金屬價格展望：

　　(1)全球經(jīng)濟(jì)油減速跡象，金屬牛市基礎(chǔ)動搖。世界經(jīng)濟(jì)將由01年底開始的快速復(fù)蘇過渡為平穩(wěn)增長；中國GDP以及固定資產(chǎn)投資增速預(yù)期弱化。主要金屬供需缺口迅速收窄，無論從時間還是空間，03年伊始的本輪金屬牛市有接近尾聲的跡象。

　　(2)中長期看好黃金價格，中短期看好鋅、錫、鎳價格走勢。

　　塊投資策略：尋找低估最嚴(yán)重的公司

　　結(jié)論：首推南山鋁業(yè)、中孚實(shí)業(yè)；其次云鋁股份、新疆眾和、中金黃金、宏達(dá)股份。

　　邏輯：我們認(rèn)為趨勢上升的周期敏感公司，如鋅、鋁、錫、鎳07年合理動態(tài)PE15倍。具備核心競爭力、周期性不敏感的深加工或一體化公司07年合理動態(tài)PE20-25倍。鋅、鋁板塊目前動態(tài)PE僅10倍，具有50%的上升空間，中孚實(shí)業(yè)動態(tài)估值7.6倍，更是具有翻倍的潛力；南山鋁業(yè)目前PE僅14倍，具有43-78%的上升空間(如冷軋項(xiàng)目投產(chǎn)順利，07年動態(tài)PE 25倍)。

　　核心股票上漲催化劑：南山鋁業(yè)定向增發(fā)預(yù)計(jì)本月中下旬過會，冷軋線預(yù)計(jì)四月順利投產(chǎn)，這都將成為估價上漲的有力催化劑！。中孚實(shí)業(yè)：

　　大股東定向增發(fā)(現(xiàn)金增持股票)預(yù)計(jì)3、4月份過會，07年一季度業(yè)績有望超過0.5元。

　　1.金屬價格：中期看好黃金，短期看好鋅、錫、鎳

　　1.1全球經(jīng)濟(jì)增長減速，金屬牛市基礎(chǔ)動搖

　　核心觀點(diǎn)：05年以來，世界經(jīng)濟(jì)由之前的快速復(fù)蘇轉(zhuǎn)變?yōu)槠椒�(wěn)增長，大多數(shù)金屬品種的短缺情況逐步緩解。鑒于03年開始的金屬牛市在時間、空間上都有接近尾聲的跡象，我們對有色金屬價格中期繼續(xù)走牛開始表示擔(dān)憂。

　　02-04年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及“中國因素”造就03年以來的金屬牛市。05年之后，全球經(jīng)濟(jì)由快速復(fù)蘇過渡為平穩(wěn)增長，“中國因素”雖然仍保持較強(qiáng)活力，但預(yù)期GDP和固定資產(chǎn)投資增速未來兩年將小幅下滑，金屬牛市的基本面引擎有所弱化。近期市場對第一經(jīng)濟(jì)大國美國未來的經(jīng)濟(jì)景氣度分歧加大，前美聯(lián)儲主席格林斯潘發(fā)表言論成07年下半年開始美國經(jīng)濟(jì)將步入下降通道。同世界工業(yè)指數(shù)相關(guān)度最高的有色金屬銅消費(fèi)數(shù)據(jù)的下滑也反映出世界經(jīng)濟(jì)減速的跡象。

　　1.2中長期看好黃金，短期看好鋅、鎳、錫

　　核心觀點(diǎn)：07年我們看漲的金屬品種包括鋅、錫、鎳，黃金。由于前三者同全球經(jīng)濟(jì)景氣度聯(lián)系緊密，缺口均有縮小的趨勢，我們判斷上升趨勢將可能在07-08年繼續(xù)；但從整體價格周期角度看，目前處于牛市的后半程，黃金是上漲趨勢最持久的品種。

　　黃金：美元中期下降趨勢明朗，地緣政治危機(jī)加劇，黃金金融屬性趨強(qiáng)，上升趨勢穩(wěn)，我們判斷金價未來3-5年將維持震蕩攀升走勢。

　　金價的決定機(jī)制：黃金兼具商品屬性和金融屬性，金融屬性趨強(qiáng)或者趨弱決定了金價走向。黃金的金融屬性強(qiáng)弱有主要由美元、石油、地緣沖突等因素影響。因?yàn)辄S金的金融屬性，歸根到底體現(xiàn)在黃金是對沖主要貨幣貶值、全球通漲預(yù)期以及地緣政治沖突的對沖工具。

