銀行業：上調準備金率無關銀行股結構調整

　　中信證券

　　楊青麗

　　投資要點

　　此次上調存款準備金率0.5個百分點，一如我們以前對銀行股的評述，不影響我們預期的07年銀行股貸款增長及利潤增長，從而并不影響我們對銀行股的評級。

　　市場越瘋狂，投資應更理性。在大銀行短期上漲過快，透支較多未知因素后，銀行股需要結構調整。相對于大銀行，中小銀行的估值水平更具彈性。全球大銀行的PB水平幾乎沒有超過4倍的，而中小型銀行的PB分布卻更擴散，高達5倍以上的不在少數。內在理由可能是大銀行相對來說增長率會慢一些，而中小銀行成長空間更大。招商銀行是中型銀行，加上其國內最優的質地，對其未來增長看得更高，PB水平給得更高，是令人放心的，也是可以接受的。大銀行07年估值回落至3倍多，可以說就到位了。

　　招商銀行A股依然最具吸引力。依然維持買入評級，一年后目標價至20元(永續增長率0%，不考慮營業稅下降)，07年目標PE為39.93倍,目標PB為4.79倍,潛在漲幅31.23%。

　　事件：從1月15日起，上調人民幣存款準備金率0.5個百分點

　　中國

人民銀行決定從2007年1月15日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。

　　調控與銀行股價結構調整無關

　　此次上調存款準備金率0.5個百分點，一如我們以前對銀行股的評述，不影響我們預期的07年銀行股貸款增長及利潤增長，從而并不影響我們對銀行股的評級。

　　在貨幣供應適度的情況下，央行針對外匯儲備過多采取的上調存款準備金率并非是強烈的緊縮信號。這是我們在2005年1月28日＜存款準備金率調整的可能性探討＞中指出的。原因是本幣供應如果存量不動，上調一次就抽走一些，自然是緊縮的，而現在由于升值預期的存在，外幣持續進入導致本幣存量不斷增加，上調一次只是就增量減少一些，并非強烈的緊縮。這也是央行貨幣政策報告曾經強調的大概意思。

　　對股價不會產生負面影響。上調存款準備金率或其它“緊縮”手段是經濟擴張或持續增長過程中(升值預期伴隨)的必然。在經濟增長勢頭沒有發生轉折之前，緊縮并不改變

股票預期。所以對股價不會產生負面影響。這是我們反復強調的觀點。也印證了我們在06年下半年路演過程中，提出還會出臺調控措施的推測。

　　堅持對緊縮手段的綜合評價，不能機械和單一

　　堅持對緊縮手段的綜合評價，不能機械和單一。無論是升息、升值，還是提高存款準備金率，都是緊縮措施，除了影響存貸款利率外，還影響債券及同業的收益成本及價格上、資產質量及信貸等業務增長方面。所以判斷

宏觀調控對銀行影響，應綜合地看，在分析完細細碎碎諸多因素之后，將目光落在：銀行利潤與預期比，而不是與不調控比，是增長的還是下降的。

　　適當的宏觀調控政策使經濟能夠平穩健康地增長。政府宏觀調控能力的提升使經濟周期不會因調控而產生大起大落的波動，加上銀行業自身管理水平的提高，從制度上避免了大發展之后必是大不良歷史的再現。在經濟快速發展過程中的宏觀調控，其目的不是使經濟停滯發展或倒退，而是對發展節奏和發展方向的微調，是對微小偏離的糾正，是為了保證更有質量的發展。從銀行業的角度分析，一方面宏觀調控并未改變其增長的趨勢，另一方面及時的宏觀調控避免了銀行業因為貸款沖動而產生潛在不良資產的后果，因此調控并未改變銀行持續增長的主題，而是使成長的過程更加健康。

　　如果不進行調控，意味著照此速度，貸款增長會更高，從而銀行業績將有超預期的增長。如果進行調控，并沒有改變經濟增長趨勢，同時經濟波動并不大，所以銀行業績仍在預期之內增長，資產質量下降也在可控范圍之內，以市值計價的債券等資產損失也可以消化。從而股價也伴隨預期業績增長而仍然可以保持上漲趨勢。

　　銀行股需要結構調整，維持招商買入評級

　　市場越瘋狂，投資應更理性。在大銀行短期上漲過快，透支較多未知因素后，銀行股需要結構調整。相對于大銀行，中小銀行的估值水平更具彈性。全球大銀行的PB水平幾乎沒有超過4倍的，而中小型銀行的PB分布卻更擴散，高達5倍以上的不在少數。內在理由可能是大銀行相對來說增長率會慢一些，而中小銀行成長空間更大。招商銀行是中型銀行，加上其國內最優的質地，對其未來增長看得更高，PB水平給得更高，是令人放心的，也是可以接受的。大銀行07年估值回落至3倍多，可以說就到位了。

　　招商銀行A股依然最具吸引力。依然維持買入評級，一年后目標價至20元(永續增長率0%，不考慮營業稅下降)，潛在漲幅31.23%。

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