中金公司

　　孟晉紅

　　事件

　　對3G牌照發放前景的樂觀預期推高國內電信公司股價。四家國內電信公司股價單日漲幅在3.1%(中國移動)

　　到30.8%(中國網通)之間。中國聯通A股收盤價上漲10%。

　　評論

　　我們認為，整個電信板塊股價上漲的驅動因素包括對3G牌照早日發放的預期、對電信行業同時進行重組的預期、以及充裕的市場流動性。當前股價下，中國網通2007年市盈率和EV/EBITDA分別高于中國移動和中國聯通。從基本面角度看，我們認為如此之高的估值并不合理，建議投資者減持。中國網通管理層無法證實公司能夠在2007年獲得3G牌照。與ITU2006年世界電信大會媒體報道的普遍觀點相反，我們仍然認為3G牌照發放的時間最有可能在2007年下半年。固網運營商在通過重組聯通獲得2G/2.5G移動網絡前(我們認為近期內可能性不大)，其基本面前景十分黯淡。網通尤為如此，因為其業務轉型較晚，移動業務替代固網業務對網通的負面影響更為嚴重。即使考慮非基本面因素，我們依然認為網通估值倍數高于兩家移動運營商并無充分理由。

　　我們預計隨著07年1月中旬(即許多投資者預期的中國政府發放3G牌照時間)的臨近，市場將出現波動。因此，我們建議投資者專注于基本面并開始減持頭寸。移動運營商面臨的風險之一是未來十二個月內旨在重新平衡行業結構的監管措施所帶來的不利影響。對固網運營商來說，在2007年晚些時候乃至2008實現行業重組之前，其基本面惡化的速度可能超過我們預期，其原因在于中國移動和中國聯通正力圖在未來不可避免的新競爭者加入之前，通過加大降價與促銷力度占領更多的市場份額。