光大證券 殷鳴

　　行業仍保持較快增長，但結構性變化顯著，IT服務增長較快：最新數據表明軟件與服務市場繼續保持快速平穩發展的態勢。結構上看，2006年1—11月軟件服務收入648億元，同比增長32.2%，是軟件產業中增長最快的部分，占軟件行業收入的比重也上升2個百分點；

　　IT服務市場未來存在較大發展空間：把中國的IT投資結構和全球的IT投資結構相比較，國內IT服務的比重顯然與國際水平差距較大，顯示出巨大的市場空間。未來受企業消費觀念的轉變和服務模式的發展等因素驅動，IT服務將出現較快增長。尤其可以關注的是專業服務的發展前景。

　　ERP市場仍保持較快增長，行業整合趨勢明顯：中國ERP市場仍保持較快增長。易觀國際的數據顯示，2006年第4季度ERP市場規模環比增長36.67%，同期增長20.40%。ERP的高端市場仍以國際巨頭間的競爭為主，但在市場容量更大的中低端市場，行業競爭日趨激烈，行業整合趨勢明顯，用友等國內廠商靠出色的性價比和發達的銷售渠道仍然處于優勢地位，市場份額有所上升。

　　企業級移 動商務市場有望啟動：中國擁有全球第一的手機用戶基礎。

　　手機作為普及率最高的信息終端，其用戶占有量數倍于基于PC的互聯網用戶。3G網絡商用將為移 動商務的發展提供良好的傳輸環境和物理基礎。企業級移 動商務市場有望啟動，移 動通信技術與行業解決方案相結合將滿足企業用戶的深度應用需求。

　　重點公司動態：

　　東軟股份完成整體上市后，將成為軟件外包業的龍頭華勝天成服務價值得到體現，年報增長超預期恒生電子：業績增長符合預期，暫時下調評級至中性用友軟件：收入增長放緩，未來新產品值得期待軟件行業結構性變化顯著，IT服務增長較快行業保持較快增長根據信息產業部最新的統計數據。2006年1-11月軟件產業實現收入3660億元，同比增長21.2%。

　　行業結構性變化顯著，IT服務增長較快，占比上升。

　　其中軟件產品所占比重不斷下降。1-11月，全行業累計完成軟件產品收入2099.9億元，同比增長17.3%，低于軟件業平均增速3.9個百分點，占全部收入的比重由去年同期的59%下降到57%。

　　軟件服務增長較快。軟件服務收入648億元，同比增長32.2%，是軟件產業中增長最快的部分，占全部收入的比重上升近2個百分點；另外由于軟件外包行業發展勢頭較快，帶動了軟件服務收入的高速增長；同時隨著軟件出口、外包服務相關政策的陸續出臺以及相關配套服務的逐步完善，軟件服務業的比重有望繼續提升。系統集成收入913億元，同比增長23.3%。

　　與國際市場相比，中國的IT服務市場還有很大的發展空間。

　　把中國的IT投資結構和全球的IT投資結構相比較，國內IT服務的比重顯然與國際水平差距較大，顯示出巨大的市場空間。

　　多種因素驅動IT服務的發展。根據賽迪顧問預測，2006年至2010年國內IT服務市場規模年均增長20.4%。

　　主要包括以下驅動因素：

　　IT服務在企業中的地位變得越來越重要，直接影響到企業完成其使命。

　　企業消費觀念的改變企業從經濟角度的考慮，充分利用外部資源。

　　互聯網技術促成了新的業務模式(例如，ASP,流程外包等).

