機(jī)場(chǎng)業(yè)：機(jī)場(chǎng)盈利增長(zhǎng)的動(dòng)力分析

　　光大證券

　　鄧紅梅

　　全球主要機(jī)場(chǎng)正在經(jīng)歷由“機(jī)場(chǎng)”向“航空城”的轉(zhuǎn)變：在需求多樣化和機(jī)場(chǎng)盈利增長(zhǎng)要求的共同趨動(dòng)下，全球主要機(jī)場(chǎng)已經(jīng)由單純的“機(jī)場(chǎng)”轉(zhuǎn)變?yōu)槿肆魑锪骷�聚、商業(yè)休閑功能齊備的“航空城”。非航空業(yè)務(wù)替代航空性業(yè)務(wù)，成為樞紐機(jī)場(chǎng)盈利的主要來(lái)源。表現(xiàn)為：

　　第一，非航空性業(yè)務(wù)占比不斷提高;第二，與航空性業(yè)務(wù)相比，非航空業(yè)務(wù)具有更高的盈利能力。換言之，全球主要機(jī)場(chǎng)的盈利模式可以歸納為：航空業(yè)務(wù)提供高端消費(fèi)群體和穩(wěn)定現(xiàn)金流，非航空業(yè)務(wù)提供盈利增長(zhǎng)。

　　中國(guó)機(jī)場(chǎng)――“跑道”+“商鋪”雙輪趨動(dòng)下的盈利高增長(zhǎng)：隨著中國(guó)民航業(yè)持續(xù)高增長(zhǎng)，以流量計(jì)，國(guó)內(nèi)主要機(jī)場(chǎng)已躋身全球前列。但機(jī)場(chǎng)盈利仍倚重于航空性業(yè)務(wù)帶來(lái)的外延式增長(zhǎng)。未來(lái)5-10年，在機(jī)場(chǎng)加速市場(chǎng)化改革背景下，在流量快速增長(zhǎng)的同時(shí)，國(guó)內(nèi)機(jī)場(chǎng)非航空業(yè)務(wù)盈利將經(jīng)歷爆發(fā)式增長(zhǎng)，機(jī)場(chǎng)上市公司將實(shí)現(xiàn)“跑道”＋“商鋪”雙輪趨動(dòng)下的盈利高增長(zhǎng)。

　　投資中國(guó)機(jī)場(chǎng)上市公司的理由和邏輯：在國(guó)內(nèi)機(jī)場(chǎng)盈利模式轉(zhuǎn)變的背景下，投資中國(guó)機(jī)場(chǎng)的理由和邏輯將由過(guò)去的“投資流量增長(zhǎng)”，轉(zhuǎn)變?yōu)椤巴顿Y流量增長(zhǎng)＋投資商業(yè)價(jià)值”。

　　全球主要樞紐機(jī)場(chǎng)均享有明顯估值溢價(jià)：對(duì)比全球主要機(jī)場(chǎng)上市公司估值水平與所在市場(chǎng)的平均估值水平，可以發(fā)現(xiàn)，包括首都機(jī)場(chǎng)在內(nèi)的全球其他主要樞紐機(jī)場(chǎng)均享有明顯的估值溢價(jià)。而近年來(lái)風(fēng)起云涌的機(jī)場(chǎng)并購(gòu)則為樞紐機(jī)場(chǎng)溢價(jià)提供了最佳佐證。

　　提高行業(yè)評(píng)級(jí)和主要上市公司目標(biāo)PE水平：與全球樞紐機(jī)場(chǎng)的估值溢價(jià)形成鮮明反差，中國(guó)具有全球增長(zhǎng)最快的機(jī)場(chǎng)，且蘊(yùn)含著巨大的改善價(jià)值，但A股機(jī)場(chǎng)上市公司與全市場(chǎng)相比卻明顯估值折價(jià)。我們相信盈利增長(zhǎng)和估值回歸將成為推動(dòng)國(guó)內(nèi)機(jī)場(chǎng)股價(jià)長(zhǎng)期向上的內(nèi)在動(dòng)力。而2007年，機(jī)場(chǎng)整體上市、首都機(jī)場(chǎng)回歸A股和流量快速增長(zhǎng)可能成為估值回歸的三大觸發(fā)因素。因此，我們提高行業(yè)評(píng)級(jí)至看好，并提高上海機(jī)場(chǎng)、深圳機(jī)場(chǎng)和

白云機(jī)場(chǎng)未來(lái)12個(gè)月目標(biāo)PE水平至30倍、25倍和25倍，合理價(jià)格分別提升至30元、9元和9.5元。

　　根據(jù)光大

證券宏觀和策略部門(mén)的研究，2007年乃至未來(lái)更長(zhǎng)一段時(shí)期，資產(chǎn)重估仍將主導(dǎo)A股市場(chǎng)持續(xù)走強(qiáng)。2007年A股市場(chǎng)的平均市盈率水平將超過(guò)30倍。我們相信，隨著國(guó)內(nèi)主要機(jī)場(chǎng)航空流量的增長(zhǎng)和盈利模式的轉(zhuǎn)變，國(guó)內(nèi)樞紐機(jī)場(chǎng)估值折價(jià)的“怪圈”終將徹底扭轉(zhuǎn)，國(guó)內(nèi)主要機(jī)場(chǎng)上市公司將同時(shí)經(jīng)歷盈利的增長(zhǎng)和估值水平的回歸。2007年，主要機(jī)場(chǎng)的整體上市、首都機(jī)場(chǎng)回歸A股和航空流量的快速上漲，可能成為促進(jìn)估值水平提升的觸發(fā)因素。我們上調(diào)行業(yè)評(píng)級(jí)至“看好”，并相應(yīng)上調(diào)主要上市公司12個(gè)月的目標(biāo)估值水平：

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