房地產(chǎn)：07年轉(zhuǎn)型期土地與資本盛宴

　　中金公司

　　要點：

　　轉(zhuǎn)型期土地與資本盛宴：、政策主導(dǎo)下的土地和信貸緊縮一方面提高行業(yè)壁壘，維系著行業(yè)高利潤率，另一方面導(dǎo)致暴利與微利共存，行業(yè)整合在加劇；房地產(chǎn)企業(yè)一方面通過融資增加土地儲備獲得高增長，另一方面通過高增長來吸引更多的資金，土地與資本的盛宴正在進(jìn)行，未來房地產(chǎn)行業(yè)將向地產(chǎn)寡頭和眾多中小項目公司兩個極端發(fā)展；借助資本市場實現(xiàn)跨越式發(fā)展是未來幾年優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)展的主要模式。

　　還是首選龍頭公司：盡管估值水平提升很快，我們依舊看好龍頭企業(yè)有三大理由：盈利的高增長、資本與管理的聯(lián)姻和房價上漲趨勢未改。豐富土地儲備和高速增長的公司都是投資者的首選，我們看好中國海外、萬科兩大龍頭，同時更加關(guān)注可能沖擊地產(chǎn)第一梯隊的華潤置地、金地集團(tuán)和招商地產(chǎn)；業(yè)務(wù)模式特殊的華僑城、區(qū)域性企業(yè)棲霞，中華企業(yè)、園區(qū)類公司浦東金橋、陸家嘴等可長線關(guān)注；另外奧運受益者首創(chuàng)置業(yè)、億城也可以階段性關(guān)注。從操作的角度，目前房地產(chǎn)公司估值水平并不便宜加上上半年處于政策敏感期，所以07年下半年房地產(chǎn)板塊將會有更好的表現(xiàn)。

　　行業(yè)利潤率將維持：耕地的嚴(yán)格保護(hù)使得不僅是建設(shè)用地，包括工業(yè)、倉儲和旅游用地在內(nèi)的土地價格將在07年將普遍上漲，地價升值收益仍然是企業(yè)利潤的最大來源，而政策對資金和土地的限制將進(jìn)一步提高進(jìn)入壁壘，從而維持行業(yè)較高利潤率水平，盡管04、05年高價土地陸續(xù)進(jìn)入市場，行業(yè)整體利潤率將受到抑制，但仍難以在短期內(nèi)明顯降低；行業(yè)利潤率回落速度晚于預(yù)期將有利于房地產(chǎn)公司估值水平的提升。

　　資本+管理=地產(chǎn)巨頭：房地產(chǎn)行業(yè)從完全競爭的市場環(huán)境中走過來，優(yōu)質(zhì)的企業(yè)已經(jīng)具備了很強的國際競爭能力，國際化進(jìn)程中所受沖擊較小，相反伴隨著人民幣升值、外資買房限制，大量國際和國內(nèi)資本必將追逐不動產(chǎn)以及加速與管理資源的聯(lián)姻，從而有利于國內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的發(fā)展壯大，我們認(rèn)為未來幾年中國必將出現(xiàn)幾家千億以上市值的房地產(chǎn)公司，中國海外和萬科將是最先沖擊這一目標(biāo)的兩家。與此對應(yīng)，行業(yè)第一梯隊的公司市值將在500億以上水平，沖擊這樣的規(guī)模將是眾多公司目標(biāo)之一，土地規(guī)模和盈利能力將是達(dá)到這一目標(biāo)的核心，而資金和管理能力是關(guān)鍵。

　　房價將繼續(xù)上漲：07年房地產(chǎn)投資仍將維持在20%左右，投資熱點從一、二線向三四線城市轉(zhuǎn)移；盡管房價已經(jīng)偏高，房價泡沫在不斷累積之中，但基于以房價穩(wěn)定為目標(biāo)的調(diào)控政策、扎實的真實需求和供給不會快速釋放，我們判斷07年房價依舊上漲，漲幅將維持回落的態(tài)勢，漲幅的回落主要來自于結(jié)構(gòu)的調(diào)整；區(qū)域來看，熱點將仍集中在環(huán)渤海區(qū)域，長三角將回暖，珠三角維持強勢；商業(yè)物業(yè)開發(fā)仍將冷熱不均，商業(yè)物業(yè)租金價格將穩(wěn)步上漲。

　　07年調(diào)控政策重于執(zhí)行：雖然房價依舊上漲，但漲幅的回落表明過去兩年的調(diào)控政策正逐步起到效果，07年調(diào)控政策將以細(xì)化原有政策和加強執(zhí)行效果為主，我們認(rèn)為07年政策的主要出發(fā)點是通過土地供應(yīng)、稅收等手段增加中低價、中小戶型商品房供應(yīng)，抑制大戶型、高檔商品房的供應(yīng)和需求；物業(yè)稅短期內(nèi)不會實施。

　　我們增加了七家區(qū)域性公司的首次覆蓋：給予區(qū)域性公司中華企業(yè)推薦的評級、給予億城股份、棲霞建設(shè)審慎推薦的評級；對園區(qū)類企業(yè)浦東金橋?qū)徤魍扑]，陸家嘴中性，以及陽光股份中性的投資評級。