東方證券

　　陳剛

　　在2006年12月底的年度策略會上，我們東方證券研究所推出了《紅花還需“綠業”——和諧社會催生下的綠色經濟》的專題報告，首次深入分析了綠色經濟蘊含的巨大投資價值。

　　根據“十一五”規劃，未來國家將開展十大節能工程，其中綠色照明，推廣高效節電照明系統將是一個重要內容。因此從戰略的角度認識LED行業的投資機會，具有深遠的意義。

　　作為一種全新的照明技術，LED是利用半導體芯片作為發光材料、直接將電能轉換為光能的發光器件。自20世紀60年代世界第一個半導體發光二極管誕生以來，LED照明由于具有壽命長、節能、色彩豐富、安全、環保的特性，被譽為人類照明的第三次革命。

　　我國LED產業的整體技術實力不強，任處于起步階段，企業規模普通偏小。但LED產業已經引起了國家的高度重視，《國家中長期科學和技術發展規劃綱要》將半導體照明產品明確列為“重點領域及其優先主題”，提出“重點研究高效節能、長壽命的半導體照明產品”。在整個照明領域，我國是世界照明電器第一大生產國、第二大出口國，半導體照明產業有很強的產業基礎，因此未來我國LED將面臨巨大的發展機遇。

　　國內資本市場上涉及LED產業的上市公司中真正具有一定的產業優勢和投資價值，能夠分享未來行業成長的主要是兩家：聯創光電和士蘭微。聯創光電是LED的老將，士蘭微是新銳，聯創長于LED封裝和應用，有完善的產業鏈；士蘭微長于LED芯片，在單一領域已經做到國內最優。

　　預計聯創光電06、07和08年的業績為0.11、0.29和0.4元，給予買入的投資評級，3個月目標價為8.7元。

　　和諧社會催生下的綠色經濟

　　在2006年12月底的年度策略會上，我們東方證券研究所推出了《紅花還需“綠業”——和諧社會催生下的綠色經濟》的專題報告，首次深入分析了綠色經濟蘊含的巨大投資價值。

　　我們認為經濟學中的“木桶”理論決定了經濟增長的承受能力取決于木桶上的短板而非長板，消除經濟增長中的不和諧音符，構建一個健康的、可持續發展的綠色經濟體系是和諧理念在經濟層面的集中體現。轉變經濟增長模式、促進區域間協調發展是通往綠色經濟的兩條主要途徑。

　　綠色能源、綠色工業、綠色消費是綠色經濟的重要組成。狹義的綠色能源指環境友好型的可再生能源，如風能、水能、太陽能、生物質能等，廣義的綠色能源還包括儲量豐富、有可持續性的石油替代產品，如煤基醇醚燃料、煤基汽油/柴油等等。綠色工業指通過技術改造、循環利用等手段達到節能降耗目的綠色工藝以及能夠幫助其他行業或部門達到節能降耗的目的綠色產品，如建筑保溫材料、照明節能設備、高等級輸變電設備等。綠色消費是一種新的消費模式，注重從單一的物質消費向多元的文化消費轉變，注重自然資本密集型的消費向人文資本密集型和服務、功能密集型的消費轉變，如休閑娛樂、網絡信息、金融服務、第三方物流、健康食品、保健咨詢等等。

　　根據“十一五”規劃，未來國家將開展十大節能工程，其中綠色照明，推廣高效節電照明系統將是一個重要內容。因此從戰略的角度認識LED行業的投資機會，具有深遠的意義。

　　LED：改變世界的光芒

　　半導體技術已經改變了世界，半導體照明技術將再一次改變我們的世界。作為一種全新的照明技術，LED是利用半導體芯片作為發光材料、直接將電能轉換為光能的發光器件。自20世紀60年代世界第一個半導體發光二極管誕生以來，LED照明由于具有壽命長、節能、色彩豐富、安全、環保的特性，被譽為人類照明的第三次革命。

　　節能是LED最大的特點，在我國具有非常重要的現實意義。中國照明用電約占總電量的12%,保守估計2010年我國總發電量將達到30000億度，照明用電將達到約3600億度，如能節約一半的照明用電就是1800億度,相當于兩個三峽電站的年發電量。照明節能產生了兩方面益處：能源消耗的節約和二氧化碳氣體排放的減少。

