傳媒行業(yè)：整體上市去偽存真 遠(yuǎn)景決定估值 來源: 申銀萬國(guó)　

　　投資要點(diǎn)：

　　受市場(chǎng)追逐整體上市題材影響，傳媒板塊2月份上漲15%，跑贏大盤。電廣傳媒表現(xiàn)尤其優(yōu)異。但是我們認(rèn)為電廣傳媒整體上市可能性很小。我們真正看好的具有較高資產(chǎn)注入確定性且有良好基本面的公司依次是華聞傳媒 、博瑞傳播、新華傳媒 )和東方明珠 市場(chǎng)終究會(huì)去偽存真。

　　2月份我們安排了北京巴士和華聞傳媒)的投資者見面會(huì)。北京巴士近期動(dòng)態(tài)值得關(guān)注：公司管理層似乎在未來發(fā)展上已形成一定思路，在廣告業(yè)務(wù)談判上也即將收宮。未來的結(jié)果可能超過市場(chǎng)預(yù)期。建議關(guān)注。

　　近期行業(yè)方面值得注意的是中國(guó)有線數(shù)字電視用戶的發(fā)展超過預(yù)期。到2006年底這個(gè)數(shù)字已經(jīng)超過1200萬，占中國(guó)有線用戶比例接近9%。2007年將形成數(shù)字電視整體平移的新一輪浪潮。數(shù)字化推動(dòng)公益性向市場(chǎng)化收費(fèi)過度。低估的價(jià)格會(huì)得到矯正。ARPU值持續(xù)提升，未來幾年保持在15%以上。同時(shí)，數(shù)字化推動(dòng)運(yùn)營(yíng)商更多的追求運(yùn)營(yíng)效率和規(guī)模效應(yīng)，最終促使行業(yè)整合，看好一些先期完成整合的、具有資本實(shí)力的上市運(yùn)營(yíng)公司。

　　本次報(bào)告我們將華聞傳媒的目標(biāo)價(jià)格提升到16元、廣電網(wǎng)絡(luò)的目標(biāo)價(jià)格提升到32元，博瑞傳播的目標(biāo)價(jià)格提升到35元。相當(dāng)于40倍的08年市盈率。維持三家公司的買入評(píng)級(jí)。

　　此外，我們認(rèn)為北京巴士、賽迪傳媒基本面正在好轉(zhuǎn)，甚至可能超出預(yù)期。給予增持評(píng)級(jí)。

　　1.整體上市：去偽存真

　　2月份至今傳媒指數(shù)(+15.3%)略微跑贏大盤(+13.5%)。如果剔除中體產(chǎn)業(yè)的影響(股改復(fù)牌)，表現(xiàn)最好的幾家傳媒公司是電廣傳媒(+58.6%)、新華傳媒(+28.49%)、賽迪傳媒(+25.65%)以及華聞傳媒(23.7%)。表現(xiàn)較差的傳媒公司是歌華有線(-6.86%)、廣電網(wǎng)絡(luò)(-1.35%)。傳媒指數(shù)能夠跑贏大盤很重要的一個(gè)原因是整個(gè)2月份市場(chǎng)資金追逐整體上市題材公司，而傳媒板塊中具備整體上市題材的公司較多。歌華有線、廣電網(wǎng)絡(luò)等公司因?yàn)榕c這個(gè)概念無關(guān)，加上1月份漲幅已經(jīng)較多而跑輸大盤，電廣傳媒、新華傳媒、華聞傳媒等具備資產(chǎn)注入或者整體上市題材的公司則表現(xiàn)較好。

　　在傳媒板塊整體存在較多的資產(chǎn)注入與整體上市題材的背景下，我們認(rèn)為必須仔細(xì)斟酌確定性。如果僅僅依靠消息進(jìn)行炒作，我們認(rèn)為難以持續(xù)。

　　在判斷這些公司的投資價(jià)值時(shí)，我們判斷的依據(jù)主要是兩點(diǎn)：

　　第一，現(xiàn)有業(yè)務(wù)的盈利能力和成長(zhǎng)性。提供估值的安全邊際。第二，資產(chǎn)注入的可能和可能注入的資產(chǎn)。提供估值的上升空間。