　　圖3：國內IT服務業的市場容量

　　專業服務具有良好的市場前景：這是一種新興的業務模型，即產品與服務的相對分離，提供專業服務或服務外包，將服務“產品化”或服務外包。這種模式本質上是將服務標準化形成產品去銷售，代表了軟件產業鏈分工細化的趨勢。

　　無論是從經濟性還是專業的角度，企業都有動力將這些服務和維護外包給專業IT服務公司。因此我們看好這方面的市場需求，目前國內上市公司中華勝天成、寶信軟件的該塊業務取得了較大的發展。

　　ERP市場規模保持較快增長，行業集中趨勢明顯國內ERP行業需求保持較快增長。

　　易觀國際近期的數據顯示，中國ERP市場2006年第4季度整體規模達到13.15億人民幣，比上季度環比增36.67%，比去年同期增長20.40%。

　　行業整合仍在持續，行業集中度有所上升。

　　從廠商競爭格局來看：用友、SAP中國、金蝶仍穩居前三位。用友與金算盤在本季度的市場份額顯著提升，而排名12位之后的廠商所占市場總份額有所下降。

　　目前ERP的高端市場，仍以ORACLE、SAP等國際巨頭間的競爭為主，他們與國內企業比技術優勢非常明顯。在中低端市場，盡管這些國際廠商逐漸開始重視，但用友、金蝶等國內廠商靠出色的性價比和發達的銷售渠道仍然處于優勢地位。

　　但可以預期的是未來在中小企業ERP市場的爭奪將非常激烈，行業競爭將促進行業的整合。

　　企業級移 動商務應用市場有望啟動近年來，移 動通信在全球范圍內迅猛發展，移 動商務應用需求也日益增多。我們基于以下理由相信國內移 動商務良好的發展前景全球領先的市場容量首先中國擁有全球第一的手機用戶基礎。我國移 動用戶總數已經超過4億，每年還在保持較快的增長。手機作為普及率最高的信息終端，其用戶占有量數倍于基于PC的互聯網用戶。這樣高的滲透率結合快速數據傳遞的技術，以及移 動電話個性化的特點必將能引發移 動商務的成長浪潮。隨著用戶認識的逐漸提高，移 動商務的商機開始逐步顯現。計世資訊(CCW Research)的數據顯示，2004年中國企業移 動商務應用市場規模為78.2億元人民幣。計世資訊預測，2009年中國移 動商務應用市場規模將達到300.5億元人民幣，年復合增長率達到30.9%。

　　技術準備即將成熟目前(第一代)的無線網絡和手機技術的傳輸速度只能支持每秒9.6KBT，GPRS可以支持每秒112KB的數據率，相當于PC上使用調制解調器2倍的速度，并能夠支持高質量的音頻輸出。與前兩代系統相比，第三代移 動通信系統最高在靜止狀態下可以達到2Mb的傳輸速度—已經達到標準以太網帶寬的1/5。其能夠比二代技術提供更大的系統容量、更好的通信質量。這將為移 動商務的發展提供良好的傳輸環境和物理基礎。預計我國的3G網絡商用將在08年奧運前全面展開，3G將成為移 動商務業務的強大推動力。

　　商務模式日益創新，企業級應用空間廣闊目前國內已經形成的移 動商務市場主要集中在移 動廣告，移 動娛樂，信息服務等以個人消費為主的領域。

　　隨著企業用戶對移 動商務應用需求的深化，企業對行業解決方案提出更多需求。而目前應用解決方案提供商普遍缺少為企業用戶提供深度移 動應用服務產品的能力，無法實現整體產品價值的創造和交付，使企業用戶無法得到更個性化的產品與服務。在企業移 動商務(M-Business)方面，商業模式、技術平臺和伙伴關系是清晰可見的。應用解決方案提供商憑借深厚的行業經驗積累與龐大的企業用戶群體，將通過與運營商的合作來滿足企業用戶的深度應用需求。移 動商務產業鏈將以用戶需求為導向的深度分工轉變，并形成產業鏈上下游緊密協作的局面。而與其他移 動商務業務相比，在企業移 動商務的產業鏈上應用解決方案提供商將在產業鏈上扮演重要角色。

