國泰君安

　　張錦燦

　　投資要點：

　　從06年下半年信貸和流動性調控開始，投資增速一直處于下降態勢，工業企業增加值下降也相當明顯，我們預期07年上半年投資增速將會反彈。專用設備整個行業銷售和利潤水平都處于近年來難得的良好狀態，調控使行業的景氣以理性的增長方式延續。

　　船配、采礦設備、鍛件及粉末冶金制品、建筑工程機械、鐵路機車車輛及配件、金屬船舶、印刷專用設備、金屬切削機床銷售增速都處于較高水平；建筑工程機械、金屬船舶、金屬切削機床、印刷專用設備利潤增速遠高于銷售增速，行業盈利水平有較大提高；飛機制造及修理業、紡織專用設備兩個行業利潤增速大幅超越銷售增長。起重設備、叉車、數控機床、粉末冶金產量維持前幾年高增勢頭；尤其是數控機床和粉末冶金產品最后幾個月增速迅速抬頭。

　　國內投資項目不予免稅的進口商品目錄再次修訂，為國內裝備制造企業進行自主創新提供一個相對公平的競爭環境，生產高端產品的龍頭企業受益最大。數控機床、鍛件、模具獲“增值稅先征后返”，沈陽機床、秦川發展、交大科技、巨輪股份受益。未來內外資企業所得稅合并、大飛機、數控機床專項政策值得期待。

　　07年非經營層面的資本運作將給行業帶來重大投資機會，滬東重機集團借殼上市只是資產注入驚喜的開始。有強大實力母公司的上市公司具備格外的戰略投資價值，建議關注滬東重機、天地科技、上海機電、西飛國際等公司。

　　工程機械建議增持安徽合力、三一重工、中聯重科；造船及港口設備建議增持滬東重機；機床增持秦川發展、交大科技、沈陽機床；鐵路設備增持北方創業；航空制造增持西飛國際；煤炭機械增持天地科技。

　　1.上半年投資增速將觸底反彈

　　從06年下半年信貸和流動性調控開始，投資增速一直處于下降態勢，工業企業增加值下降也相當明顯，這是趨勢的開始還是在醞釀07年上半年的反彈？從新增投資額方面，06年底增速下降的趨勢相當明顯，到年底時已接近近三年的最低點；設備投資06年一直低于總體投資增速，下半年處于增速回升過程中，基本未受調控影響，說明設備采購的內在動力還在；再從06年底年底的新開工和施工項目數看，雖然增量相對05年有所下降，但數值仍處于很高水平。因此，我們有理由預期07年上半年投資增速將會回升。由于行業采購狀況基本上從3月份開始才能看出全年的勢頭，我們上述判斷的驗證要看3月份的數據。

　　2.主要細分行業收入、盈利狀況

　　由于我們重點關注的建筑工程機械、采礦機械等都屬專用設備，我們考察其增長以對整個行業的狀況有個總體的把握。從截止到2006年12月份的數據看，專用設備行業延續05年以來的高增勢頭；利潤增速04年以來首次保持全年高于收入增長；行業銷售利潤率不僅延續了03年以來的增長勢頭，全年同比提升1個百分點。整個行業銷售和利潤水平都處于近年來難得的良好狀態。不過，從逐月遞減的銷售增速看，06年下半年的調控對行業還是產生了一定影響。所幸的是行業利潤增速并沒有像04年二季度一樣迅速下滑，估計調控將使行業的景氣以理性的增長加以延續。

　　從細分行業看，船配、采礦設備、鍛件及粉末冶金制品、建筑工程機械、鐵路機車車輛及配件、金屬船舶、印刷專用設備、金屬切削機床銷售增速都處于較高水平；其中，建筑工程機械、金屬船舶、金屬切削機床、印刷專用設備利潤增速遠高于銷售增速，行業盈利水平有較大提高；飛機制造及修理業、紡織專用設備兩個行業雖然銷售增速不高，但是利潤增速大幅超越，估計行業里優勢企業盈利能力提升較大。

　　從產量上看，起重設備、叉車、數控機床、粉末冶金產量維持前幾年高增勢頭，并且，受06年下半年調控影響不大，尤其是數控機床和粉末冶金產品最后幾個月增速迅速上升，預計勢頭有望保持到07年上半年。建筑工程機械的三個細分行業06年后幾個月受調控影響也不明顯，鏟土和混凝土機械仍維持全年平均增速，壓實機械增長三季度見底后逐漸反彈，最后兩個月增速都在25%以上，細分行業有回暖跡象；按照行業慣例，頭兩個季度是銷售旺季，再考慮到去年調控影響有限，07年上半年至少可以期待平穩增長。