　　首先是對能源消耗的影響，在美國，約三分之一的一次能源用于發電，而電力的20%又用于照明，假設目前照明市場中白熾燈、熒光燈和高壓氣體放電燈的市場比例分別是42%、41%、17%，則合計的照明效率約在45-65lm/W。如果LED照明的發光效率能達到150-200lm/W的目標，并且全部取代傳統照明，則合計的照明效率可以提高一倍以上，美國用于照明的電力消耗因此將減少一半，全部電力消耗將減少超過十分之一。預計到2025年美國每年的電力消耗大約是52500億度，以每度電零售價格0.07美元計算，消費者每年大約支付3500億美元，因此使用LED照明每年可以節約用電5250億度，消費者每年可以節約350億美元。而對全球來說，這個數字將擴大3到4倍。美國一座核電站的年均發電量大約是720億度(按每座1GW的發電容量，每年發電時間為365×24小時，發電小時利用率87%計算)，節約5250億度意味著節約大約70座核電站的年發電量。

　　其次是減少的電力消耗對環境產生的間接影響，在美國現在的電力能源結構下，每生產60億度電將產生大約100萬噸的二氧化碳當量排放。假設在2025年美國仍維持現在的電力結構，則使用LED照明每年將會減少8700萬噸的二氧化碳當量排放。

　　《京都議定書》規定大多數發達國家二氧化碳溫室氣體的排放量，要比1990年的水平減少7%，或比2025預期值減少40%。如果LED照明能減少一次能源的消耗，并相應減少3%的溫室氣體排放，則LED照明將使美國朝著京都議定書的目標前進了7.5%。即使不考慮京都議定書，在全球二氧化碳排放交易市場，按照目前每噸二氧化碳排放出售5美元到25美元的價格，減少8700萬噸的二氧化碳排放意味著每年節省大約4億至20多億美元。中國是僅次于美國的全球第二大溫室氣體排放國，主要原因是煤炭在中國能源結構的比重超過70%，使用LED照明對減少我國二氧化碳氣體排放的效果將更加明顯。

　　LED照明技術正處于一個迅速發展的階段，發光效率不斷改善，根據海茲定律每18到24個月單個LED封裝器件輸出的光通量將翻一倍。現在白光LED的發光效率已達到白熾燈2倍以上，到2010年將超過熒光燈，到2020年將達到熒光燈的2倍，屆時LED將成為全球照明的主要光源。

　　首爾半導體公司(Seoul Semiconductor Co. Ltd.)近日宣布成功研發及推出全球最光亮的P4 LED燈光照明技術。P4只需單一的芯片,在1A(1安培)之下發出240 lm(流明)的亮度,為業界創出最高效亮度的100 lm/W 350mA,相對傳統日光燈的70 lm/W及傳統燈泡的15 lm/W更光亮及更具成本效益。傳統的LED燈光照明技術要合并數枚芯片,才能發出超過100 lm的亮度,而首爾半導體研發的P4是全球唯一能透過單一的芯片,已經能夠發出240 lm。首爾半導體的專利和組裝技術,使P4可以提供最高的發光動量和優良可靠的特性,有助應付許多有關熱能處理的障礙。P4的獨特設計,可以廣泛地應用于燈光照明工業之中,包括:汽車、移 動電話閃燈、手電筒、液晶體電視屏幕的背光源、投影機、家庭電器、交通燈、路燈、建筑及裝飾用的燈具和一般的照明燈具等。首爾半導體計劃于2007年,將P4的亮度效能提升至135 lm/W，再于2008年首季提升為145 lm/W。

　　2004年全球LED市場規模約為47億美元，iSuppli預計到2008年將增長到69億美元，其中高亮度和超高亮度LED市場年平均增長率將達到20%左右，市場規模將達16億美元。根據Strategies Unlimited統計，在移 動手機應用市場的快速推動下，過去10年高亮度LED市場的年均增長率達到46%。

