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　　成勝

　　淡季調(diào)整不可避免：一季度是電子元器件行業(yè)的傳統(tǒng)淡季，在高庫存的影響下，行業(yè)將面臨明顯的短期調(diào)整壓力。實(shí)際上，行業(yè)的運(yùn)行在四季度就已經(jīng)顯示出疲態(tài)，PCB出貨量環(huán)比增速放緩，代工廠商的產(chǎn)能利用率和毛利率出現(xiàn)下滑，主板廠商的出貨量也有所減少，微觀證據(jù)顯示一季度的調(diào)整難以避免。

　　看好行業(yè)2H07發(fā)展：Vista系統(tǒng)的發(fā)布，以及廠商投資趨緩，都有助于電子元器件行業(yè)健康的成長，但效果的集中體現(xiàn)應(yīng)在一季度以后。

　　從北美半導(dǎo)體設(shè)備BB值的走勢(shì)來看，從11月份起開始反彈，顯示廠商也仍然看好行業(yè)的未來。

　　補(bǔ)漲是近期電子股大漲的主要原因：在年度策略報(bào)告中，我們就指出當(dāng)時(shí)電子股相對(duì)大盤的估值處在較低的位置，之后1月份電子股的普漲，也驗(yàn)證了我們的觀點(diǎn)。從國際電子股走勢(shì)、其他行業(yè)小市值公司

　　行業(yè)評(píng)級(jí)和公司推薦：雖然電子股1月份實(shí)現(xiàn)了較大漲幅，同時(shí)由于高庫存和淡季效應(yīng)的影響，又將面臨淡季下的短期調(diào)整，但與06年初相比，行業(yè)的相對(duì)估值仍處在較低的位置，市場(chǎng)又對(duì)行業(yè)在07年下半年回暖形成了比較普遍的共識(shí)，因此從全年來看電子元器件類股票的相對(duì)表現(xiàn)將明顯優(yōu)于去年，仍然維持行業(yè)“向好”評(píng)級(jí)，但預(yù)計(jì)在一季度行業(yè)“探底”以前，股價(jià)難以重現(xiàn)1月份的強(qiáng)勁表現(xiàn)。

　　06年一季度的行業(yè)數(shù)據(jù)披露后，快速上升的庫存就成為所有分析師擔(dān)心的問題，在二季度達(dá)到39億美金以后，庫存一直沒有得到有效的調(diào)整，根據(jù)Isuppli最近公布的數(shù)據(jù)，四季度庫存大概在43億美金左右的水平，遠(yuǎn)超上一個(gè)周期頂部時(shí)的16億美金。

　　高額庫存的形成主要有以下原因：首先是PC市場(chǎng)的變化，Microsoft的Vista系統(tǒng)不斷推遲發(fā)行時(shí)間，與此同時(shí)，Intel和AMD之間的戰(zhàn)爭如火如荼，整個(gè)PC產(chǎn)業(yè)鏈中產(chǎn)生了龐大的庫存積累；其次是06年行業(yè)的投資處在較高的水平，產(chǎn)能不斷開出惡化了供求關(guān)系。

　　一季度是電子元器件行業(yè)的傳統(tǒng)淡季，在高庫存的影響下，行業(yè)將面臨明顯的短期調(diào)整壓力。實(shí)際上，行業(yè)的運(yùn)行在四季度就已經(jīng)顯示出疲態(tài)，臺(tái)灣PCB出貨量環(huán)比增速放緩，領(lǐng)先晶圓代工廠商的產(chǎn)能利用率和毛利率出現(xiàn)下滑，同時(shí)四大主板廠商的出貨量也有所減少，微觀證據(jù)顯示一季度的調(diào)整難以避免。

　　但一些有益的轉(zhuǎn)變正在發(fā)生，使我們看好一季度以后尤其是07年下半年行業(yè)的發(fā)展，具體情況包括：

　　1. Vista企業(yè)版已于06年11月底發(fā)布，Vista系統(tǒng)家庭版已于07年1月底發(fā)布，根據(jù)過往經(jīng)驗(yàn)來看，雖然很難量化，微軟操作系統(tǒng)的發(fā)布對(duì)于PC出貨量確實(shí)有一定的促進(jìn)作用。新操作系統(tǒng)對(duì)PC的性能要求很高，將促進(jìn)高端配件和頂級(jí)制程工藝的發(fā)展，并帶動(dòng)PC的升級(jí)換代。根據(jù)IDC的預(yù)測(cè)，全球PC的出貨量年增率將從06年的10.4%上升07年的11.3%，但需要注意的是，Vista引發(fā)的換機(jī)需求在一季度可能還不會(huì)很明顯的表現(xiàn)出來；

　　2.半導(dǎo)體行業(yè)在05年下半年重拾增長動(dòng)能以后，投資也開始反彈。雖然低于00年前景氣時(shí)的水平，但與前一周期相比，05年下半年到06年的投資額較高，在行業(yè)趨于成熟、增長放緩的背景下，產(chǎn)能釋放已經(jīng)給行業(yè)帶來了壓力。

