紡織服裝業：關注低估與高成長龍頭股

　　國信證券 高芳敏 方軍平

　　基于行業運行環境趨暖和基本面改善，同時估值偏低，我們將紡織服裝行業的評級由“中性”調高到“謹慎推薦”。從公司投資選擇上，我們看好高成長和低估值龍頭公司。

　　07年行業展望：利多因素醞釀中

　　首先，原料價格將溫和上漲。2007年原料價格總體將穩中略漲，漲幅約5%。考慮到目前棉花、滌綸和粘膠在行業原料中的比重，我們認為，2007年原料價格的溫和上漲對行業不會有大的影響。

　　其次，產業政策調控扶優限劣，投資增速放緩，產能過剩正在悄然轉變。行業競爭態勢有好轉的可能。

　　第三，產品出廠價和零售價格雙雙上漲，利潤空間向下游轉移明顯。服裝等下游領域競爭態勢有所緩和，服裝出廠價和零售價穩中有升，同時由于原料價格的企穩和部分類別下跌，服裝原料及

紡織品出廠價指數與服裝出廠價指數的差距正在縮小，為下游毛利率提升提供了良好的行業談判環境。

　　第四，國內服裝及家紡產品消費保持高增長，同時帶動服裝輔料快速增長。綜合考慮我國城鎮及農村居民的服裝消費彈性及收入增長預期，我們預計2007年國內服裝消費市場增長18.6%，繼續保持高增長。

　　此外，出口超預期增長，出口質量將進一步改善。我們認為，行業出口的最差時期已經過去。觀察困難時期出口企業的種種舉措，我們認為2007年行業出口將繼續保持高速增長，增速或將加快。與此同時，受益于國內宏觀調控，以及因為

人民幣升值、數量設限對低附加值出口企業的沖擊，2006年行業出口質量有所提高，1月-10月主要產品出口均價同比提高10.3%。我們預計2007年行業出口質量有望進一步提高。

　　升值的負面預期被市場夸大

　　作為最大的貿易順差行業，市場一度擔心人民幣升值會大幅降低行業利潤空間，但行業強勁的國際競爭力及定價能力超出市場預期，人民幣升值的負面預期被市場夸大。我們不否定J曲線效應在紡織服裝業仍將有效，但考慮到行業3-6個月的出口周期以及行業運轉情況及規模以上企業和上市公司毛利率的變化，我們認為其滯后效應影響較小。

　　依然強勁的國際競爭力保證了提價空間。目前我國紡織服裝企業總體出口成本仍低于國際平均水平20-30%，優勢企業通過提價促進了業績的有效增長。

　　此外，人民幣對不同幣種的有升有貶分散了出口風險。

　　提高行業評級至謹慎推薦

　　以下多重因素提升行業投資價值：出口環境的改善；內銷市場的穩健增長和企業開拓內銷市場的環境正在改善；人民幣升值的負面預期被夸大，有回歸基本面的需要；棉花價格接軌提升行業國際競爭力；固定資產投資結構的改善；穩健增長中或有超預期，防御和進攻兩相宜。

　　基于行業基本面的環境改善和行業估值較低，我們將行業評級由“中性”上調至“謹慎推薦”。

　　從公司投資策略上，我們認為投資兩極(即低估和高成長行業龍頭)是低風險高收益的投資選擇：

　　低估值行業龍頭：魯泰A。06年的歷史業績最低增幅(10%左右)和升值背景下毛利率下降的預期使公司市場表現差強人意。所得稅率預期明朗及產業資本與金融資本的結合是公司股價的催化劑。而我們的RIM絕對估值模型中的半顯現周期增長率由5%提高到6.7%,其合理價值底線從8.45元提高到9.22元。

　　內銷預期高成長行業龍頭：消費升級帶動下消費需求持續旺盛，同時依托奧運提升品牌影響力的品牌服裝，如七匹狼、雅戈爾；出口市場的良性增長及國際服裝制造基地的國內加速轉移為服裝輔料企業提供了良好的發展環境，如潯興股份、偉星股份；定位獨特，制造成本和技術水平仍然具有很強國際競爭力，依托國際市場成功經營策略開拓國內市場，如瑞貝卡、孚日股份。需要說明的是，瑞貝卡與孚日的高增長仍來自出口的增長，國內市場開拓的成功預期抵消了市場對其出口受升值影響的負面預期。

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