　　我們認(rèn)為下面幾家公司兼具了這兩種條件：華聞傳媒、博瑞傳播、新華傳媒、東方明珠。其中，華聞傳媒、博瑞傳播尤其值得關(guān)注。

　　華聞傳媒：公司現(xiàn)有的華商傳媒、時(shí)報(bào)傳媒以及即將注入的首都機(jī)場(chǎng)廣告公司都是盈利能力非常強(qiáng)、未來成長(zhǎng)空間巨大的資產(chǎn)。而未來這三個(gè)平臺(tái)皆有可能進(jìn)一步通過對(duì)外收購(gòu)進(jìn)行擴(kuò)張。加上背靠人民日?qǐng)?bào)和華聞控股的資源平臺(tái)，未來還可能有其他優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入。這種確定性無論從短期、還是中長(zhǎng)期來看都較高。博瑞傳播：現(xiàn)有業(yè)務(wù)盈利能力強(qiáng)(ROE保持在15-20%)，仍然保持20%左右的快速增長(zhǎng)。公司未來發(fā)展遠(yuǎn)景值得期待。未來通過持續(xù)收購(gòu)戶外廣告成為西南地區(qū)最大戶外廣告商，加上大股東成都傳媒集團(tuán)在廣播電視資源方面的支持，有望成為西南地區(qū)立體性的壟斷傳媒運(yùn)營(yíng)商。

　　新華傳媒：公司現(xiàn)有的上海新華書店業(yè)務(wù)盡管盈利能力一般，成長(zhǎng)速度一般，但總體較為穩(wěn)定，基本面不錯(cuò)。中短期內(nèi)，資產(chǎn)注入(上海宣傳系統(tǒng)的出版、報(bào)紙等平面媒體資源)或者對(duì)外收購(gòu)(外省市新華書店系統(tǒng))的可能性也較大。

　　東方明珠：公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)中旅游業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，傳媒業(yè)務(wù)以新媒體業(yè)務(wù)為發(fā)展亮點(diǎn)。公司作為上海文廣集團(tuán)旗下唯一資本市場(chǎng)平臺(tái)的地位明朗，但短期內(nèi)資產(chǎn)注入進(jìn)程不是很確定。不過從中長(zhǎng)期看，文廣集團(tuán)所持有的東方有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)、IPTV業(yè)務(wù)以及部分商業(yè)頻道經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)注入的可能較大。

　　我們認(rèn)為電廣傳媒現(xiàn)有業(yè)務(wù)基本面較差、資產(chǎn)注入不確定性較高。不應(yīng)過度追逐。而賽迪傳媒盡管整體上市可能性不大，但是公司基本面出現(xiàn)改善跡象，值得進(jìn)一步關(guān)注。

　　電廣傳媒：公司2月份大漲主要原因是市場(chǎng)炒作其整體上市題材。電廣傳媒上市公司在湖南廣電集團(tuán)內(nèi)部定位一直不清晰。隨著公司以定向增發(fā)方式整合湖南省有線電視網(wǎng)絡(luò)，公司作為湖南有線網(wǎng)唯一整合平臺(tái)的地位得到確立。市場(chǎng)普遍對(duì)后續(xù)湖南廣電集團(tuán)的整體上市憧憬較多，加以追逐。但我們認(rèn)為，目前判斷電廣傳媒整體上市，還存在較多不確定性，包括公司在集團(tuán)的地位還不清晰(目前只是作為有線網(wǎng)的整合平臺(tái))、集團(tuán)對(duì)上市公司的持股比例偏低(如果定向增發(fā)實(shí)施，集團(tuán)持股比例將下降到15%左右)，以及黨和政府對(duì)電視臺(tái)內(nèi)容資源上市的政策限制等。尤其關(guān)鍵的是第三點(diǎn)。因?yàn)槟壳半姀V傳媒實(shí)際上已經(jīng)是全面代理湖南省主流的電視媒體的廣告。我們很難想象，在政府沒有放松內(nèi)容上市的政策管制背景下，湖南廣電集團(tuán)拿什么整體上市。如果湖南廣電集團(tuán)真的要扶持上市公司，其實(shí)只要提高廣告代理業(yè)務(wù)的分成比例就可以了。

