國泰君安

　　伍永剛

　　投資要點：

　　1、政策主要目的：吸收銀行體系新的過剩流動性；通過緊縮流動性對資本市場過熱適度降溫，對信貸投放間接緊縮，鞏固調控成效。

　　本次上調存款準備金率0.5個百分點，將使銀行業金融機構的法定存款準備金增加1675億元，銀行的流動性相應減少。

　　2、五次上調存款準備金率，對上市銀行負面影響達1.5-2%。

　　上調存款準備金率效應五次疊加，負面影響增加，中小銀行流動性逐漸偏緊。

　　總體看，本次上調存款

　　由于銀行的超額存款準備金率不斷下降，銀行使用超額存款準備金替代法定存款準備金余地越來越小。因此銀行應對本次上調存款準備金率將主要通過調減流動性來實現。上調存款準備金對銀行的影響主要包括兩個方面，其一是法定存款準備金增加直接導致收益減少；二是流動性緊縮后信貸減少導致總的收益率下降。直接影響測算結果見表2；假定間接影響與直接影響大致相同，則本次上調存款準備金率對銀行的負面影響為0.5%左右(對凈利潤的負面影響)。

　　2006年下半年以來,央行已經五次上調存款準備金率，盡管每次上調對銀行的負面影響甚微，但它們疊加在一起的負面影響將逐漸顯現。我們估算五次上調存款準備金率對上市銀行的負面影響大致為1.5-2%。特別是對中小銀行的流動性帶來較大的緊縮壓力，進而逐步影響其信貸投放的增長。

　　3、銀行股走勢：短期調整，長期繼續看好其一，貨幣緊縮的負面影響逐步顯現，投資者隨時面對進一步的緊縮。

　　其二，從行業比較來看，前一段時間銀行股的漲幅普遍大于其它行業，客觀上需要調整和消化。同時銀行股基本不存在注資、整體上市等題材，投資者對其他行業熱點的追逐將使銀行股走勢相對減弱。

　　其三，目前銀行股估值水平相對較高。

　　以今日(2月26日)收盤價計算，境內6家股份制上市銀行A股2007動態PB平均為3.81倍；動態PE為29倍；而中行、工行的2006動態平均PB、PE分別為3.14倍、25.99倍；估值處于較高水平，短期需適度謹慎。從長期看，

　　1.政策主要目的：緊縮流動性，減緩信貸投放

　　目的：吸收銀行體系新的過剩流動性(主要來自國際收支持續順差等因素)；通過緊縮流動性對

　　截至2006年12月底，我國存款類金融機構的人民幣存款總額達33.54萬億元，本次上調存款準備金率0.5個百分點，將使銀行業金融機構的法定存款準備金增加1675億元，銀行的流動性相應減少。

　　本次上調存款準備金率同上次一樣屬于普調，即所有存款類金融機構的存款準備金率全部上調0.5個百分點，上調后一般銀行存款準備金率達到10%。

　　后續政策走勢：鑒于我國人民幣升值是一個較長時期漸進式過程，流動性過多的狀況短期內不會改變，而上調存款準備金率作為重要的調控流動性工具，央行在未來還會經常使用。不過，短期內央行有可能更多地考慮使用加息政策進行緊縮。

　　2.五次上調存款準備金率，對上市銀行負面影響達1.5-2%

　　由于銀行的超額存款準備金率不斷下降，銀行使用超額存款準備金替代法定存款準備金的余地越來越小。因此銀行應對本次上調存款準備金率將主要通過調減流動性來實現，故可假定流動性調減占法定存款準備金增量比重為100%。

　　上調存款準備金對銀行的影響主要包括兩個方面，其一是法定存款準備金增加直接導致收益減少；二是流動性緊縮后信貸減少導致總的收益率下降。直接影響測算結果見表2；假定間接影響與直接影響大致相同，則本次上調存款準備金率對銀行的負面影響為0.5%左右(對凈利潤的負面影響)。

　　2006年下半年以來,央行已經五次(2006年的7.5、8.15、11.15日及2007年的1.15、2.25日)上調存款準備金率，盡管每次上調對銀行的負面影響甚微，但它們疊加在一起的負面影響將逐漸顯現。我們估算五次上調存款準備金率對上市銀行的負面影響大致為1.5-2%。特別是對中小銀行的流動性帶來較大的緊縮壓力，進而逐步影響其信貸投放的增長。

　　3.銀行股走勢：短期調整，長期繼續看好

　　未來銀行股走勢，很可能繼續保持短期調整態勢。

　　其一；本次央行上調存款準備金率0.5個百分點，對銀行的負面影響雖然有限，但五次連續上調的影響不可忽視，再加上未來繼續緊縮的空間依然存在(歷史上1988-1998年存款準備金率曾達到13%)，投資者隨時會面對這一負面影響的沖擊。其二；從行業比較來看，前一段時間銀行股的漲幅普遍大于其它行業，客觀上需要調整和消化。同時銀行股基本不存在注資、整體上市等題材，投資者對其他行業熱點的追逐將使銀行股走勢相對減弱。

　　其三，目前銀行股估值水平相對較高。

　　以今日(2月26日)收盤價計算，境內6家股份制上市銀行A股2007動態PB平均為3.81倍；動態PE為29倍；而中行、工行的2006動態平均PB、PE分別為3.14倍、25.99倍；估值處于較高水平，短期需適度謹慎。從長期看，人民幣升值、兩稅并軌潛在利好及銀行業的穩健較快成長均支持長期繼續看好銀行股。