　　2.投資策略：尋找價值被低估的公司被低估的有色公司

　　主要有以下兩類：

　　(1)07年動態(tài)PE10倍左右，景氣仍攀升的周期性品種，如鋅、鋁板塊。

　　(2)07年動態(tài)PE15倍左右甚至更低的業(yè)績穩(wěn)定增長、具備核心競爭力的深加工或一體化公司，如南山鋁業(yè)。

　　我們認(rèn)為處于業(yè)績頂峰的有色資源公司07年合理動態(tài)PE10-12倍；處于景氣攀升中的鋅、錫、鎳、鋁等合理動態(tài)PE15倍；具有核心競爭力的一體化公司合理動態(tài)PE 20-25倍。不同金屬品種周期性位置判斷見下圖：

　　有色板塊中，我們首推南山鋁業(yè)、中孚實(shí)業(yè)，其次推薦云鋁股份、新疆眾和、中金黃金、宏達(dá)股份。

　　2.1鋁、鋅板塊，不乏驚喜的估值洼地

　　2.1.1鋁、鋅板塊被低估，具有50%的上升空間

　　相較目前整個A股市場30倍左右的07年動態(tài)PE，有色金屬，尤其是銅、鋁、鋅子板塊僅10倍左右的07年動態(tài)PE成為目前A股市場絕對的估值洼地。

　　鋁、鋅板塊景氣度仍在上升趨勢，合理估值15倍PE。估值水平最低的銅、鋁、鋅板塊中，我們更看好鋁、鋅板塊。因我們判斷鋁、鋅行業(yè)景氣度仍在攀升中，并未觸及高點(diǎn)，而銅行業(yè)景氣度在06年二季度達(dá)到頂峰，正在震蕩回落的過程中。

　　上升景氣的延續(xù)使得鋁鋅板塊應(yīng)享受15倍的07年動態(tài)PE,稍高于銅的估值。之所以提出15倍的判斷，依據(jù)主要有兩點(diǎn)：

　　(1)與國際市場比：目前美國市場鋅、鋁板塊07年動態(tài)PE分別9.5、10.8倍，整體市場平均PE16倍。申萬研究所預(yù)測A股市場07年平均PE24倍，相對應(yīng)鋅、鋁板塊的合理PE 14.3、16.2倍。

　　(2)其次，A股市場在本輪行情底部1000點(diǎn)時，到達(dá)業(yè)績頂點(diǎn)的周期類公司動態(tài)估值6-7倍，目前市場整體估值水平翻了一倍多，我們認(rèn)為目前業(yè)績頂峰的周期類公司動態(tài)PE應(yīng)在12倍左右，景氣度仍未達(dá)到頂點(diǎn)的鋅、鋁板塊動態(tài)PE 15倍比較合理。

　　低估值反映了最悲觀預(yù)期，鋅、鋁板塊不乏驚喜。目前10倍左右的PE反映了市場對鋅、鋁板塊悲觀的預(yù)期，而之后任何的利好，如鋅價再創(chuàng)新高、氧化鋁價格下調(diào)及鋁價攀升都將成為相關(guān)股票上漲的有利催化劑。

　　鋅方面：雖然鋅價受美國經(jīng)濟(jì)放緩、庫存小幅回升等因素影響年初以來顯著回落，但我們認(rèn)為07年全球鋅供需仍強(qiáng)勁，將出現(xiàn)20萬噸左右的缺口。在二季度消費(fèi)旺季到來時，鋅庫存將重返下降通道，鋅價有可能再創(chuàng)新高！鋁方面，一月份以來氧化鋁快速反彈缺乏供需層面的支持，注定是短期的現(xiàn)象，氧化鋁價格將重返2500元一線。而全球鋁07年供需平衡，國內(nèi)鋁消費(fèi)增速超過25%，基本能夠消化當(dāng)年新增產(chǎn)量，鋁基本面仍較堅(jiān)挺。市場方面，基金多頭繼續(xù)作多鋁價的意愿強(qiáng)烈，鋁價在前期銅、鋅大幅下調(diào)時走勢堅(jiān)挺也充分說明了這一點(diǎn)。我們判斷之后可能出現(xiàn)的氧化鋁價格下調(diào)以及鋁價繼續(xù)攀升和良好的業(yè)績(季報、中報)將成為鋁板塊上攻的良好催化劑。

　　可能出臺的鋁材產(chǎn)品出口退稅下調(diào)是鋁板塊的利空因素，值得注意。

　　鋁板塊優(yōu)先推薦中孚實(shí)業(yè)、云鋁股份。由于我們判斷近期現(xiàn)貨氧化鋁價格反彈只是暫時的，換句話說本次反彈只是對去年下半年以來氧化鋁價格暴跌的一次修復(fù)，氧化鋁價格仍處于去年中期開始的下降通道中，所以我們依然優(yōu)先推薦07年現(xiàn)貨比例提升的云鋁股份、中孚實(shí)業(yè)。其中我們尤其看好中孚實(shí)業(yè)，因其電解鋁產(chǎn)能擴(kuò)張以及由此帶來得07年7.6倍的超低市盈率以及公司實(shí)際控制人轉(zhuǎn)變帶來的遠(yuǎn)景支持。