　　3.振興政策大政無形

　　3.1.國內投資項目不予免稅的進口商品目錄再次修訂，機械龍頭公司受益

　　政策由來：為鼓勵國內企業采用國外先進設備，98年起對國家鼓勵發展的國內投資項目和外商投資項目在投資總額內進口的自用設備免征進口關稅和進口環節增值稅，《國內投資項目不予免稅的進口商品目錄》和《外商投資項目不予免稅的進口商品目錄》所列商品除外。隨著國內設備制造實力的增強，設備提供企業普遍反映許多國內已能生產且技術水平已基本達到國外水平的設備未能列入《目錄》，部分列入產品技術規格明顯偏低，導致一些國內已能生產的產品通過免稅進口到國內，使國內生產同類產品的企業處于不利的競爭地位。此次修訂的是“國內投資目錄”，是繼2000年后的又一次全面修訂，不過，“外商投資目錄”仍未變動。

　　修訂的主要內容：新目錄新增192條，主要是通用機械、冶金、礦山機械、食品、包裝、環保、儀器儀表和電子等國內已具備制造能力，技術水平已能滿足要求的設備，以及部分市場容量較大，國內有可能在短期內形成制造能力的設備。修訂的207條，主要是技術規格提高及設備名稱力求精確，便于企業和海關執行。另外，原目錄中個別條目的技術規格偏高，此次也實事求是地進行了下調。

　　主要影響：此次政策調整，是落實《國務院關于加快振興裝備制造業的若干意見》的一項重要舉措，盡管對企業短期盈利影響不大，但是將為國內裝備制造企業進行自主創新提供一個相對公平的競爭環境，對長遠發展相當有利。相對于上次修訂，由于對很多不免稅設備的規格進行了提升，生產高端產品的龍頭企業受益最大。

　　3.2.增值稅先征后返政策

　　12月5日，財政部，國家稅務總局分別就數控機床、鍛件、模具行業出臺了“增值稅先征后返政策”的通知，政策對列入各通知附件的企業產品2006-2008年增值稅近還的各自比例做出了新的規定，預計從2007年起后三年將對相關企業利潤產生影響。

　　享受政策的數控機床產品范圍包括數控機床、數控系統、功能部件。70家數控機床企業生產銷售的數控機床產品，按實際繳納增值稅額退還50%的辦法先征后返。

　　受影響的上市公司主要包括沈陽機床、秦川發展、交大科技，預計增值稅返還額分別為4000萬、800萬、1000萬，對EPS的影響分別在0.12元、0.034元、0.04元左右。另外，近期進入秦川集團的漢江機床和漢江刀具估計也在增值稅返還名單當中。

　　享受政策的鍛件產品是指利用鍛造工藝生產的金屬件，鍛件分為大中型自由鍛件、模鍛件、擠壓件、環件、粉末冶金件和封頭成形件等。263家鑄件企業生產銷售的用于生產機器、機械的商品鑄件，以及154家鍛壓企業生產銷售的用于生產機器、機械的商品鍛件，實行先按規定征收增值稅，后按實際繳納增值稅額退還35%的辦法。受影響的上市公司包括晉西車軸、北方創業、太原重工，不過，由于此次返還比例較前期并無提高，對這幾家公司業績影響不大。

　　享受政策的模具產品包括模具、模具標準件和模夾一體化的檢具。230家模具企業生產銷售的模具產品實行先按規定征收增值稅，后按實際繳納增值稅額退還50%的辦法。受影響的上市公司包括巨輪股份、三佳科技，此次返還從前期的70%下調到50%。對于模具行業大家更關心的是返還政策能否持續下去，并且兩公司收入的增長完全可以對沖比例下降的影響，政策對兩家公司當屬利好。

　　3.3.后續有那些政策可期

　　內外資企業所得稅合并：人大常委會12月24日首次審議內外資企業所得稅合并議案草案,新稅法將法定稅率水平確定在25%左右，對外資企業的過渡期設定在3～5年，并將稅收優惠轉向以產業優惠為主，地區優惠為輔。這將使內資企業整體實際稅負將有所下降、外資企業整體實際稅負上升。

