國泰君安 崔婧怡

　　投資要點：

　　春節過后，化工下游行業紛紛恢復開工，逐步進入生產旺季，一年一度的春耕也即將開始，下游需求的增長帶動多數化工產品價格開始回升。除氯堿行業依舊低迷外，有機品、純堿、橡膠、化肥等產品價格均有不同程度的上漲。

　　2006年

化工行業整體投資增速放緩，但子行業中除合成材料業投資為負增長外，多數子行業投資絕對增幅仍高于30%。去年多數化工產品保持產銷兩旺的良好態勢，但塑料樹脂、燒堿、純堿、輪胎、磷肥等產品的庫存增加較大，面臨著不同程度的供大于求。

　　財政部提出今年建立糧食綜合補貼制度，這標志著化肥價格機制改革的條件完全成熟，改革進程有望加快。

　　重點公司評述

　　受上海漕涇裝置停車影響，近期MDI價格漲幅較大，為能夠保證產品供應以促進市場平穩，煙臺萬華(600309)原定于今年4月對寧波生產裝置進行技改擴產的計劃將會推遲到下半年。做為一個擔負著社會責任的企業，公司立足于行業長期健康發展，而不是任由短期內產品價格畸形走高，更加奠定了公司在行業內的領袖地位，這也是我們一直堅定推薦公司的重要理由。近期公司股價一直在30元價位徘徊，如果因此消息股價出現波動，正是合理買入的機會，繼續維持“增持”建議。

　　鹽湖鉀肥(000792)2006年實現銷售收入25.8億元，凈利潤8.1億元，每股收益達1.06元。由于2007年進口氯化鉀合同價上漲，公司也于日前上調了各含量產品價格，上調幅度為40元/噸，鉀肥價格的堅挺將帶動公司今年業績繼續高歌。盡管受集團重組ST數碼消息的影響，公司股價近兩月下滑幅度較大，但長期來看鉀肥資源的稀缺性仍可以使公司保持較高的估值水平，并且公司一直以來的高分紅率(2006年利潤分配預案是每10股派現金8.50元)也可以給投資者帶來穩定的受益，我們繼續維持“增持”建議。

　　柳化股份(600423)的殼牌合成氨裝置在經過一個月的試運行后于春節前停車檢修，節后裝置重新開車至今基本處于平穩運行狀態，目前負荷在60-70%，公司計劃在3月下旬開始提高裝置負荷至100%。新裝置已經開始部分使用本地粉煤進行生產，運行正常，由于供應不足目前還不能全部使用本地煤，公司正在逐步增加本地煤采購量。我們一直看好殼牌裝置正式運行后給公司帶來的低成本擴張優勢，預計公司07年凈利潤同比將有50%以上的大幅增長，維持“增持”建議。

　　1.行業投資增速放緩

　　春節過后，化工下游行業紛紛恢復開工，逐步進入生產旺季，一年一度的春耕也即將開始，下游需求的增長帶動多數化工產品價格開始回升。除氯堿行業依舊低迷外，有機品、純堿、橡膠、化肥等產品價格均有不同程度的上漲。

　　2006年我國化工行業固定資產實際完成投資額為2787億元，占全年計劃投資額的35%，同比增長26.6%，比去年同期增幅降低了近7個百分點，宏觀調控已初見成效。去年下半年以來，化學原料及制品業、塑料制品業的投資增幅都在逐步降低，只有橡膠制品業投資依然旺盛。合成材料業是去年唯一一個投資負增長的子行業，由于前幾年投資增速過快，產能的不斷釋放使市場供應壓力增加，使行業進入量漲價跌，收入漲而利潤不漲的尷尬境地，投資熱情終于得到抑制。

　　雖然行業整體投資增速已經放緩，但大多數子行業的投資絕對增幅仍高于30%，這表示今明兩年仍有大量新增裝置開工建設，部分已經產能過剩的行業壓力可能繼續增大。

　　截至到去年12月底，國內大部分化工產品都保持著產銷兩旺的良好勢頭，產銷率多在90%以上。但是鉀肥、塑料樹脂、燒堿、純堿、輪胎、磷肥等產品的庫存增加較大，表明下游需求增速與產量增速仍有一定差距，除鉀肥嚴重產不足需以外，其他幾類產品都面臨著不同程度的供大于求。