　　目前已經有管理軟件企業介入企業級移 動商務領域：2005年用友軟件已經推出UFmobile等移 動商務產品和服務，并已經在一些大規模的企業級客戶中獲得成功應用。用友企業移 動商務(M-Business)通過與ERP應用集成，實現企業移 動化應用，增強用友ERP的個性化服務。與傳統移 動ERP相比，移 動ERP將在移 動網絡環境下，便于用戶實現遠程信息服務、認證交易等更高端的商務應用，更方便地實現信息流、物流和資金流的統一。

　　重點公司動態：

　　東軟股份完成整體上市后，將成為軟件外包業的龍頭整體上市對公司的影響將主要是對公司出口外包業務的整合，體現了公司未來重點發展軟件出口外包業務的戰略意圖：05年股份公司的軟件外包收入只占東軟集團外包的50%左右，并且集團擁有一些優質的客戶資源，實現整體上市后有助于出口外包業務的整合。整合后的東軟集團將成為國內軟件外包行業的龍頭，同時國內軟件外包行業正面臨前所未有的發展機遇。我們預測未來公司的出口外包業務將實現高速增長，將成為未來公司最主要的利潤增長點。此外集團資產的盈利能力要高于股份公司，因此集團資產進入上市公司將有助于上市公司盈利能力的提高。

　　我們認為此次東軟集團的整體上市將實現集團出口外包資源的整合，大大提升上市公司的盈利能力。同時我們認為東軟集團有能力成為國內出口軟件外包業的龍頭，長期具備良好的成長空間。我們預計07年和08年EPS分別為0.70元和1.01元，考慮公司在行業中的龍頭地位以及未來的高成長，給予六個月目標價45元，相當于08年動態市盈率45倍。

　　另有兩家重點公司公布年報，具體情況如下：

　　華勝天成服務價值得到體現，年報增長超預期從公司公布的2006年年報看，公司實現主營業務收入17.2億元，比去年同期增長52.58%。實現凈利潤1.4億，同比增長38%。公司凈利率8.15%，比去年同期略有下降。業績增長略高于我們的預期，主要原因是收入增速尤其是專業服務的增長高于我們的預期。收入結構的變化體現了公司向專業IT服務商發展的戰略，專業服務保持較快增長。從分業務數據看：專業服務保持較快增長，專業服務收入為20,674萬元，較去年同期增長61.38%，專業服務業務占公司主營業務的比重也由去年同期的11.36%上升到12.01%。

　　另外受市場競爭的影響。公司毛利有所下降。銷售費用率和管理費用率均出現較大幅度增加。年報顯示公司現金流狀況不理想，我們認為公司的業務模式除了給公司帶來較高的財務成本外，存在較高的財務風險，需要引起重視。

　　公司目前50%的收入與SUN有關。我們認為公司以往的發展與SUN有密切的聯系，這種依賴關系短期無法改變，未來仍將持續。公司未來的發展戰略是由傳統的系統集成商向IT服務提供商轉變：系統集成本身就是IT服務中的很重要的一種，只是位于IT服務產業鏈的低端環節。公司未來的發展方向走向高端領域，提供整體的服務解決方案和服務外包。這符合行業發展趨勢，具有很好的市場前景。

　　公司的發展采取聯盟的發展戰略無論是與上游的供應商還是下游的客戶都采取聯盟的合作方式，已建立起密切合作伙伴關系。

　　電信行業是公司的主要業務領域，公司在電信服務市場具有一定的競爭優勢。

　　未來國內電信3G服務的發展必然會帶動大量的對IT支撐體系建設和服務的需求，公司應能獲得一定的市場份額。但目前該領域公司將面臨較強的競爭，尤其是國際巨頭的競爭，能取得多大的市場份額有很大的不確定性。

　　公司目前合同充裕，未來業績穩定增長已有保障。2006年，全年累計簽訂合同23.67億元人民幣，較05年增長36%加上原有未執行的訂單，未來業績增長有保障。我們預測公司07—08年每股盈利分別為0.92元、1.25元。我們認為公司合理價值在37元，維持公司“優勢—1”的投資評級。

