黃酒行業；曲水流觴黃酒盛宴 龍頭股點評

　　光大證券

　　彭丹雪

　　黃酒——新奢侈品的新貴：我們考察了日本在奢侈品高速發展時期的特點，認為我國正在步入新奢侈品蓬勃發展的時代。在產品的功能和工藝上，紹興黃酒具備無可比擬的優勢，而且其蘊有豐富的文化內涵，是強烈的中國文化象征符號，黃酒具備成為新奢侈品的能力，必將在新奢侈品市場中占據一席之地，未來發展值得期待。

　　黃酒行業快速發展：自2001年以來，黃酒的產量增速基本都維持在5%以上，整個行業的收入和利潤都保持了10%以上的增長。黃酒整體行業向好發展，而且黃酒檔次提高，中高檔產品比例加強。另外，傳統消費區域以外地區收入占比的不斷提高也說明黃酒在歷史因素以及經濟輻射作用下未來能夠走出傳統消費區域，成為全國性的消費品種。

　　行業龍頭，各有擅場：黃酒行業雖然在量上較為分散，但在效益以及品牌上卻凸現出了集中的特點。古越龍山、會稽山和金楓酒廠是行業領頭羊，三者在品牌、規模和效益上各有所長，亦在經營、整合和品牌上各有缺失。但其中古越龍山面臨的變革機遇最大。

　　1.古越龍山——品牌第一

　　古越龍山隸屬于紹興黃酒集團旗下，是我國知名的黃酒品牌，在全國范圍內影響力最廣，也是黃酒行業中唯一進入500強的品牌4。公司擁有24萬噸黃酒庫存量，是行業中最大的黃酒庫存。但公司由于前幾年多元化投資氨綸產業失敗，虧損加大；加上公司前幾年在黃酒營銷方面的缺失，使得公司在“海派”黃酒迅速發展時期反而沉寂下來。這也是公司不為市場看好的主要方面。

　　但我們認為公司仍然是黃酒行業的領軍者，其擁有的強大品牌號召力不是其他企業一朝一夕可以追趕上來的。近期公司也已經下決心對經營方面進行改變，剝離氨綸、加強營銷、收購女兒紅等，公司即將迎來發展的拐點。我們認為發展和進步潛力最大的當屬古越龍山并強力推薦它，給予其“最優-2”的投資評級。后文我們將詳述看好古越龍山的理由。

　　2.金楓酒廠——利潤第一

　　金楓酒廠的成功就是其在上海市場的成功。它緊緊抓住了上海市場，推出具有改良口味的新型黃酒，提出了黃酒是中國的“XO”的概念，將黃酒檔次迅速提升；另外，金楓牢牢控制上海市場的銷售網絡，滲透率不斷加強。這使得金楓短短幾年成為黃酒行業中獲利能力最強的企業，2005年，金楓酒廠的利潤占據整個黃酒行業的近四成。

　　“石庫門”深刻的上海烙印促成了其在上海的成功，目前已經牢牢占據了上海的黃酒消費市場。但也因此，它的品牌和文化影響的本土化非常濃重，在滬外市場反而難以獲得共鳴，成為其今后發展的瓶頸。另外，金楓如能完成對“和酒”的收購，實力能夠大大增強，發揮1+1>2的優勢，毋庸置疑將進一步加強金楓在上海市場的地位。但“和酒”也是一個具有濃重上海本土特色的品牌，今后金楓的進一步發展仍然要看它能否成功地將品牌向滬外市場推廣。

　　3.會稽山——產能第一

　　會稽山在行業中更早一步開始了整合。在05年末以9000萬的高價收購了嘉善43%的股份，06年11月又以6250萬元的價格購得嘉善2500萬股股票，目前會稽山總計持有嘉善85.66%的股權，其產能也由6萬噸上升至12萬噸，成為黃酒行業中產能第一大的公司，公司還計劃繼續擴大產能，進一步增強行業地位。會稽山的實際控制人是民營的精功集團，這使得會稽山的管理層更加靈活和務實。會稽山也逐步意識到營銷的重要，打出了“黃酒之源——會稽山”等口號，力求在市場上樹立良好的品牌形象。

　　但就上市公司而言，輕紡城僅持有會稽山51%的股權，而且主業分散，有

　　總之，黃酒行業的幾家龍頭企業優勢明顯，各有所長，它們促進了整個黃酒行業的革新和發展，也逐步加強了行業的集中優化。我們認為未來黃酒業能夠持續發展的推動力，一方面來自外來的扶持，如政府的稅收優惠政策等；另一方面，而且是最主要的方面還是來自內生的需求增長。黃酒形象的改善、消費群體的擴大以及行業優勢企業的導向等都將引領黃酒行業持續增長。

　　我們認為今后幾年黃酒行業仍能繼續保持10%以上的增長速度，尤其是大規模企業的優勢更加明顯，將獲得超越行業發展的增速。在這其中，我們看好具有全國品牌效應的黃酒企業——古越龍山。雖然目前它不是行業中盈利最好的企業，但我們認為它是未來改變最大的公司，其公司股票也是最具有投資價值的品種。

　　投資建議：由于氨綸低效資產的剝離、品牌效應以及全國營銷的增強，我們預期古越龍山有望實現提價和銷量擴張。我們預測公司未來業績將出現大幅增長，06-08年EPS為0.08元、0.59元和0.96元。目前估值極具吸引力。古越龍山是即將迎來高速成長的行業龍頭，未來上升空間巨大。我們調高公司投資評級為“最優-2”，并上調12個月內目標價至33元，強烈建議買入。