　　考慮到振興裝備制造業的大背景，機械行業符合未來所得稅優惠的方向。前期個別稅率較高的公司，將受正面影響。其中值得重點關注的公司包括沈陽機床、龍溪股份、天奇股份、湘電股份、三花股份，如果稅收調整到25%，業績提升在10%以上。

　　大飛機專項規劃：國防科工委在2006年度工作會議上首次披露，“十一五”期間，中國航空工業將適時啟動大飛機的研制。此后不久，國務院發布《國家中長期科學和技術發展規劃綱要(2006-2020)》，大飛機與載人航天工程、“嫦娥”工程等一起被列入該綱要十六個國家重大科技專項中。今年1月初，國防科工委也稱，正在對大飛機研制這一國家重大科技專項進行積極、謹慎的論證。

　　大飛機規劃包括大型軍用運輸機和干線客機兩部分，研制難度很大，周期較長，預計將跨兩到三個“五年規劃”。受影響的上市公司主要是西飛國際，預計將承擔主要的制造任務。

　　數控機床專項規劃：2006年三季度，《數控機床發展專項規劃(草案)》就由協會上報至發改委，到目前一直處于征求意見過程中，預計近期可能正式公布。按照草案，未來5年機床工具行業將營造數個數控機床產業化基地和為之配套的基礎功能零部件產業基地，基地企業將享受國家政策和資金上的支持。其中，規劃中提出配套的增值稅返還、進口設備不免稅目錄調整政策已經公布。受影響的上市公司主要是沈陽機床、秦川發展、交大科技。

　　4.集團資產注入提供外延式增長空間

　　盈利超預期增長和估值提升是06年機械行業有搶眼表現的主要原因，相比之下，07年機械行業的投資機會或許更多的在于非經營層面的資本運作，集團資產注入給個股帶來外延式增長空間。滬東重機集團借殼上市只是07年機械行業資產注入驚喜的開始。在市場高估值時，母公司理性的選擇是將未上市的資產注入上市公司賣個好價錢。在這個過程中，有強大實力母公司的上市公司顯然具備格外的戰略投資價值。

　　從現有的公告看，已明確為集團相關業務整合平臺的公司尤其值得我們關注，比如：

　　滬東重機、天地科技、上海機電、西飛國際、三一重工、北方創業、貴航股份、秦川發展、洪都航空。由于具體方案仍有較大不確定性，我們只能將母公司及上市公司規模、盈利狀況列出，以供參考。

　　5.主要行業點評

　　5.1.工程機械：基本面的超預期將源自出口

　　去年下半年投資及工業增加值增速的趨緩醞釀著新一輪高潮的到來，在政府調控技巧提升后，我們并不擔心投資的過分下降，畢竟，調控的意圖是延長經濟景氣周期。調控技巧提升的另一個結果是06年那種火爆也不會再現。正如我們在年度策略里所提，工程機械行業基本面的超預期將源自出口的超預期增長，這在傳統淡季的1-2月份或許表現的更為明顯，我們靜待數據的出現。

　　從推薦公司看，出口和細分行業增長狀況依然是主要的考慮因素，我們建議增持安徽合力、三一重工、中聯重科；此外，潛在資產注入的公司也值得關注，比如徐工科技。

　　5.2.造船及港口設備：船價理性回歸難掩業績高增

　　截至2006年11月底，全球手持新船訂單量已突破3億載重噸的整數關口，達到3.04億載重噸。預計全年有望達到3.1億載重噸，接近全球現有商船總噸位的1/3。

　　06年，全球船隊噸位增速6.1%，以高于海運量5-6%的增速，07年差距將更加明顯。從手持訂單和船隊保有量比例看，集裝箱船已達52%，油船33.2%，散貨船20%，預計前期帶動景氣的油船和集裝箱船需求將會趨緩甚至下降(不過散貨船市場將更加活躍，尤其是考慮到20年以上船齡的比例高達42%)。

　　不過，短期看，07年上半年，由于新壓載艙防護涂層、燃油艙雙殼化和油船雙殼化等諸多規則的實施，訂單仍將維持旺盛，并且，考慮到現有船塢的接單超滿狀況，船價仍將維持高位。另外，從更長的時間長度看，全球造船業景氣的主要驅動因素自然是全球經濟繁榮帶來的國際海運需求，景氣的回落自然也看全球經濟的走向。