　　賽迪傳媒：公司股改前后基本面出現(xiàn)改善跡象。表現(xiàn)為兩點(diǎn)：一是管理層大換血后年輕化，具有傳媒運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)的高管增多，新的管理層較有魄力；新管理層上任后，首先的變化是組織機(jī)構(gòu)設(shè)置調(diào)整，公司增設(shè)《中國(guó)計(jì)算機(jī)報(bào)》事業(yè)部、《數(shù)字時(shí)代》事業(yè)部、新媒體事業(yè)部。所有事業(yè)部和下屬媒體有根據(jù)市場(chǎng)細(xì)分劃為B2B、B2C和B2N三種。二是公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生變化。原來純粹依靠中計(jì)報(bào)廣告業(yè)務(wù)，但去年以來大力發(fā)展消費(fèi)類雜志，其在總體廣告收入中所占比重有所上升。新增的雪域之旅雜和數(shù)字時(shí)代雜志收入盡管還無法彌補(bǔ)中計(jì)報(bào)主體的收入下降，但這兩份新的雜志上升很快。雪域之旅推出三個(gè)月以來，平均每個(gè)月廣告收入50萬，目前在進(jìn)藏的5條高鐵線路上免費(fèi)供旅客閱讀。公司認(rèn)為這是一個(gè)市場(chǎng)空白點(diǎn)。后續(xù)還將爭(zhēng)取更多的鐵路線，并嘗試市場(chǎng)細(xì)分，可能推出新的雜志。另外可能還將結(jié)合雜志推出網(wǎng)站和訂票系統(tǒng)。目前公司正在和鐵道部談判，希望能夠獲得所有高鐵的廣告經(jīng)營(yíng)權(quán)。數(shù)字時(shí)代原為中計(jì)報(bào)的E專刊。去年公司新獲得一個(gè)刊號(hào)后將其改版成雜志，出現(xiàn)高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)06年全年達(dá)到2000萬左右。目前廣告配比為20-30%，還有增長(zhǎng)空間。公司認(rèn)為初步成功的因素也是填補(bǔ)了市場(chǎng)空白：IT與娛樂結(jié)合點(diǎn)。

　　2.公司動(dòng)態(tài)跟蹤：重點(diǎn)關(guān)注北京巴士

　　2月份我們組織了華聞傳媒和北京巴士的投資者見面會(huì)。以下是我們對(duì)本次投資者見面會(huì)的一些總結(jié)。

　　華聞傳媒：近期市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)是公司大股東華聞控股與首都機(jī)場(chǎng)集團(tuán)之間股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及后續(xù)的廣告公司資產(chǎn)注入事宜。2月13日公司公告：上海新華聞和首都機(jī)場(chǎng)集團(tuán)已于2007年2月12日完成股份過戶。至此，上海新華聞與首都機(jī)場(chǎng)集團(tuán)均占總股本的20.31%，并列第一大股東。隨著股權(quán)轉(zhuǎn)讓的完成，我們認(rèn)為首都機(jī)場(chǎng)廣告公司的資產(chǎn)注入也將按照計(jì)劃加快執(zhí)行。

　　北京巴士：歷經(jīng)半年多的資產(chǎn)置換與資源整合接近尾聲。公司管理層的發(fā)展思路似乎逐步清晰起來。在資產(chǎn)置入后的業(yè)務(wù)架構(gòu)中：1.廣告業(yè)務(wù)將成為未來三年的最重要利潤(rùn)支柱和增長(zhǎng)點(diǎn)。不過公交廣告載體的整合談判之路非常艱辛。可以肯定的是，廣告自營(yíng)效果不會(huì)好，還是會(huì)考慮整體招投標(biāo)。但是涉及兩個(gè)問題：

