國泰君安 伍永剛

　　投資要點：

　　事件：央行決定，從2007年3月18日起上調金融機構存貸款基準利率。金融機構一年期存、貸款基準利率均上調0.27個百分點，分別由現行的2.52%、6.12%提高到2.79%、6.39%。其他各檔次存貸款利率也相應調整。

　　評析：

　　1、本次加息的特點：(1)活期存款利率仍保持不變；(2)按下限計算，個人按揭貸款利率將上升0.2295個百分點，這也從一個方面反映了央行對房貸市場優惠政策暫不存在；(3)銀行業整體而言，存貸款利差將擴大0.03個百分點。

　　2、后續政策走勢：年內再加息的空間依然存在本次加息的目的主要包括：(1)抑制信貸的過快增長；(2)控制通貨膨脹；(3)為經濟增長適度降溫；(4)調控股市。

　　3、加息提升保險業回報率，壽險業受益更豐對保險業來說，加息將構成利好，尤其對壽險業更甚。

　　由于保險公司的資產有相當一部分配置在銀行存款和債券投資上，加息將直接提升保險公司在銀行存款、債券投資、貸款(平安)的凈收益率，使保險公司的回報率趨于上升。

　　(1)壽險業受益高于財產險業

　　(2)如果不考慮資產配置調整，則保險公司的銀行存款比例越高，受益越大。

　　因此按目前資產結構預測，國壽在加息氛圍中受益更豐。

　　根據我們對目前行業、市場的初步判斷以及國壽、平安的資產配置結構，我們預測，本次加息將使國壽、平安的凈利潤分別增長5.18%、1.95%。

　　4、保險股后續走勢判斷我們認為，保險股經過充分調整，目前投資價值已初步顯現；加之我國面臨加息的經濟環境，投資渠道拓寬、比例上升等潛在利好，未來一遇大盤調整到位，保險股有望率先走好。

　　接下來2-3個月，保險股總體上仍將處于振蕩調整格局；堅持長期看好保險股，預計保險股下一波上升行情的時間窗口在5-6月份。

　　1.本次加息的特點

　　本次加息具有以下3個特點：

　　1.1.活期存款利率仍保持不變

　　對存款而言，活期存款利率調整幅度為零；1年期以下(即3個月、半年)

　　整存整取定期存款利率上調0.18個百分點；1年及以上期限(即1、2、3、5年)整存整取定期存款利率上調0.27個百分點。

　　對貸款利率而言，短期(6個月期)貸款利率上調0.09個百分點；1年及以上期貸款利率均上調0.27個百分點。

　　1.2.按下限計算，個人按揭貸款利率將上升0.2295個百分點。

　　在本次加息中，5年及5年期以上貸款利率均上調0.27個百分點，考慮到此前個人按揭貸款的利率下限已由貸款基準利率的0.9倍放寬到0.85倍。因此，按下限計算，個人按揭貸款利率將上升0.2295個百分點，遠大于上次(2006年8月19日)0.063個百分點的上調幅度。

　　這也從一個方面反映了央行對房貸市場優惠政策暫不存在。

　　1.3.銀行業整體而言，存貸款利差將擴大0.03個百分點

　　表面上看，1年期以內存貸款利差趨于縮小0.09個百分點，1年期以上存貸款利差不變(除活期存款外)。但考慮到存款中的有高達39.44%(2007年1月末數據)的活期存款，其利率上調幅度為零；而中長期貸款占比達48.34%(2007年1月末數據)。由此可初步測算，本次加息將使銀行業整體存貸款息差提升0.02984個百分點，遠大于上次(2006年8月份)加息所提升的息差幅度(參表3)。

　　2.后續政策走勢：年內不排除再加息的可能

　　本次加息的目的主要有：

　　(1)抑制信貸的過快增長。07年1、2月貸款增速分別為15.4%、16.6%，遠高于上年同期的13.1%、13.4%；前2個月新增人民幣貸款9859億元，大大高出上年同期的7149億元。同時M1增速達20%以上。

　　(2)控制通貨膨脹。07年2月份CPI上升2.7%，實際利率轉負。

　　(3)為經濟增長適度降溫。由于信貸投放增長過快，外貿順差持續較快增長，07年前2個月經濟增長強勁，提前加息有助熨平經濟增長波動。

　　(4)調控股市。本次加息正處在股市高位盤整，并顯示穩固向上跡象之際，因此對股市的調控作用亦不能排除。

　　本次加息仍采用小幅漸進方式，目前我國人民幣與美國美元基準利差相差為2.54個百分點，年內不排除再有1-2次小幅加息的可能，幅度應不超過0.54個百分點。

　　本次加息的背景本次加息前已經實施了一系列緊縮性貨幣政策。包括：2006年2次加息(4月28日單邊貸款加息0.27個百分點，8月19日存貸款同時加息0.27個百分點)；2006年以來5次上調存款

準備金率(06.7.5、8.15、11.15、07.1.15、07.2.25)；嚴控貸款規模的窗口指導(

銀監會分類監管意見)；公開市場操作，發行定向票據等。

　　3.加息提升保險業回報率，壽險業受益更豐

　　對保險業來說，加息將構成利好，尤其對壽險業更甚。

　　由于保險公司的資產有相當一部分配置在銀行存款和債券投資上，加息將直接提升保險公司在銀行存款、債券投資、貸款(平安)的凈收益率，使保險公司的回報率趨于上升。

　　(1)壽險業受益高于產險業由于壽險業保單絕大部分為長期性，且其預設利率短期不會跟升；而產險業保單大多期限較短，預設利率往往隨后跟升。因此，在加息過程中，壽險業往往能獲得更豐厚的利差益。

　　(2)如果不考慮資產配置調整，則保險公司的銀行存款比例越高，受益越大。根據我們的模型預測，2007年國壽、平安銀行存款在生息資產中的占比分別為37.3%、28.38%；國壽、平安債券投資在生息資產中的占比分別為51.48%、56.38%。因此按目前資產結構預測，國壽在加息周期中受益更豐。

　　根據我們對目前行業、市場的初步判斷以及國壽、平安的資產配置結構，我們預測，本次加息將使國壽、平安的凈利潤分別增長5.18%、1.95%。

　　4.保險股后續走勢判斷

　　我們認為，保險股經過充分調整，目前投資價值已初步顯現；加之我國面臨加息的經濟環境，投資渠道拓寬、比例上升等潛在利好，未來一遇大盤調整到位，保險股有望率先走好。

　　接下來2-3個月，保險股總體上仍將處于振蕩調整格局；堅持長期看好保險股，預計保險股下一波上升行情的時間窗口在5-6月份。

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