光伏電池：光伏企業(yè)簡訊天合林洋海外上市

　　西南證券

　　陳毅聰　

　　摘要：天合光能、江蘇林洋在美國成功上市。對此有喜有憂。憂的是中國內(nèi)地光伏電池企業(yè)數(shù)量正在迅速增長，產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)�快了；CSI阿特斯、江蘇林洋上市后的股價表現(xiàn)較差。喜的是天合光能股價表現(xiàn)不錯，招股市盈率很高。林洋公司當(dāng)前市值對Q3收入的比約為22倍，無錫尚德約為30倍，天合光能約為17倍，CSIQ約為15倍。25日，天威保變(600550)收盤價為19.74元，處于估值的上限水平。考慮到新能源法實施在即、股市整體估值水平明顯偏高、市場資金供給充足，故給予“持有”評級，較12月11日的“謹(jǐn)慎持有”評級高。

　　報告等級：★★近期，中國光伏企業(yè)的簡訊如下：

　　1、無錫尚德(代碼：STP)、臺灣茂迪(6244)股價穩(wěn)定，前者22日收盤價為32.62美元，12月11日收盤價為31.21美元(2006年動態(tài)市盈率約37倍，2005年P(guān)E為104倍)；后者25日收盤價為396新臺幣，12月11日收盤價為401新臺幣。CSI阿特斯太陽能公司(代碼：CSIQ)股價繼續(xù)下跌，22日收盤價為9.57美元。12月11日收盤價10.30美元。

　　2、天合光能(代碼：TSL)登陸紐交所，22日收盤價為19.85美元，較招股價上漲7%。19日開盤價為26美元，收報于20.28美元。招股價為18.50美元，成功募集9800萬美元。原來計劃招股價在13.50美元到15.50美元之間。公司當(dāng)前市值約4.24億美元。發(fā)行市盈率(2005年)為119倍，近一年(去年Q4到今年Q3)的動態(tài)發(fā)行市盈率為28倍。

　　3、江蘇林洋(代碼：SOLF)登陸納市。它發(fā)行1200萬股，招股價在12.50美元，募集超過1.5億美元，將用于購買原材料、擴(kuò)張生產(chǎn)能力和研發(fā)。上市首日(12月20日)，

股票開盤價12.50美元，收盤價為9.96美元，下跌了2.54美元，跌幅高達(dá)20.32%。22日收盤價為10.97美元，市值為5.27億美元。該公司第二季度和第三季度的凈收入分別為1.01億元和1.828億元，毛利分別為3110萬元和5190萬元。2006年6月和8月，林洋新能源先后兩次共獲得來自花旗銀行、GOOD ENERGIES、聯(lián)想弘毅和聯(lián)想投資5300萬美元的投資。

　　小結(jié)：有喜有憂。憂的是：中國內(nèi)地光伏電池企業(yè)數(shù)量正在迅速增長，產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)�快了；CSI阿特斯太陽能公司(代碼：CSIQ)、江蘇林洋(代碼：SOLF)上市后的股價表現(xiàn)較差。喜的是：天合光能(代碼：TSL)股價表現(xiàn)不錯，招股市盈率很高。林洋公司當(dāng)前市值對Q3收入的比約為22倍，無錫尚德約為30倍，天合光能約為17倍，CSIQ約為15倍。

　　若按林洋公司的估值，天威英利市值可達(dá)14-16.9億美元，高于我們的預(yù)期(13.0-15.9億美元，屆時的2006年動態(tài)PE約為43-52倍，對應(yīng)的2007年動態(tài)PE約為20-24倍)，但謹(jǐn)慎起見，我們暫不調(diào)整對天威的估值。我們原來假設(shè)IPO定價是2006年按發(fā)行后股本全面攤薄后EPS的20-22倍(根據(jù)TSL公司初定招股價13.50-15.50美元的情況)，募資1.5億美元左右。后來，TSL招股價為18.50美元，近一年動態(tài)發(fā)行市盈率28倍。根據(jù)這個情況，英利IPO招股價對應(yīng)06年發(fā)行后股本全面攤薄后EPS的市盈率應(yīng)該可以達(dá)到22倍。同樣是基于謹(jǐn)慎、保守的原因，我們也暫不調(diào)整原來的假設(shè)，仍以IPO之后天威對英利持股比例會進(jìn)一步下滑至28.7%進(jìn)行估值。天威手中的英利股權(quán)，折每股約為7.95-9.75元(06年P(guān)E43-52倍，07年P(guān)E20-24倍)。公司其它業(yè)務(wù)(高壓變壓器)估值取8-10元/股(對應(yīng)的2007年動態(tài)PE為20-25倍)；合計約為15.95-19.75元。

　　25日，天威保變(600550)收盤價為19.74元。處于估值的上限水平。維持2006年每股經(jīng)常性損益0.51元、2007年EPS0.82元的預(yù)測，半年目標(biāo)價18-22元。寶碩擔(dān)保案對估值的影響不大，約每股0.2元�？紤]到新能源法實施在即、股市整體估值水平明顯偏高、市場資金供給充足，故給予“持有”評級，較12月11日的“謹(jǐn)慎持有”評級高。

　　提示：風(fēng)險較大。首先，倘若英利IPO價格低于預(yù)期，或者上市后股價走勢有如CSI阿特斯太陽能公司近期的表現(xiàn)，則會影響到A股中的天威股價。另外，第四季度歐洲光伏電池價格跌幅為5-10%，有預(yù)測稱明年還將下跌5-10%；且受損于

人民幣升值。但我們的業(yè)績預(yù)測已假定07年出售組件的平均價格為20-25元人民幣/瓦，比06年高點(diǎn)低20%以上。

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