　　集團(tuán)媒體費(fèi)由此可能上升，以及，合作方式如何確定。目前還處于探討階段。我們預(yù)計(jì)近期廣告方面的整體方案會(huì)出來，但是要超出市場(chǎng)預(yù)期較為困難。2.旅游業(yè)務(wù)是發(fā)展重點(diǎn)之一，但利潤(rùn)貢獻(xiàn)不會(huì)很大。目前公司旅游業(yè)務(wù)包括兩個(gè)小旅行社、北京旅游 ( )集散中心30%股權(quán)，以及巴士旅游客運(yùn)公司的1200輛車。巴士旅游是目前北京最大的旅游車公司。公司對(duì)旅游板塊的規(guī)劃是利用北京旅游 ( )集散中心的客源優(yōu)勢(shì)以及巴士旅游的品牌優(yōu)勢(shì)，開展客運(yùn)業(yè)務(wù)，屬于重點(diǎn)發(fā)展業(yè)務(wù)。但在談及奧運(yùn)對(duì)旅游車業(yè)務(wù)的影響時(shí)，公司表示并不樂觀。因?yàn)橐话泐愃茒W運(yùn)等重大事件，政府往往以較低價(jià)格向企業(yè)租車。企業(yè)未必能有很多利潤(rùn)。3.值得注意的是一個(gè)新的業(yè)務(wù)板塊可能形成。公司管理層認(rèn)為汽車服務(wù)具有很大發(fā)展?jié)摿Γ�可能成為未來幾年大的利�?rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，有向集團(tuán)爭(zhēng)取資源，整合汽車服務(wù)板塊的愿望和初步計(jì)劃。我們預(yù)計(jì)2-3個(gè)月后汽車服務(wù)板塊的規(guī)劃會(huì)出來。目前中國(guó)的汽車服務(wù)市場(chǎng)較為混亂，缺乏規(guī)模較大的品牌連鎖商。但實(shí)際上，汽車服務(wù)業(yè)務(wù)盈利較為豐厚，具有很好的發(fā)展空間。我們認(rèn)為，如果北京巴士能夠向這方面發(fā)展，可以有效解決一個(gè)公司長(zhǎng)期發(fā)展的問題，即廣告業(yè)務(wù)三年后增長(zhǎng)率下滑怎么辦的問題。

　　此外，2月16日電廣傳媒第一個(gè)公布了2006年報(bào)。從整體盈利增長(zhǎng)和構(gòu)成情況看，2006年報(bào)是令人失望的，這也為市場(chǎng)炒作整體上市的熱情澆了一瓢冷水。2006年公司凈利潤(rùn)1900萬，盡管較2005年的800萬有所增長(zhǎng)，但較市場(chǎng)預(yù)期相比明顯偏低。凈利潤(rùn)增長(zhǎng)中主要依靠股票投資收益。2006年股票投資收益高達(dá)7500萬，而2005年則是-5300萬。股票上的投資收益增長(zhǎng)了1億多，而公司整體凈利潤(rùn)只增長(zhǎng)1100萬。主要原因是主業(yè)不穩(wěn)。公司三大主業(yè)中，有線網(wǎng)保持快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，其貢獻(xiàn)的利潤(rùn)從4000萬增加到6000萬(此處包含有線網(wǎng)絡(luò)分公司的費(fèi)用部分)。旅游酒店業(yè)務(wù)虧損仍然較大(還維持在-2000多萬的水平)。

　　而廣告業(yè)務(wù)收益則一落千丈。2005年電廣傳媒廣告分公司的毛利率還有26%，2006年就下降到14%。在分成比例不變的情況下(3億元以內(nèi)毛利率40%，3億元以上毛利率15%)，且本部廣告收入僅增長(zhǎng)24.3%的情況下，我們無法理解為何毛利率如此大幅下滑。不過從我們自己計(jì)算的本部廣告數(shù)據(jù)可以看出一些異常。2005年按照11億的本部廣告收入和既定的分成協(xié)定計(jì)算的毛利率大約為22%，而當(dāng)年公司報(bào)告的毛利率為26%。2006年按照13.68億的本部廣告收入和不變的分成協(xié)定計(jì)算的毛利率大約為20%，而當(dāng)年公司報(bào)告的毛利率為14%。毛利率下降如此之大，除了年度調(diào)節(jié)余地較大之外，我們認(rèn)為根本的原因在于電視臺(tái)主導(dǎo)內(nèi)容從而經(jīng)營(yíng)的格局沒有根本改變。

　　我們對(duì)電廣傳媒的總體看法是：1.公司并購(gòu)價(jià)值高于經(jīng)營(yíng)價(jià)值。盡管電廣傳媒經(jīng)營(yíng)能力低下，但公司所擁有的資源價(jià)值還是值得關(guān)注。例如，電廣傳媒直接間接的權(quán)益有線網(wǎng)絡(luò)用戶大約220萬，如果按照目前廣電網(wǎng)絡(luò)的每戶市值，這部分價(jià)值就達(dá)到20億。而目前電廣傳媒的市值也才50億左右。2.整體上市可能很小。判斷如前所述。