　　新興應用市場如通用照明、汽車前燈、大屏幕LCD背光源等將成為高亮度LED市場增長的新動力，未來5年內高亮度LED市場仍將成長一倍。未來景觀照明和通用照明的LED市場增長速度最快，iSuppli預計景觀照明LED市場年增長率將達到50%，市場份額將從2003年的2%增加到2008年的8%。2004年通用照明LED的銷售額是9400萬美元，到2010年將增長到8.75億美元，年均增長率將達到52.3%，屆時LED將在全球120億美元(2004年)至140億美元的照明市場占據重要的位置。

　　LED背光模組也是未來LED應用的一個巨大市場，隨著LED背光模組價格的持續下滑，其價格將逐漸降至可接受范圍內，并最終對CCFL產生明顯的替代。

　　全球LED主要供應國和地區是日本、臺灣、美國和歐洲，其中臺灣、大陸和韓國等非日本亞州地區是全球LED產業增長最快的地區，2003年，該地區生產了134億顆InGaAlP LED芯片和34億顆GaN藍光芯片，分別占全球產量的80%和40%。

　　我國LED產業起步于1970年代，90年代后期高亮度LED產業得到迅速發展。2003年科技部啟動國家半導體照明工程，同時推動國家半導體照明產業化基地的建設，共建成大連光產業園、上海張江高科技園、南昌聯創光電科技園、廈門開元科技園、北京亦莊經濟技術開發區和深圳光明高新區六個產業基地。我國現有LED企業600余家，企業主要集中在下游封裝和應用領域，國內從事LED上游外延片和中游芯片的企業大約在10余家。2005年中國半導體照明LED銷量達11.7億個，同比增長49%，其中在汽車用和室內LED燈飾市場出現了快速增長的勢頭，分別增長了53%和133%。交通指示燈和景觀照明是我國半導體照明最最主要的兩個應用領域，這使得紅光LED成為我國銷量最大的產品。而LED在汽車應用中逐漸由內飾、第三剎車燈轉向霧燈、車大燈的應用，使得白光LED增長速度最快，達到112%。

　　我國LED產業的整體技術實力不強，任處于起步階段，企業規模普通偏小。但LED產業已經引起了國家的高度重視，《國家中長期科學和技術發展規劃綱要》將半導體照明產品明確列為“重點領域及其優先主題”，提出“重點研究高效節能、長壽命的半導體照明產品”。國家發展改革委業啟動了十大重點節能工程，提出““十一五”期間將實現節約2.4億噸標準煤的節能目標，其中綠色照明是重要一個方面。在整個照明領域，我國是世界照明電器第一大生產國、第二大出口國，半導體照明產業有很強的產業基礎，因此未來我國LED將面臨巨大的發展機遇。

　　LED雙雄

　　國內資本市場上涉及LED產業的上市公司數家，但是真正具有一定的產業優勢和投資價值，能夠分享未來行業成長的主要是兩家：聯創光電和士蘭微。聯創光電是LED的老將，士蘭微是新銳，聯創長于LED封裝和應用，有完善的產業鏈；士蘭微長于LED芯片，在單一領域已經做到國內最優。

　　聯創光電：產業全面爆發前夜的堅守者

　　聯創光電是我國最早、最大的LED研發和生產企業，也是中國LED六大產業基地之一，其前身國營746廠從1973年開始就進行LED生產和研究，2006年公司LED收入將達到5億元以上。公司已經擁有了完整的LED產業鏈，從外延、芯片到封裝均已形成了一定的規模。公司的LED業務主要包括廈門華聯、南昌欣磊、南昌分公司、聯創致光和光電材料分公司等5家子公司。

　　南昌欣磊是國內最大的LED芯片生產企業，2005年產量達到了60億只，其產品主要以中低端為主。從盈利的角度來說，欣磊的利潤水平在行業內處于較高的水平。目前公司的發展戰略主要是兩個方面：一、繼續做大產量，2007年將達到70億只，以規模優勢和行業地位來強化競爭優勢；二、做好技術儲備，特別是藍光和白光芯片的生產技術，公司已經擁有多條藍光芯片生產線，一旦國內上游配套成熟，就可批量生產。

　　廈門華聯是國內最大的LED封裝企業之一，主要生產半導體光電子器件、LED照明應用產品和遙控器等產品，其中LED盈利較好。公司未來將實施”半導體照明光電器件封裝及應用項目”，計劃投資12000萬元。根據項目規劃，在2006年形成200萬只1W產品和其他部分高亮度LED燈，新增收入3000萬元，2007年將達到6000萬元，2008年將達到12000萬元。