　　中孚實(shí)業(yè)：電解鋁產(chǎn)能擴(kuò)張至30萬噸，實(shí)際控制人變?yōu)閷�公司發(fā)展更有幫助的馬可工業(yè)，07年動態(tài)PE僅7.6倍。去年下半年公司12.5萬噸電解鋁項(xiàng)目投產(chǎn)，電解鋁產(chǎn)能從之前18.5萬噸擴(kuò)張到31萬噸，是目前A股市場噸鋁市值最低的電解鋁公司，而07年動態(tài)PE僅7.6倍，是動態(tài)估值最低的電解鋁公司。尤其值得關(guān)注的是，公司實(shí)際控制人由張高波、張志平轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)力強(qiáng)勁的馬可工業(yè)，后者專注于鋁和能源行業(yè)，入主后對中孚后續(xù)的發(fā)展將提供有力的支持。07年初，馬可工業(yè)通過東英公司對豫聯(lián)集團(tuán)增資，間接提升了對中孚實(shí)業(yè)的控制力。

　　鋅板塊目前則更看好宏達(dá)股份馳宏、嶺南今年均完成了定向增發(fā)，宏達(dá)增發(fā)方案12月初被否定后，公司也將繼續(xù)上報方案，我們判斷明年上半年完成的可能較大，屆時公司做強(qiáng)股價的動力將更充足(大股東以現(xiàn)金方式增持股份)。比較07年之后的成長性，我們認(rèn)為宏達(dá)更出色，因?yàn)樘m坪二期項(xiàng)目的投產(chǎn)將帶來可觀的增長。

　　2.2深加工、一體化公司：首推南山鋁業(yè)

　　目前深加工公司中我們看好南山鋁業(yè)、新疆眾和和廈鎢，其中南山鋁業(yè)是目前首推品種，因?yàn)樽璧K股價上漲的不確定性基本消除，目前被嚴(yán)重低估。

　　南山鋁業(yè)：一體化成本優(yōu)勢+消費(fèi)品成長題材

　　2.2.1不確定因素消除，股價將重拾升勢

　　前期抑制股價上攻的負(fù)面因素主要有兩個：首先是定向增發(fā)進(jìn)程延后，其次冷軋生產(chǎn)線投產(chǎn)落后預(yù)期。具體而言：市場之前普遍預(yù)期在今年1月份增發(fā)將過會，冷軋線于1月份投產(chǎn)，但實(shí)際進(jìn)度都落后預(yù)期。上述事項(xiàng)都將影響到07年的業(yè)績，更有投資者擔(dān)心增發(fā)是否能順利實(shí)施，因此一定程度壓抑了股價表現(xiàn)。

　　最新的信息顯示，定向增發(fā)將不再面向流通股東，而由大股東包攬，并將在本月增發(fā)過會，五一之前增發(fā)實(shí)施完成。冷軋線目前已開始調(diào)試，無負(fù)荷試車順利，預(yù)計(jì)4月份投產(chǎn)。投資者擔(dān)心的增發(fā)延后對07年業(yè)績的影響，南山鋁業(yè)在春節(jié)前也發(fā)布公告—

　　—大股東承諾擬置入資產(chǎn)1-4月份收益歸上市公司左右，并重申了07年0.92元的EPS預(yù)測。

　　我們認(rèn)為前期影響股價上漲的不利因素已經(jīng)消除，而定向增發(fā)即將過會以及冷軋線投產(chǎn)將進(jìn)一步消除市場的疑慮，成為刺激股價上漲的有利催化劑！

　　2.2.2增發(fā)雙向提升EPS、PE,合理估值17.8元

　　南山鋁業(yè)核心競爭力突出，未來三年業(yè)績穩(wěn)定增長，07年合理動態(tài)PE20倍，對應(yīng)目標(biāo)價格17.8元。

　　(1).南山鋁業(yè)具備完整的鋁產(chǎn)業(yè)鏈，此享優(yōu)勢具有不可復(fù)制性，且南山鋁產(chǎn)業(yè)鏈在成本方面全球最低，在市場方面國內(nèi)暫時無競真對手——素質(zhì)優(yōu)質(zhì)，行業(yè)地位突出；(2).業(yè)績受基本金屬價格影響很小，未來三年穩(wěn)定增長-——周期性不明顯，成長性突出；(3).主要產(chǎn)品如易拉罐料、鋁箔坯料、牛奶利樂包裝接近終端消費(fèi)品市場，附加值高。申銀萬國 任云鶴