　　3.行業(yè)動(dòng)態(tài)跟蹤：有線數(shù)字電視用戶發(fā)展超過預(yù)期

　　我們?cè)��?006年初預(yù)測(cè)2006年底中國(guó)有線數(shù)字電視用戶數(shù)將達(dá)到1000萬戶，這個(gè)預(yù)測(cè)曾經(jīng)被許多人認(rèn)為是樂觀的。

　　然而，近期的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)有線電視用戶的發(fā)展已經(jīng)超過我們的預(yù)期。據(jù)R&TIResearch的調(diào)查及廣電總局計(jì)財(cái)司的快報(bào)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)：2006年中國(guó)有線電視總用戶超過1.38億，年增長(zhǎng)1000萬以上；其中有線數(shù)字電視用戶超過1200萬，年增長(zhǎng)800多萬；有25個(gè)城市完成整體轉(zhuǎn)換，包括青島、杭州、大連、佛山、綿陽、南陽、太原、南京、淄博、遵義以及廣西的14個(gè)地級(jí)市，其中21個(gè)城市是在2006年完成的。此外，廣東、廣西、山東、浙江、江蘇五省的數(shù)字電視用戶超過百萬，超過30萬戶的城市有14個(gè)。付費(fèi)電視用戶達(dá)到160萬。

　　有線電視數(shù)字化的發(fā)展令人振奮。完成數(shù)字電視整體轉(zhuǎn)換的城市中既有東部發(fā)達(dá)地區(qū)，也有中西部地區(qū)。表明經(jīng)濟(jì)條件并非整體轉(zhuǎn)換的必要條件。政府的支持可能更加重要。在上市公司層面，我們也看到，歌華有線、廣電網(wǎng)絡(luò)、中信國(guó)安等公司有線電視數(shù)字整體平移進(jìn)展較為順利。之前制約有線電視數(shù)字化的許多因素正在逐步消解。2007年有線運(yùn)營(yíng)商有望迎來整體平移的高潮。

　　我們看好中國(guó)有線數(shù)字電視的理由是：1、伴隨數(shù)字化，ARPU值有望持續(xù)提升，預(yù)計(jì)未來幾年保持在15%以上水平。理由是中國(guó)原來的電視收視費(fèi)本質(zhì)上是一種公益性收費(fèi)。數(shù)字化推動(dòng)公益性收費(fèi)向市場(chǎng)化收費(fèi)過度。原來被低估的價(jià)格會(huì)得到矯正。2、數(shù)字化用戶的發(fā)展推動(dòng)運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)化意識(shí)的提高，更多的追求運(yùn)營(yíng)效率和規(guī)模效應(yīng)，最終會(huì)促使行業(yè)整合，出現(xiàn)更大的運(yùn)營(yíng)商。我們看好一些先期完成整合的、具有資本實(shí)力的上市運(yùn)營(yíng)公司，比如歌華有線、廣電網(wǎng)絡(luò)。3、IPTV、直播衛(wèi)星在中國(guó)的廣泛運(yùn)營(yíng)還為時(shí)過早。即使在國(guó)外，也無法構(gòu)成根本性威脅。

　　4.投資建議

　　當(dāng)前我們看好的公司主要為兩類：一類是現(xiàn)有業(yè)務(wù)基本面良好且資產(chǎn)注入可能性較高的公司：依次排序?yàn)槿A聞傳媒、博瑞傳播、新華傳媒、東方明珠。二是壟斷性的區(qū)域有線電視運(yùn)營(yíng)商，主要是歌華有線和廣電網(wǎng)絡(luò)。

　　我們認(rèn)為在整體市場(chǎng)水漲船高的過程中，部分優(yōu)質(zhì)傳媒公司的估值可以進(jìn)一步提升。本次報(bào)告我們將華聞傳媒的目標(biāo)價(jià)格提升到16元、廣電網(wǎng)絡(luò)的目標(biāo)價(jià)格提升到32元，博瑞傳播的目標(biāo)價(jià)格提升到35元。相當(dāng)于40倍的08年市盈率。維持三家公司的買入評(píng)級(jí)。

