中信建投：零售業在變局中前行

　　明星分析師

　　金融學碩士，曾供職于上海匯聯商廈，現任中信建投證券研究所研究員，從事零售行業的研究。在CCTV《中國證券》、《中國證券報》和今日投資財經資訊有限公司聯合舉辦的“2005年度最佳分析師”評選活動中，榮獲“明星分析師”稱號。

　　2006年零售行業繼續保持穩定增長，并購成為主旋律。未來繼續看好零售行業，可重點關注可持續增長、有資產注入預期、業績穩定、估值偏低及基本面發生變化等五類上市公司。

　　中信建投 孫鸞

　　2006年零售行業烽煙再起。百貨類上市公司2006年仍然取得較好的業績增長，行業的并購屢屢發生。家電連鎖零售行業是近年來擴張最快、變化最多的行業之一。年內，首先永樂和大中電器戰略合作，年中，永樂電器由于經營不善，與國美電器以換股的方式合并，產生家電連鎖零售行業的巨無霸新國美永樂集團。而美國最大的家電連鎖零售商——百思買在收購五星電器后，第一家旗艦店將在年內在上海開出。

　　國內的家居連鎖仍然沒有尋求到可以持續的盈利模式，因此家世界今年出現資金問題，于近日宣布將旗下12家門店轉讓給家世界。而國內另一家建材家居連鎖門店——東方家園的主營業務仍然處于虧損階段。連鎖超市業態的競爭疲態，在2006年繼續延續。華聯超市持續虧損，最終大股東——百聯股份與新華傳媒進行資產置換，公司變成一個新媒體公司。與大賣場和便利店相比，標準超市沒有明顯的價格優勢和競爭力。

　　06年零售業市場表現強于大市

　　零售行業上市公司2006年繼續保持良好的市場表現，主要的零售上市公司，如王府井、大商股份、蘇寧電器、華聯綜超的漲幅都顯著強于大盤。

　　零售上市公司較好的市場表現，主要有以下因素：第一是股權分置因素和整體環境向好，帶動了整體零售行業估值水平的提高，證券市場由弱轉強；其次，來自于零售行業上市公司業績的持續增長；第三，來自于對零售行業上市公司未來業績持續增長的預期。零售行業的上市公司的業績增長主要來自于門店的擴張。蘇寧電器、華聯綜超等都通過較快的新開門店方式，擴大市場分額，搶占市場，提高銷售收入和盈利水平，業績穩步提高。而廣州友誼、新世界等則通過提高現有門店的內部管理水平，提高客單價等方式提高已有門店的經營能力和獲利能力，也有較好的增長。

　　未來繼續看好零售行業的主要推動因素：1、行業環境并未變化，消費對經濟增長的推動作用將會繼續；社會消費品零售總額將會繼續保持較快的速度增長。2、管理層激勵等措施的實施，能夠將管理層的利益和投資者的利益捆綁在一起，從而有利于上市公司的發展和業績增長，也有利于上市公司業績的釋放；3、零售行業的上市公司的資產，特別是商業地產，能夠受益于人民幣升值，因此重估增值角度，也大大提高了零售上市公司的估值潛力。

　　人民幣升值引發商業地產重估

　　由于我國外貿長久以來的順差，以及國內經濟的穩定增發帶來的外資投資熱潮，因此人民幣有升值的趨勢。人民幣升值，直接影響是以人民幣計價的資產價格上升，在資本自由流入的情況下，外資必然會大量涌入中國，將國內的房產等資產作為資產配置組合之一。

　　因此，國內的證券市場，不是一個孤立的市場，必須將其置于全球資本市場和人民幣升值的大背景下，進行重新估值和考量。

　　外資看好國內的商業地產，加快布局海外房地產基金目前大舉進入中國房產市場，一方面看好人民幣升值，另一方面，也看好國內的房地產，因此能夠從價格上漲和人民幣升值兩方面受益。外資目前比較看好國內的商業地產，如甲級寫字樓，辦公樓、大型商場以及酒店租賃等。

　　目前已經進入中國的海外房地產基金包括，摩根士丹利房地產基金，麥格理全球房地產咨詢公司，荷蘭國際集團房地產基金，第一中國房地產發展集團，美林集團，雷曼兄弟投資銀行和凱德置地“中國住宅發展基金”等。

　　零售行業持有的商業地產，往往地處城市中心地段，因此重估潛力巨大，往往有較高并購價值。

　　繼續看好的零售業上市公司

　　2007年可以繼續關注的零售行業上市公司，可以分為五類：

　　第一類是通過內外延擴張，獲得持續增長的零售行業上市公司，未來三年的年增長可達到30%以上，主要包括：大商股份、銀座股份、蘇寧電器、華聯綜超、王府井、農產品、武漢中百等；

　　第二類是預期將有資產注入的上市公司，主要包括：百聯股份、新世界、銀座股份、陜解放、重慶百貨、東方集團等。這些公司或者大股東在股改中有所承諾，或者是公司大股東目前持股比例略低，需要注入資產，以保證控股地位；

　　第三類是短期沒有門店擴張計劃，業績主要來自于現有門店的內生增長的上市公司，主要是廣州友誼，友誼股份，預計2007年增長在15-20左右；

　　第四類是相對估值水平較低的公司，如歐亞集團、新世界，目前的估值水平是不高的；

　　第五類是基本面發生顯著變化的上市公司，如蘭州民百，大股東轉變成紅樓集團后，公司的主營將變成富春江旅游業務；而成商集團的股東變成深圳茂業集團后，大股東實力大大增強。

　　重點公司分析

　　新世界 國慶節期間，新世界實現銷售收入8019萬元，位列全上海第一位。新世界面積擴張后，公司從2006年開始進行布局和品牌的調整，逐步提升新世界的消費檔次。

　　商業地產重估增值。新世界在上海南京路、西藏路商圈擁有供給21萬建筑面積的商業地產，其中包括百貨經營、五星級酒店和其他綜合配套設施，重估潛力巨大。

　　五星級酒店擁有優秀的管理團隊——聘請卡爾森酒店管理集團代為管理，地理位置位居上海市中心，入住率保持在85%以上。盈利穩定。增長未來更多來自于

　　股價推動因素：公司百貨經營部分未來保持穩定增長。娛樂項目、世嘉娛樂城、杜莎夫人蠟像館，逐步進入盈利期。公司的中草藥連鎖，蔡同德堂和群力草藥房業務未來增長潛力巨大，目標發展成一條從上游生產到下游零售終端的產業鏈，從而成為公司新的利潤增長點。資產注入預期和管理層激勵將有利于公司的長遠發展和公司業績的釋放，目前評級增持。

　　歐亞集團 公司股改承諾未來3年保持20%的增長。公司最新公告，2.1億元收購沈陽聯營60%股權，跨出了跨地區經營的第一步。公司另外還在四平和沈陽有項目儲備，公司的購入成本都很低。

　　公司是長春地區的百貨龍頭企業。目前在長春擁有7家門店，其中歐亞商都是公司收入和利潤的主要來源。其他門店，目前都處于培育期，預計會逐步進入盈利期。

　　公司持股40%的歐亞賣場三期共計建筑面積40萬平方米，目前已經全部建成。歐亞賣場的收入主要體現為租金，目前租金水平比較低。未來租金水平將會逐步有所提高，歐亞賣場的業績也將會有所體現。

　　股價推動因素：公司目前的估值在零售百貨上市公司中低于平均水平。公司目前的股價水平，按照2007年的每股收益計算，市盈率不到20倍，顯著低于其他零售上市公司25-30倍水平。公司的股價仍有進一步上升空間，目標價位13.5元，評級增持。