　　恒生電子：業績增長符合預期，暫時下調評級恒生電子本月公布年報，業績較去年有了大幅度的提高，共實現主營業務收入3.44億元，較上年增長45.13%，實現主營利潤1.59億元，同比增長33.6%,實現凈利潤4191萬元，較上年增長613.13%。實現每股收益0.29元，與我們的預期一致。

　　公司金融類產品收入同比略有下降，我們認為將在07年出現增長。證券行業景氣度的回升將帶來券商IT建設投入的增加，其中很大的需求來自券商交易系統改造的需求。但由于上半年行情的火爆，很多券商為了平穩過渡，將改造計劃略微延后，預計一些新的訂單收入的確認也將主要體現在07年。但公司金融業務的毛利率提升的趨勢十分明顯。這與公司一直堅持走高端產品路線，并且不斷推出高毛利的創新產品有關，同時也是主要受證券市場景氣的影響。公司的出口外包業務發展形勢良好。05年公司軟件外包由于規模較小基本達到盈虧平衡，今年公司的軟件外包出現高速增長，已經成為重要的利潤來源。

　　我們預計07年券商交易系統改造需求依然旺盛，同時比較大的增長點將來自金融創新業務的需求。其中包括融資融券業務和股指期貨業務的推出將帶來相應的信息系統建設需求。出口外包業務未來在良好的產業環境下，隨著公司開發規模的擴大將取得比較好的增長。我們預測07年0.33元和08年0.41元(不考慮投資收益影響)，但由于前期公司股價漲幅已經巨大，下調公司評級至中性。

　　用友軟件：收入增長放緩，未來新產品值得期待用友軟件06年實現主營業務收入11.13億元，同比增長11.24%；實現主營業務利潤9.76億元，同比增長11.45%；實現凈利潤1.73億元，同比增長75.43%。

　　從年報情況看，公司主營收入增長低于預期，這其中部分受公司轉讓用友軟件工程公司股權的影響，其中公司的軟件產品收入同比增長12.54%，增長較05年明顯放緩。分產品情況看，產品收入增速下降主要受U8系列增長放緩影響。U8系列仍然是公司最主力的產品，銷售收入占公司產品銷售收入的53.5%。但增長已經放緩，表明該產品已經進入成熟期。我們認為U8最新版本U870的上市對U8未來收入的增長應有所刺激。用友NC出現了較大的改善，收入同比增長17.8%。表明公司在高端市場取得明顯的突破，我們認為公司該塊業務存在較大的改善空間，并且公司目前已經加大了對NC銷售的扶持，取得較好的效果。

　　凈利潤增長高于預期。主要原因包括公司短期投資收益大幅增加和公司費用得到有效控制。

　　公司目前是國內軟件行業的龍頭，公司國際化的視野培育了公司的國際競爭力。

　　用友軟件憑借其研發能力形成了完整的產品線，并在中端市場有著領先的市場份額，未來還將憑借新產品向高端環節延伸。用友軟件是國內上市公司中少有的真正意義上產品型的軟件企業，持續推出新產品是公司獲得穩定成長的關鍵。

　　我們認為新產品U870和U9上市將對公司ERP業務的增長起推動業務。同時公司的完善的研發體系和強大的銷售網絡也是新產品成功的保證。

　　需要重點關注U9:U9是公司新一代的管理軟件產品，將在07年下半年發布，我們預計U9將在09年開始進入成熟期，真正實現對U8的替代，U9除了能覆蓋原有U8客戶外，還能夠覆蓋高端用戶,因此我們預計U9能夠取得比較理想的市場份額。

　　同時我們認為公司主營業務未來兩年將繼續穩定增長，考慮新產品上市的影響，未來兩年的主營業務的增長速度將可能有所提升。我們暫時維持07年、08年和09年EPS分別為0.83元、1.04元和1.41元的盈利預測和“最優—2”的投資評級。我們將于近期就年報的細節與公司進行溝通，并根據最新的情況調整盈利預測和投資評級。