　　但廠商們?cè)诮?jīng)歷過2000年慘痛的下跌后，投資風(fēng)格日趨謹(jǐn)慎。從領(lǐng)先公司已經(jīng)披露的07年投資計(jì)劃和Gartner、SEMI、Pacific Crest Securities等機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)來看，07年行業(yè)投資額的增速將有大幅下降。從北美半導(dǎo)體設(shè)備BB值的走勢(shì)來看，從06年下半年起持續(xù)下降，反映出行業(yè)的投資趨緩，而但在11月份后的反彈，則有先行指標(biāo)的意味，顯示廠商們?nèi)匀豢春?7年下半年行業(yè)的發(fā)展。

　　由于國內(nèi)A股市場(chǎng)上的電子股中存在較多資質(zhì)一般的公司，而歷史上相對(duì)估值卻較高，再加上半導(dǎo)體行業(yè)的庫存壓力在06年1季度以后就已經(jīng)比較突出，預(yù)期的不確定，拖累了電子股的表現(xiàn)�；仡�06年，電子元器件是市場(chǎng)上表現(xiàn)最弱的行業(yè)之一。

　　但在07年情況發(fā)生了變化，正如我們?cè)谀甓炔呗詧?bào)告中所提出的觀點(diǎn)，由于大盤的估值水平有了較大的上升，此時(shí)電子元器件類股票的相對(duì)估值水平較低，同時(shí)已有部分先行指標(biāo)顯示，07年全年對(duì)電子元器件行業(yè)來說仍是不錯(cuò)的年份，再加上原材料價(jià)格下降以及利好政策即將出臺(tái)的預(yù)期，電子股一改去年頹勢(shì)，走出一波好的行情。行業(yè)良好的表現(xiàn)，與我們?cè)谀陼?huì)策略報(bào)告和前期晨會(huì)點(diǎn)評(píng)中的觀點(diǎn)是一致的。

　　但需要指出的是，我們認(rèn)為這輪上漲主要是“洼地效應(yīng)”下的補(bǔ)漲行情，理由如下：

　　1.雖然市場(chǎng)普遍預(yù)期07年下半年電子元器件行業(yè)將向良性方向發(fā)展，但如前文所述，在高庫存和淡季效應(yīng)的影響下，07年一季度行業(yè)將面臨較深的調(diào)整。

　　從境外市場(chǎng)上電子股的走勢(shì)來看，無論是絕對(duì)漲幅還是相對(duì)大盤的漲幅都比較平淡，資本市場(chǎng)并未對(duì)下半年的行業(yè)轉(zhuǎn)暖作出明確的反映，由于大陸對(duì)電子元器件行業(yè)的研究深度尚存在明顯不足，國內(nèi)股市很難對(duì)電子元器件這個(gè)國際性的行業(yè)作出比境外市場(chǎng)更精準(zhǔn)和前瞻性的判斷；2.雖然電子元器件股票有很大漲幅，但這次上漲基本上是和其他小盤股的普漲同時(shí)發(fā)生的，與醫(yī)院、農(nóng)林牧漁等行業(yè)相比，其漲幅并不十分突出；3.在這輪上漲中，電子元器件行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)公司其漲幅并未明顯領(lǐng)先，尤其在后期，大量資質(zhì)較差的公司的股價(jià)也實(shí)現(xiàn)了大幅上漲，行業(yè)的普漲說明基本面所起的作用比較有限。

　　雖然電子元器件行業(yè)的股價(jià)在1月份已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了較大漲幅，同時(shí)由于高庫存和淡季效應(yīng)的影響，基本面又將面臨短期調(diào)整，但與06年初相比，行業(yè)的相對(duì)估值仍處在比較低的位置，市場(chǎng)又對(duì)行業(yè)在07年下半年回暖形成了比較普遍的共識(shí)，因此從全年來看電子元器件類股票的相對(duì)表現(xiàn)將明顯優(yōu)于去年，仍然維持行業(yè)“向好”評(píng)級(jí)，但預(yù)計(jì)在一季度行業(yè)“探底”以前，股價(jià)難以重現(xiàn)1月份的強(qiáng)勁表現(xiàn)。

　　本月我們調(diào)研了廣州國光，因其領(lǐng)先的技術(shù)實(shí)力和在高端電聲器件上的突破，以及固定資產(chǎn)投資較低的特性，成為推薦的重點(diǎn)；此外，在釹價(jià)漲勢(shì)趨緩的背景下，中科三環(huán)近期上調(diào)了產(chǎn)品價(jià)格，符合我們10月份報(bào)告中的預(yù)期，而且公司正在準(zhǔn)備股權(quán)激勵(lì)方案，在前期電子股的上漲中漲幅又較小，因此上調(diào)評(píng)級(jí)至“優(yōu)勢(shì)-1”。