　　2.糧食綜合補貼制度建立將推動化肥價格機制改革進程

　　化肥流通體制改革是化肥行業近兩年即將面臨的最大機遇與挑戰，其中放開化肥出廠限價，進行價格機制改革是整個化肥流通體制改革的重中之重。國家發改委表示，即將出臺的化肥價格機制改革將體現直補農民、市場調控化肥價格、為化肥企業創造公平競爭環境三個政策取向，而這一方案最核心的問題就是要通過政府財政對農民直接補貼。這是方案能否出臺、何時出臺的一個核心內容，也是化肥價格調控改革成敗的關鍵。這一改革遲遲沒有真正開展起來，其主要原因就是沒有財政部門的措施相匹配。

　　在今年的兩會上，國家財政部在提交人大代表審議的報告中表示，今年將改進對農業的補貼，探索建立糧食綜合補貼制度。這是財政部對以直補為核心內容的化肥價格機制改革做出的正式響應，預示著這一改革最后一道關口有了重大突破。糧食綜合補貼制度的建立，標志著化肥價格機制改革的條件完全成熟，改革進程有望加快。

　　3.部分產品價格走勢分析

　　3.1. MDI和TDI

　　由于純苯市場表現穩定，國內苯胺市場基本維持平穩。華東市場主流出廠價維持在11700-11800元/噸；華北市場主流價格在11300-11400元/噸。今年國內苯胺新增產能仍然較大，加上天脊、雙良、海化三套裝置都將達標生產，預計2007年國內苯胺生產能力將達到107.2萬噸，產量也將大幅增長。而預計2007年國內苯胺的總需求量僅73.2萬噸左右，與去年相比增長幅度較小，因此裝置開工率保持在70%左右就能夠滿足國內市場需求。受季節需求的影響，預計上半年苯胺價格將比較穩定，隨著建成裝置逐漸投產，到下半年苯胺市場供大于求的局面將更為明顯，價格也可能有所下滑。

　　國內二甲苯市場近期以穩為主。華東市場主流成交價格在7850-7900元/噸，市場供應增多但成交較少，整體平淡。

　　節后MDI市場開始回暖，純MDI和聚合MDI價格均有所上漲。由于上海漕涇工廠因裝置故障還處于停產狀態，有消息稱5月份有望恢復生產，目前市場整體貨源仍略顯緊張。因下游冷藏業需求啟動，聚合MDI貨源更顯緊俏，加上中間商限售，導致貨緊價揚，市場火爆。相比之下，純MDI下游需求啟動較遲，價格相對比較穩定。煙臺萬華3月份純MDI掛牌價為22500元/噸，聚合MDI為22000元/噸，分別較2月份高出300元/噸和500元/噸。

　　國內TDI價格自春節前開始從歷史高位陰跌，目前華東市場成交重心已下降至38500元/噸左右。由于上半年國內TDI新增產能較少，而滄州大化、煙臺巨力、上海漕涇等生產裝置的檢修時間都集中在3、4月份，造成產品供應趨緊，因此TDI價格短期繼續下跌的空間不大，有可能出現小幅反彈。

　　2007年1月我國進口純MDI 7,651噸，同比下降33%；進口聚合MDI 17,385噸，和去年同期基本持平。1月份共出口純MDI 790噸、聚合MDI 5,488噸，均比去年同期大幅增長一倍以上。

　　春節過后，國內尿素市場繼續呈現良好走勢，受春耕備肥需求增加的影響和國際尿素價格上漲的帶動，尿素價格小幅上揚。目前不少地區的尿素出廠價都已上了1700元/噸，最高的已達到了1780元/噸左右。由于2007年度新的尿素限價政策還未出臺，按照原限價政策，目前部分地區的尿素價格已達到或接近限價的上限部分，再加上冬儲肥的逐漸釋放，尿素后市雖有望繼續走好，但上漲空間并不太大。

　　隨著用肥季節的臨近，磷酸二銨價格也開始上行，部分企業已順應市場形勢上調出廠價格，幅度在10-30元/噸左右。除了季節原因引起價格上漲以外，由于國際二銨價格迅速攀升，合成氨、硫磺、硫酸貨緊價揚也對國內二銨市場有一定的拉動。

