申銀萬國

　　黃燕銘

　　2007年1月房地產企業土地增值稅清算管理新政短評

　　2007年1月16日，國家稅務總局網站發布最新《國家稅務總局關于房地產開發企業土地增值稅清算管理有關問題的通知》(國稅發〔2006〕187號)。這份簽署日期為2006年12月28日的通知指出，從2007年2月1日起開始，全國房地產企業將全面進行土地增值稅的清算工作。

　　此次《通知》還進一步明確了清算條件，堵住了以往房地產增值稅征收的一些漏洞。凡房地產開發項目全部竣工、完成銷售；整體轉讓未竣工決算房地產開發項目；直接轉讓土地使用權等三種情況下，房地產項目均應該進行土地增值稅清算。此外對于已竣工驗收的房地產開發項目，已轉讓的房地產建筑面積占整個項目可售建筑面積的比例在85%以上，或該比例雖未超過85%，但剩余的可售建筑面積已經出租或自用的需要進行結算；取得銷售(預售)

　　許可證滿三年仍未銷售完畢的；以及納稅人申請注銷稅務登記但未辦理土地增值稅清算手續的也都必須進行清算。

　　評論：

　　1、對房地產開發類公司影響較大，對物業出租為主的房地產公司無直接影響。1993年頒布的《中華人民共和國土地增值稅暫行條例》明確規定了土地增值稅的征收對象：轉讓土地使用權、房地產，并取得收入的單位和個人。即土地增值稅是在房地產的轉讓環節征收，不涉及土地使用權及房屋所有權未發生轉移的投資性房地產。因此，我們可以很肯定地認為：該政策的出臺，對出租性物業為主的房地產公司并無直接影響，而對房地產開發類公司影響較大。

　　2、增加房地產企業開發成本，壓縮利潤空間。土地增值稅的征收直接增加了企業的開發成本，在宏觀調控政策不斷強化和市場主體較為謹慎的環境下，我們認為房地產價格將保持穩定，增加的稅收成本難以轉嫁給消費者，從而直接壓縮企業利潤。我們在《通過稅收控制房地產利潤率水平—土地增值稅等政策變動分析》(陳昱新，廖緒發，2005)中，詳細測算和介紹了增值稅的增收對企業利潤的影響。按照敏感性測試，主營業務利潤率為32.5%到45%的企業，所需要繳納的土地增值稅對企業業績減少額為22.7%到28%不等。由此可見，如果該《通知》得以嚴格執行，未來房地產開發企業的成本壓力會進一步加大，利潤空間將有所減少。并且項目利潤率越高，政策的負面影響越大。

　　3、“補交”可能增加企業資金壓力，短期內造成不當影響。土地增值稅的免征優惠到2000年底已經結束(見財稅[1999]293號文)，但其后各地對土地增值稅清算的執行力度普遍偏輕，大部分房地產開發企業并未足額繳納和預提土地增值稅。《通知》將土地增值稅的征收由“預征”轉為“清算”，并明確了清算條件，尤其提到“納稅人申請注銷稅務登記但未辦理土地增值稅清算手續的”也在清算范圍之內。如果稅務當局對以前欠繳部分進行“補征”，在不考慮補征稅收難度以及地方稅務機關征收力度的情況下，那么對大部分的房地產開發企業來說，會帶來進一步的現金壓力。如果政策執行到位，房地產開發企業將面臨“吐出”現金稅收的可能。

　　4、宏觀調控不斷加強，中小房產公司壓力增大，市場并購可能加劇。《通知》延續了政府對房地產一貫的調控思路：(1)控制房價，控制房地產行業利潤率，抑制投機；(2)調整住房供應結構，加大普通房的供應；(3)不斷強化調控政策，執行態度堅決。我們認為，雖然《通知》的出臺短期來看對房地產開發企業有普遍的不利影響，但長期來看，有利于房地產市場的進一步規范和長期健康發展。在利潤率受到限制的情況下，房地產企業將更多的依靠規模取勝。在這個過程中，實力不濟的小型開發企業將繼續被清理，市場將愈發集中，并購加劇，強者也將愈強。

　　5、《通知》對華僑城的負面影響最大：一則華僑城土地儲備較大且價格低廉，土地增值幅度較大。華僑城直接和間接擁有的權益土地面積在200萬平方米以上，而且其獲得的成本極低，加上華僑城所特有的經營模式，使得其土地增值程度較大，這可以從其明顯高于房地產行業平均的主營業務利潤率得以印證，這意味著未來稅收清算時，華僑城將為此付出高昂的增值稅；二則據我們了解，華僑城以前未預提土地增值稅準備金。目前，國內各個地區對于土地增值稅部分基本上要求房地產企業按照預(銷)售

　　盡管是預征，但事實上目前房地產企業中真正按四級超率累進稅率進行補征的幾乎沒有。不過，對于一些大的房地產公司，如萬科，其早已預提了部分增值稅準備金，而據我們了解，華僑城的權益房地產項目并沒有預提，因此，此次若征收到位，必然會對其業績產生較大影響。我們初步預計，華僑城來源于房地產項目的利潤將下調20%左右。

　　因此，我們下調評級到“增持”。假設這項政策真能落實到位，我們預計，2007-2008年EPS分別為0.88元、1.15元。考慮到上述因素，以及前期股價漲幅可觀，我們下調評級至“增持”。不過鑒于