國信證券 李世新

　　流動性的增強在繼續推高造紙業公司的估值，以3.0%無風險利率測算公司估值可能對現階段的投資更具意義，但投資風險也可能相應增加。維持行業中性評級，并繼續看好擁有上游盈利趨勢的岳陽紙業和涂布技術領先的太陽紙業。

　　流動性推升估值

　　基于對長期無風險利率的判斷，我們在前期對紙業公司估值過程中一直采用4.0%~4.5%。由于市場流動性的不斷增強，投資的預期收益率趨降，這可能形成市場對無風險利率持續低位的預期，它進而推高了公司的估值。

　　這種預期將持續多久難以判斷，但它確實顯著地影響著當前的公司估值，并仍可能延續下去。

　　看好優勢企業

　　在我們的紙業估值體系中，原料控制力和產業競爭態勢是高端的盈利能力決定因素。由于紙業過剩是長期趨勢，技術優勢成為享受不充分競爭以回避市場過剩的有效途徑。因此，繼續看好擁有上游盈利趨勢的岳陽紙業和涂布技術領先的太陽紙業。

　　在極少數采取林漿紙一體化的紙業上市公司中，岳陽紙業的上游盈利趨勢是最為明朗的。基于增發后業務的預期，我們測算公司當前的合理價值為13.2元，半年后和一年后的合理價值分別為17.0元和20.8元。

　　這個價值尚未包含對公司未來再融資的預期。在假設再融資年均增長率為20%的情況下，我們測算公司目前的合理價值為15.8元，半年及一年后的合理價值分別為20.4元和25.1元。

　　而太陽紙業隨著2007年-2008年兩條漿線的投產，公司產品成本將下降，毛利率會得到提升，公司目前的合理價值為26.1元，半年及一年后的合理價值為28.7元和31.4元。盡管長期看好太陽紙業的估值，但目前的價格并不具有明顯的吸引力，維持“中性”的投資評級。