　　華聞傳媒：跟市場(chǎng)擔(dān)憂的差異是調(diào)升估值的主要理由。1)華聞控股與首都機(jī)場(chǎng)并列第一大股東后，將形成以華聞控股為主導(dǎo)的經(jīng)營(yíng)架構(gòu)。公司原有的發(fā)展規(guī)劃不會(huì)有重大改變。我們對(duì)雙方的協(xié)調(diào)與合作較為樂觀。畢竟這是建立在共同的利益基礎(chǔ)上。2)雙方完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，我們認(rèn)為首都機(jī)場(chǎng)廣告公司、華商傳媒其余股權(quán)的注入以及非燃?xì)夥莻髅劫Y產(chǎn)的剝離會(huì)有所加快。我們預(yù)期07年上半年將完成。3)給予華聞傳媒40倍的PE在于其中還包含了創(chuàng)造價(jià)值的未來潛在收購(gòu)的可能。如果說目前三大資產(chǎn)(華商、機(jī)場(chǎng)廣告、時(shí)報(bào))價(jià)值30倍的08年P(guān)E的話，我們認(rèn)為公司估值中還必須反映三大資產(chǎn)之外的傳媒資產(chǎn)的收購(gòu)。

　　而這些收購(gòu)創(chuàng)造價(jià)值的可能較大。因?yàn)樵谀壳暗恼�策環(huán)境下，傳媒資產(chǎn)進(jìn)入上市公司價(jià)格往往較低。

　　廣電網(wǎng)絡(luò)：之前我們?cè)谏疃妊芯繄?bào)告中所給予的22-28元目標(biāo)價(jià)基本達(dá)到，但當(dāng)時(shí)是建立在歌華有線19元的估值對(duì)比上。而現(xiàn)在歌華有線的價(jià)值已經(jīng)達(dá)到30元。廣電網(wǎng)絡(luò)的估值應(yīng)該進(jìn)一步提升。目前歌華有線每戶市值6250元，而廣電網(wǎng)絡(luò)在25元1500元，我們?cè)谥�前的�?bào)告中論證并且強(qiáng)調(diào)兩者不應(yīng)該如此懸殊的差別。如果保守的按照每戶2000元的估計(jì)，廣電網(wǎng)絡(luò)的估值應(yīng)該達(dá)到32-33元。投資者看到40倍的市盈率可能覺得太高。實(shí)際上，應(yīng)該認(rèn)識(shí)到07-08年正好是資本開支的高峰，此時(shí)應(yīng)該給予較高的PE。Comcast等美國(guó)主流運(yùn)營(yíng)商在資本開支與折舊的高峰時(shí)期，PE估值曾經(jīng)高達(dá)80倍甚至100倍以上，就是這個(gè)道理。

　　其實(shí)他們的EV/EBITDA指標(biāo)這時(shí)候可能才15倍的樣子。

　　博瑞傳播：對(duì)博瑞傳播新的認(rèn)識(shí)是提升估值的主要理由。我們認(rèn)為博瑞傳播有希望成為西南地區(qū)立體性壟斷傳媒企業(yè)。這是其長(zhǎng)期的商業(yè)遠(yuǎn)景。未來通過持續(xù)收購(gòu)戶外廣告搭建西南地區(qū)最大戶外廣告商運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，加上大股東成都傳媒集團(tuán)在廣播電視資源(電視廣告、有線網(wǎng)絡(luò))等方面的支持，博瑞傳播將逐步具備主流平面媒體、網(wǎng)絡(luò)化戶外廣告平臺(tái)和區(qū)域電視渠道的三駕馬車的媒體架構(gòu)。其廣告價(jià)值、渠道價(jià)值將得到大幅度提升。投資者應(yīng)該將目光放得更長(zhǎng)一些，看到企業(yè)的商業(yè)遠(yuǎn)景。我們相信以博瑞傳播優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，以及股權(quán)激勵(lì)等機(jī)制保障，加上大股東一貫的扶持態(tài)度，博瑞傳播這個(gè)遠(yuǎn)期目標(biāo)是可以實(shí)現(xiàn)的。所以我們?cè)敢饨o博瑞傳播更高的估值。

　　此外，我們認(rèn)為北京巴士、賽迪傳媒基本面正在好轉(zhuǎn)，甚至可能超出預(yù)期。