上下，整車制造業(含貨車和客車)的毛利率始終徘徊在10%上方。

　　2006年末我國鐵路機、客車升級換代進程開始，07年景氣度將逐步上升近年來，我國鐵路貨車、客車和機車產量基本維持穩定，其中鐵道部對貨車的年訂單基本穩定在2.5萬輛左右，對客車和機車的年訂單則分別處在1600-1700輛和600-700輛的范圍內。從產量上看我國鐵路建設對整車數量的需求尚未體現。

　　從我國鐵路整車單月銷售收入和累計銷售收入增速情況來看，8月以后整車銷售收入和同比增速均呈現加速增長態勢，而同期整車產量并未有明顯提高。我們推斷06年8月至目前我國鐵路機車和客車平均單價有明顯上升，這與我們所了解的從國外引進的首批高速動車組和大馬力重載機車(價格是傳統客車和機車的數倍)將于06年底和07年初下線的計劃吻合。

　　鐵道部擬定的吸收國外整車技術的進度大致為，06年底到07年初實現引進的整車總裝下線，09年前后關鍵零部件實現國產化。我們認為在07年到09年期間機車、動車組整車和配套零部件行業的銷售收入和利潤將獲得明顯提升，這一行業趨勢在06年底的統計數據中已有初步表現。

　　鐵路運輸行業回顧與展望：第六次大提速可明顯提升運輸能力鐵路客貨運輸能力瓶頸效應仍明顯雖然2005年以后我國鐵路貨物周轉量增速與全國貨物周轉量增速的差距明顯縮小，但是鐵路客貨運輸能力瓶頸仍強烈地體現出來。04年4月18日鐵路第五次大提速帶來的客運能力增厚效應已基本挖掘完畢。在鐵道部壓縮貨運確保旅客運輸的思想下，2006年鐵路旅客周轉量YOY增加了9.2%，僅比當期我國全國旅客周轉量增速低0.2個百分點，但2006年鐵路貨運周轉量YOY僅增加了5.9%，明顯低于全國旅客周轉量8.4%的增速。根據鐵道部的初步預測，按目前所規劃的建設速度，我國鐵路運能緊缺的情況約需至2015年方可初步緩解。

　　07年4月18日第六次大提速將產生新的運能07年4月第六次大提速將在京哈、京滬、京廣、隴海、蘭新、膠濟、武九、浙贛等繁忙干線實施。提速后，計有6003公里的線路列車時速將達到200公里，超過2.2萬公里的線路列車時速將達到120公里。鐵路第六次大提速將首次在既有提速干線開行時速200公里動車組，以及時速120公里、載重5000噸貨運重載列車，路網整體能力利用將進一步提高。

　　2004年4月18日全國鐵路進行了第五次大面積提速，新增3334公里提速里程占2003年底全部營業里程的4.57%，第五次大提速后鐵路客運能力增加了18.5%，貨運能力增加了15%。第六次大提速新增6003公里提速里程占2006年底全部營業里程的7.79%，鐵道部初步估算2007年4月進行的第六次大提速將使我國客貨運能力分別獲得18%和15%的提升。我們認為這將對鐵龍物流和廣深鐵路等鐵路運輸業上市公司帶來新的能力釋放。

　　2007年2季度鐵路相關行業投資熱點：繼續關注鐵路公司整體上市高鐵建設任務帶動投資方和建設者大幅擴充實力的需求根據我們的跟蹤，2006年鐵道部實際基建投資略低于當年計劃，建設新線和復線里程合計數超過年初計劃，電氣化鐵路投產里程也超額完成任務，具體見下表。

　　鐵路實際完成的新線和復線鋪軌里程合計數超過年初預計數，但是06年鐵道部實際基礎建設投資約只投入了1550億元，未能達到年初制定的1633億元的計劃。實際造成基建投資沒有完全達標的原因主要有四點：1、鐵路建設投資資金緊張；2、我國對高速鐵路設計經驗不足，設計供圖滯后；3、經濟較繁榮地區的拆遷進度滯后；4、高鐵施工設備和能力不足。

