國泰君安 徐曉芳

　　資要點：

　　2007年幾大并購重組事件及預(yù)期，以及由此帶動的二級市場表現(xiàn)也都驗證了我們在零售行業(yè)2007年投資策略報告《成長、升值、并購三大主題并推價值體現(xiàn)》中關(guān)于并購題材將是推動零售行業(yè)持續(xù)走強的關(guān)鍵因素之一的判斷。

　　2007年3月武漢市商業(yè)整合正式公告，武漢市國資擬與武漢經(jīng)濟發(fā)展投資(集團)共同發(fā)起設(shè)立武漢商聯(lián)(集團)股份有限公司。這是繼上海市百聯(lián)集團整合之后，商業(yè)行業(yè)又一次大規(guī)模的整合。我們預(yù)測，根據(jù)國家推動商業(yè)行業(yè)整合思路的推進，以及地方政府的推動，其他商業(yè)集團的組建蓄勢待發(fā)。例如，重慶百貨和重慶商社的整合，北京市商業(yè)集團的組建，都會逐步揭開序幕。

　　大股東與潛在的并購者對上市公司控制權(quán)的追逐，將促使大股東注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)增加持股比例。我們建議關(guān)注大股東實力雄厚的公司，如新世界、重慶百貨等；另一方面，我們建議關(guān)注同一控股股東但經(jīng)營業(yè)態(tài)有重疊的上市公司，例如同屬華聯(lián)集團的華聯(lián)綜超和華聯(lián)股份。

　　家電連鎖行業(yè)已經(jīng)形成三足鼎立格局，位于行業(yè)內(nèi)第五位的三聯(lián)商社近幾年在發(fā)展上遇到瓶頸，但在銷售規(guī)模、地區(qū)市場份額、門店網(wǎng)點上的優(yōu)勢，使其并購價值凸現(xiàn)。對那些想要進入中國家電連鎖行業(yè)的外資企業(yè)來說，購買已經(jīng)建成的網(wǎng)點渠道和商業(yè)平臺，遠比自建要便宜和便利。

　　近期，二級市場上我們關(guān)注的這些公司市場表現(xiàn)較為突出，例如涉及到武漢商業(yè)集團整合的武漢中商、鄂武商、武漢中百；涉及到北京市商業(yè)整合的王府井，北京城鄉(xiāng)、西單商場；以及華聯(lián)股份、通程控股等。

　　我們建議投資者關(guān)注并購重組題材，包括商業(yè)整合、資產(chǎn)注入等推動事件預(yù)期，但是同時我們建議投資者在選擇公司時，將盈利能力作為判斷公司的關(guān)鍵因素，對于只是有并購重組預(yù)期，股價缺乏業(yè)績支撐的上市公司，需要注意投資風(fēng)險。建議重點配置有業(yè)績支撐的并購重組題材公司：新世界、通程控股、小商品城、重慶百貨、華聯(lián)股份。

　　1.并購重組仍是零售行業(yè)發(fā)展主旋律

　　在零售行業(yè)2007年投資策略報告《成長、升值、并購三大主題并推價值體現(xiàn)》中，我們認為并購題材將是推動零售行業(yè)持續(xù)走強的關(guān)鍵因素之一：“2007年零售行業(yè)并購將會明顯升溫，在內(nèi)資企業(yè)加快行業(yè)并購重組整合的同時，外資零售巨頭和外資戰(zhàn)略投資者也將邁開對零售類上市公司進行實質(zhì)性并購步伐。伴隨著并購重組的演繹，零售行業(yè)的市場集中度將逐步提高，相關(guān)上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量將會進一步優(yōu)化，零售類個股的并購題材也將成為證券市場上的一道亮麗風(fēng)采。”現(xiàn)在看來，2007年第一季度一系列的并購重組事件以及由此帶動的二級市場表現(xiàn)也都驗證了我們前面的判斷。

　　1.1.國資意向推動零售行業(yè)整合加快

　　2007年3月，武漢市商業(yè)整合終于確定，武漢市國資擬與武漢經(jīng)濟發(fā)展投資(集團)共同發(fā)起設(shè)立武漢商聯(lián)(集團)股份有限公司，其中，武漢國資擬以其持有的鄂武商、武漢中百、武漢中商3家上市公司國有股(以2006年8月31日為基準日，評估值為11.98億元)作為出資，占武商聯(lián)集團總股本的70.55%；武漢經(jīng)發(fā)集團以5億元現(xiàn)金作為出資，占武商聯(lián)集團總股本的29.45%。鄂武商(000501)、武漢中百(000759)、武漢中商(000785)三家上市公司將告別各自為政的發(fā)展道路，武漢商聯(lián)集團將對三家公司進行統(tǒng)一管理，整體資產(chǎn)運作。(可參見我們3月19日的報告《整合道路曲折，發(fā)展前景光明——武漢商聯(lián)集團成立事件快評》)