　　由于LED的技術壁壘較高，資金投入較大，聯創一方面明確了LED作為核心主業的發展思路，集中資源加大LED投入，力爭形成30萬平方英寸、120億粒芯片的目標。

　　另一方面公司也調整了產業發展思路，LED下一步重點發展方向是通過發展壁壘較低的LED下游應用，如LED背光源和應用產品，來推動上游的芯片和外延的發展。聯創未來LED產業的發展將面臨很大的歷史機遇：

　　一、江西省政府對LED產業的高度重視。在6大LED產業基地中，江西省政府一直致力于整合扶持南昌的LED產業。作為新興的高科技行業，政府的扶持具有很大的意義。

　　2007年2月1日預計總投資高達7000萬美元的晶能光電(江西)有限公司“硅襯底發光二極管材料及器件”產業化項目，正式在南昌高新技術產業開發區開建一期工程。晶能項目得到了金沙江、Mayfield和AsiaVest三家國際創業投資基金的大力支持。該項目的開工建設，不僅將為全國六大國家半導體照明工程產業化基地之一的南昌構建一個年產值50億元的LED產業集群，更將為聯創的發展創造一個很好的產業環境。南昌高新技術產業發展以及先進制造業重要基地建設起到積極的推動作用。

　　二、引入戰略投資者。2006年末，公司得LED項目引入了戰略投資者英孚國際。作為一家臺灣企業，英孚國際在LED產業應用上具有一定得優勢。根據協議，未來英孚將對聯創得LED進行大規模得資金和技術投入，并把相關LED產業整合進入聯創，從而提升聯創LED產業得整體

　　預計公司06、07和08年的業績為0.11、0.29和0.4元，給予買入的投資評級，3個月目標價為8.7元。

　　士蘭微：LED領域的意外成功

　　士蘭微從2004年開始進入LED領域，主要是通過旗下子公司士蘭明芯進行。在開始研發時，公司引進了海外研究團隊，經過消化和吸收，士蘭微已經建立了一支自身的研發隊伍。依托自身在傳統IC器件領域研發、生產、銷售的豐富經驗，以及現有的良好的半導體生產、制造平臺，公司迅速掌握了LED芯片的關鍵技術。士蘭微的LED采用倒裝結構，定位于高端，整體技術在國內處于領先水平，產品投放市場以來，獲得了很高的市場評價和客戶認可。

　　在產業發展上，士蘭微對LED有明確的產業布局，從中游的芯片入手，逐漸延伸到上游的外延和下游的封裝和應用，并通過和外資巨頭進行合作，提升整體水平。士蘭微LED發展迅猛，盈利能力很強，06年初LED單月收入為100萬元，到年底以及達1000萬元/月，毛利率高達40%，預計07年將達到1.5億元。隨著士蘭微在LED行業的地位逐漸確立，其價值將得到整體提升。作為IC設計企業，士蘭微在LED領域取得超越市場和自身預期的成功，可能在未來，LED將成為士蘭微最主要的業務。

　　士蘭微最近推出了一款降壓型、PWM控制、功率開關內置的白光LED驅動芯片SB42510。

　　該款芯片是DC/DC功率LED驅動電路，3種不同的規格可以滿足1W，3W以及5W的白光LED的驅動。SB42510采用先進的BCD工藝，輸入電壓可以達到25V，輸出電流可達1A。驅動單顆LED時，效率可以達到88%；驅動兩顆及多顆LED時，效率可以達到95%以上。芯片內置欠壓保護電路，溫度保護電路和限流保護電路。其電流模式能提供快速的瞬態響應，環路穩定性設計簡單。在關斷狀態下，芯片靜態電流僅為20uA；LED驅動電流隨電壓變化的范圍很小，在工作電壓范圍內，可以達到±1%的穩流精度。

　　這相對于其他同類產品具有相當的優勢。SB42510芯片工作頻率在360kHz左右，外圍所需電感電容小；芯片內部的功耗小，采用SOP8的封裝，封裝尺寸小，更有利于用戶的使用。