　　目前57%含量的二銨主流出廠價在2000-2150元/噸，64%的主流出廠價為2380-2500/噸。

　　自2007年進口氯化鉀合同價上漲之后，國內氯化鉀市場價格也有所上調，漲幅在15元/噸左右。鹽湖鉀肥各含量氯化鉀產品價格則全線上調出廠價30-40元/噸。

　　目前邊貿俄紅鉀口岸價格在1760-1780元/噸，俄白鉀價格1870-1900元/噸，3月份合同價較節前略有上漲。2006年我國氯化鉀進口量受談判拖延影響同比下降了20%，預計2007年進口量將恢復至800萬噸以上，占到全年需求量的70%，因此進口合同價的上漲將支撐國內氯化鉀價格繼續保持強勢。

　　2月份，我國原鹽產量最大的兩大地區——山東和華北的原鹽價格都在下降，山東地區主流出廠價較上月下降了5元/噸至85元/噸，華北地區出廠價也下降了10元至150元/噸。目前鹽場產品庫存較高，市場供大于求壓力較大，加上北方海鹽資源稅從2月份開始由原來的20元/噸調整為15元/噸，使得未來國內原鹽價格有繼續走低的趨勢。

　　2月國內純堿市場需求強勁，純堿價格也保持上升的勢頭，平均上漲5元/噸。目前重質純堿主流市場價為1650元/噸，輕質純堿1500元/噸。不斷增長的國內市場需求與良好的國際貿易環境是國內純堿市場不斷升溫的主要原因，同時

能源成本的上升也對純堿市場價格的提升起到了推動作用。

　　節后的氯堿行業依然低迷，燒堿、電石和PVC等產品的價格和上月相比都變化不大。2月底華東市場電石法PVC主流成交價在6500-6550元/噸，乙烯法PVC主流成交價6750-7200元/噸，價格基本保持穩定。節后各地需求情況將逐漸好轉，下游開工將逐步恢復，因此不排除后市PVC價格有穩中走高的可能。

　　在氧化鋁等下游產業需求大幅增長的帶動下，2006年下半年開始國內燒堿市場一直表現紅火，價格堅挺。但是近年來國內形成的燒堿產能正在釋放，隨著新增裝置的陸續投產，2007年全國燒堿產能將接近1900萬噸，燒堿產能過剩態勢不容樂觀。

　　節后天然膠下游企業開始陸續開工生產，市場需求量逐漸加大，成交趨于活躍，帶動膠價迅速回升。雖然目前國內天膠庫存還在增長，但增量不大，現在國內外天膠產區均已進入割膠淡季，后期庫存增長空間有限，供求關系的變化將有望支持天然膠價格維持堅挺。

　　4.重點上市公司評述

　　受上海漕涇裝置停車影響，近期MDI價格漲幅較大，為能夠保證產品供應以促進市場平穩，煙臺萬華(600309)原定于今年4月對寧波生產裝置進行技改擴產的計劃將會推遲到下半年。做為一個擔負著社會責任的企業，公司立足于行業長期健康發展，而不是任由短期內產品價格畸形走高，更加奠定了公司在行業內的領袖地位，這也是我們一直堅定推薦公司的重要理由。近期公司股價一直在30元價位徘徊，如果因此消息股價出現波動，正是合理買入的機會，繼續維持“增持”建議。鹽湖鉀肥(000792)2006年實現銷售收入25.8億元，凈利潤8.1億元，每股收益達1.06元。由于2007年進口氯化鉀合同價上漲，公司也于日前上調了各含量產品價格，上調幅度為40元/噸，鉀肥價格的堅挺將帶動公司今年業績繼續高歌。盡管受集團重組ST數碼消息的影響，公司股價近兩月下滑幅度較大，但長期來看鉀肥資源的稀缺性仍可以使公司保持較高的估值水平，并且公司一直以來的高分紅率(2006年利潤分配預案是每10股派現金8.50元)也可以給投資者帶來穩定的受益，我們繼續維持“增持”建議。

　　柳化股份(600423)的殼牌合成氨裝置在經過一個月的試運行后于春節前停車檢修，節后裝置重新開車至今基本處于平穩運行狀態，目前負荷在60-70%，公司計劃在3月下旬開始提高裝置負荷至100%。新裝置已經開始部分使用本地粉煤進行生產，運行正常，由于供應不足目前還不能全部使用本地煤，公司正在逐步增加本地煤采購量。我們一直看好殼牌裝置正式運行后給公司帶來的低成本擴張優勢，預計公司07年凈利潤同比將有50%以上的大幅增長，維持“增持”建議。

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