　　考慮到7000公里客運專線等十一五計劃中需竣工的鐵路項目繁多，2007年將是我國鐵路建設全面啟動的關鍵年，新增投資將比06年增加1010億元，是歷年來新增投資絕對額最高的一年。若07年我國重要高鐵項目不能如期全面鋪開，則擬定的鐵路11.5規劃的按期完成將岌岌可危。在重大建設任務面前不但鐵路基礎建設資金吃緊，建筑隊伍的能力也明顯不足。在這樣的背景下，我們認為鐵路投融資、建筑隊伍、配套設備等各行業的主體大企業必然有快速融資放大能力的迫切需求，整體上市應該是一種合理的選擇方向。

　　鐵路系統大資產將給相對的小公司帶來重組的空間由于中國鐵路的歷史體制問題，導致目前無論是運輸、建設還是設備方面上市公司均屈指可數，而背后依托的產業規模為數千億計，是典型的大行業小公司類型，相關公司若進行資產重組則資產的可選擇余地相當大。若出現行業內主體公司整體上市的情況，將給所涉及的行業和公司帶來整體的改觀。2007年初，鐵道部部長劉志軍指出將支持部屬上市公司大秦鐵路、廣深鐵路和鐵龍物流進行再融資，這體現了我國鐵路投融資政策導向。

　　我們認為值得關注整體上市機會的公司有：1、中鐵二局、2、大秦鐵路；3、廣深鐵路、4、歷史上具有資產注入傳統的鐵龍物流；5、鐵路設備類公司。

　　鐵路上市公司和實際控制集團情況分析

　　●中鐵二局(600528)VS中國鐵路工程總公司具香港市場報道，中國鐵路工程集團有限公司將于07年第四季度在香港和上海同步上市，籌集資金117億至156億港元。中銀國際、瑞士銀行和摩根大通將擔任IPO的承銷商。中鐵二局系中鐵工下屬2級子公司，中鐵工A+H上市后必然面臨與中鐵二局難以避免的同業競爭和關聯交易，尤其對于中鐵二局而言，同業競爭和關聯交易的比例巨大且難以避免，并不符合H股和A股的上市規則要求，我們認為可以期待集團公司和下屬公司雙方為避免上述各種不規范情況而進行某種形式的資產重組。

　　中鐵二局(600528)：面臨重大資產重組機會1、公司的高速鐵路施工業務將帶來施工規模擴大和毛利率提升的有利變化，2007一季報應可預增100%以上，預計07年EPS0.43元，08年EPS0.60元；2、公司土地儲備豐厚。土地儲備按土地面積達到201.8萬平方米，按建筑面積計算達到389萬平方米。公司從一級土地開發入手，具持續拿地優勢；3、根據各方面的報道，初步估計中鐵工將于年內進行A+H上市，作為與中鐵工有無法避免的同業競爭和關聯交易的孫公司，中鐵二局必然面臨重大資產重組機會。

　　鐵龍物流(600125)：具備長期發展潛力及較高資產注入可能1、鐵路特箱運輸業務、鐵路臨港物流業務和

房地產業務是未來幾年內拉動公司業績增長的三架馬車；2、公司的鐵路特箱運輸業務年增長率可達到30%左右以上，沙鲅支線物流業務08年可實現翻番，

房地產業務將在07年中給公司帶來明顯業績增量；3、最重要的是，該公司名列鐵道部重點支持再融資名單，有較高的資產注入可能，一旦實現預期，增厚效應將最為明顯。

　　大秦鐵路(601006)：穩健發展，有整體上市預期1、大秦鐵路被鐵道部列為支持再融資的重點公司，在存量換增量的思路指導下，具強烈的整體上市預期；2、大秦線2010年運能達到4億噸已列入11.5計劃，公司自身業務的穩步發展已無懸念；3、2008年中國所得稅制改革，大秦鐵路目前33%的所得稅率應可降至25%。

　　廣深鐵路(601333)：收購擴能雙管齊下促增長1、07年4月國鐵第六次大提速、購買動車組及07年底廣深4線建成通車將明顯提升公司運能；2、廣坪鐵路享受的是特殊運價浮動政策，當國鐵統一運價上調時，廣坪鐵路亦可不經過審批同步上調各類運輸價格。若客運價格上調5%，則公司凈利潤將提升14.98%，若貨運價格上調5%，則公司凈利潤將提升3.08%；3、廣深鐵路亦被鐵道部列為支持再融資的重點公司，廣鐵局資產實力遠超廣深鐵路，若實現資產注入，我們預計廣深鐵路獲得的增厚將超過大秦鐵路。

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