　　此次武漢市商業(yè)整合是繼上海市百聯(lián)集團整合之后，商業(yè)行業(yè)又一次大規(guī)模的整合。我們預(yù)測，根據(jù)國家推動商業(yè)行業(yè)整合思路的推進，以及地方政府的推動，其他商業(yè)集團的組建蓄勢待發(fā)。例如，重慶百貨和重慶商社的整合，北京市商業(yè)集團的組建，都會逐步揭開序幕。

　　1.2.資產(chǎn)注入助推相關(guān)零售類公司加快發(fā)展

　　大股東在股改支付對價之后，持股比例降低，大股東控制力削弱，上市公司的并購價值將促使并購活動日益活躍。大股東與潛在的并購者對上市公司控制權(quán)的追逐，將促使大股東注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)增加持股比例。

　　我們建議關(guān)注大股東實力雄厚的公司，如：新世界、重慶百貨等，這些公司大股東實力較強，擁有優(yōu)質(zhì)的同業(yè)資產(chǎn)，且對公司持股比例較低，為爭取控制力，有注入資產(chǎn)的預(yù)期。

　　另一方面，我們建議關(guān)注同一控股股東但經(jīng)營業(yè)態(tài)有重疊的上市公司，例如同屬北京華聯(lián)集團的華聯(lián)綜超和華聯(lián)股份。華聯(lián)綜超以大型超市、社區(qū)百貨為主，華聯(lián)股份也是以百貨業(yè)務(wù)為主，但兩者都有百貨業(yè)務(wù)，業(yè)態(tài)有重復(fù)。因此我們預(yù)期，集團為了兩家企業(yè)未來順暢發(fā)展，在業(yè)態(tài)方面將差別定位。

　　1.3.企業(yè)發(fā)展遇到瓶頸，促使相關(guān)公司成為并購目標

　　零售行業(yè)現(xiàn)階段主要優(yōu)勢集中在規(guī)模較大的企業(yè)，行業(yè)內(nèi)市場份額較小的企業(yè)經(jīng)營上不具備競爭力。對于這些發(fā)展遇到瓶頸的企業(yè)，被并購或許將成為其最優(yōu)選擇。

　　家電連鎖行業(yè)已經(jīng)形成三足鼎立格局——國美+永樂電器、蘇寧電器、五星電器，這三家企業(yè)占據(jù)的家電連鎖行業(yè)份額今后將會不斷增加，因此，在采購成本、銷售網(wǎng)絡(luò)等多方面其競爭優(yōu)勢將會越發(fā)明顯。與此相比，S商社(600898)作為山東省的區(qū)域型企業(yè)，近幾年由于經(jīng)營問題，以及行業(yè)內(nèi)競爭壓力加重，銷售規(guī)模逐漸萎縮，對外擴張能力衰弱，盈利能力逐漸下降，2006年全年凈利潤只有116萬元。

　　但是由于三聯(lián)商社在行業(yè)內(nèi)銷售規(guī)模位居第五，而且在山東地區(qū)市場仍然占據(jù)較大份額，還擁有130家的門店網(wǎng)點，使其并購價值凸現(xiàn)。相比較而言，對于那些想要進入中國家電連鎖行業(yè)的外資企業(yè)或預(yù)圖快速擴張的國內(nèi)龍頭企業(yè)而言，并購三聯(lián)商社，遠比在山東地區(qū)自建網(wǎng)點要便宜和便利得多。一直以來，我們判斷三聯(lián)商社遲早會成為國內(nèi)外龍頭公司的并購對象。

　　2.近期二級市場零售并購重組題材成為焦點之一

　　近期，二級市場上我們關(guān)注的相關(guān)零售公司表現(xiàn)較為突出，例如：涉及到武漢商業(yè)集團整合的武漢中商、鄂武商、武漢中百；涉及到北京市商業(yè)整合的王府井，北京城鄉(xiāng)、西單商場；以及華聯(lián)股份、通程控股等公司。對于這些企業(yè)來說，公司基本面穩(wěn)定，此輪漲幅主要還是基于其并購價值的凸現(xiàn)以及資產(chǎn)注入預(yù)期。

　　3.投資思路：關(guān)注多重題材，注意防范風(fēng)險

　　我們建議投資者關(guān)注并購重組題材，包括商業(yè)整合、資產(chǎn)注入等推動事件預(yù)期，但是同時我們建議投資者在選擇公司時，將盈利能力作為判斷公司的關(guān)鍵因素，對于只是有并購重組預(yù)期，股價缺乏業(yè)績支撐的上市公司，需要注意投資風(fēng)險。建議重點配置有業(yè)績支撐的并購重組題材公司：新世界、通程控股、小商品城、重慶百貨、華聯(lián)股份。