　　因此在全球經濟衰退確認前，我們并不急于看空造船業，在火爆之后至少還有一段平穩期。

　　并且，07年還是造船廠業績爆發年。05年簽的高價單以及造船效率的提高都將對今年的業績產生正面影響�？傊�，07年將是造船企業日子比較好過的一年。建議增持滬東重機，持有廣船國際。

　　根據我們前面的統計，船配行業的增長速度、利潤率改善狀況有目共睹，并且在中船集團以滬東重機作為大型船舶上市平臺以后，大家對江南重工的船配平臺價值有了更高的期待。再考慮到公司新基地年底建成，明年投產，建議重點關注該公司。

　　港口機械尤其是岸橋需求的增速趨緩是不爭的事實，振華港機的投資價值或許更多的取決于集團資本運作的步驟。這個過程當中，海上重型和鋼結構雖然會錦上添花，但是對收入和利潤構成較大影響還需時日，我們建議持有。

　　5.3.機床：行業增長與資源的整合是主要看點

　　從歷史數據看，機床行業的景氣落后于投資，預計06年的投資景氣將對07年的機床產生積極影響。從06年底的增長數據看，金切機床和數控機床的增速都有明顯的抬頭跡象。在投資火爆的03-04年，數控機床產量增速基本都保持在40%以上，而06年增速一直在20-25%之間，增長較為溫和。并且，經過前幾年的調整，行業技術水平、經營狀況都有較大改善；機床行業也是振興政策的主要受益者，因此，對機床行業的07年的增長我們相當看好。

　　此外，秦機集團和沈機集團對旗下資源的整合也是此后的幾年值得期待的內容，給主要上市公司秦川發展、交大科技、沈陽機床帶來外延式發展的機會，建議增持。

　　5.4.鐵路設備：投資大幅增加帶來機會

　　鐵路固定資產投資今年將達3320億，對工程機械、鐵路設備行業形成利好。1月中旬召開的鐵道部全路計劃工作會議提出，今年擬安排鐵路固定資產投資規模3320億，其中基建2560、更新改造160億、車輛購置600億。新開工項目70個，以鐵路客運專線、煤運通道、區際聯系通道等重大項目為重點。

　　雖然項目開工數量同比減少17個，但是總投資規劃增速仍保持在近50%的水平。

　　其中，基建投資規劃增速為55%，預計對工程機械、鐵路建設用部件產品需求的拉動作用仍相當明顯。車輛購置費用規劃增長36%，增加額在160億左右，預計對車輛的采購將保持高增。受益的上市公司主要是工程機械行業的三一重工、中聯重科、柳工、徐工、山河智能、北方股份以及上海機電下的金泰工程；鐵路建設用部件提供商時代新材、晉億實業；車輛及部件生產商北方創業、晉西車軸。

　　考慮到客運專線建成后需求以及鐵路自備車采購比例上升，我們更傾向于推薦有長期增長潛力的車輛生產企業北方創業、晉西車軸。并且，這兩家公司具有母公司兵器集團的強大背景，有可能成為相關業務的整合平臺。

　　5.5.航空制造：戰略地位決定投資價值

　　根據我們前面的分析，航空制造業是去年少有的幾個利潤增速大幅超越收入增長的細分行業，從04年以來的利潤率提升相當明顯。不論是從收入、利潤的波動狀況，還是從產品的成熟度看，航空制造業剛剛開始進入景氣期，而軍用、民用以及外包業務的巨大前景都讓我們無法忽略這個行業。從政策看，大飛機也是少有的幾個被列為專項的行業。并且，航空制造公司，如西飛國際、哈飛股份、貴航股份、成發科技，集團實力都較為強大。國內兩大航空集團，一航集團民品上市的思路較為明確，二航基本完成地方公司的航空與汽車業分離，未來的資本運作走向也在醞釀當中。這些公司具有戰略性融資平臺價值，建議重點關注，尤其是方案已經確定的西飛國際。

　　5.6.煤炭機械：下游需求高端化帶來新機遇

　　從煤炭行業的規劃看，未來煤炭行業將向企業規模大型化、生產機械化、高效率、高安全性方向發展，未來煤機行業的需求將不只是依靠新增產能，老設備的更新換代將是帶動煤機景氣的主要看點，從而給煤機行業尤其是高端產品帶來新的發展機遇。

　　天地科技得益于母體繼承而來的技術壟斷優勢，隨著制造能力的加強，未來幾年將處于粗放式高增長階段。集團大量的非上市優質資產也給公司帶來外延增長預期。建議增持。