明星分析師

　　工商管理碩士，現(xiàn)供職于光大證券，主要研究有色金屬行業(yè)。在CCTV《中國證券》、《中國證券報》和今日投資財經(jīng)資訊有限公司聯(lián)合舉辦的“2005年度最佳分析師”評選活動中，榮獲“最佳獨立見解分析師”稱號。

　　大多數(shù)有色金屬的供需基本面仍然極為緊張，電解鋁盈利持續(xù)改善，精銅冶煉加工費大幅下降，年內有色金屬價格有望再度上漲。國家再度下調有色金屬產(chǎn)品出口退稅率對企業(yè)的影響有限，我們對有色金屬行業(yè)的投資評級仍然為“向好”。

　　光大證券 衡昆

　　在8月中旬中國

人民銀行宣布調整法定利率水平后，主要有色金屬價格仍穩(wěn)步上漲，而且，這種上漲勢頭一直延續(xù)到9月初。其中，尤以鋅和鉛表現(xiàn)最為突出。漫長的盤整行情似乎已宣告結束，消費者的買盤紛紛涌現(xiàn)，基金也重新開始進場。但好景不長，剛剛走出突破行情的基本金屬又跌回到了前期的交易區(qū)間里。而且，這次回調的影響范圍廣泛，所有種類的商品都未能幸免。尤其是

原油價格節(jié)節(jié)下滑，并跌至了7個月來的低點；黃金和白銀的價格走勢也甚為疲弱。

　　各種商品價格的下挫與美元的走強有一定關系，但首要因素還是市場再度擔心全球經(jīng)濟增長放緩幅度將超過預期，特別是美國經(jīng)濟一旦放緩可能連累其他主要經(jīng)濟體的表現(xiàn)。另外，中國8月份工業(yè)生產(chǎn)增速僅為15.7%，比7月份的增幅減少1個百分點，而且這已是連續(xù)第二個月下滑。因此，我們認為短期來看，宏觀因素的制約仍將會抑制基本金屬未來的漲勢。因為它不僅可能導致現(xiàn)貨需求疲軟，而且會減弱基金對于基本金屬的興趣。

　　顯然，今后幾周公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)將會受到高度關注，并將會影響有色金屬未來價格的走勢。根據(jù)OECD領先指標的走勢判斷，全球主要工業(yè)國工業(yè)增長的加速過程可能在2007年1季度早些時候結束，并隨后轉入下降過程。但另一方面，油價的下跌可以緩解通貨膨脹壓力，美聯(lián)儲進一步加息的動力也正逐漸消退。同時，大多數(shù)有色金屬的供需基本面仍然極為緊張，而走勢一直較弱的鋁行業(yè)基本面也有所改善。考慮到需求仍較為強勁，一系列的生產(chǎn)中斷事件還在不斷影響供給的增加，加上庫存下降，我們認為年內有色金屬價格仍可望再度上漲。我們對有色金屬行業(yè)的投資評級仍然為“向好”。

　　氧化鋁價格繼續(xù)回落，電解鋁盈利持續(xù)改善

　　9月份，中鋁公司的現(xiàn)貨氧化鋁報價由月初的3,500元/噸繼續(xù)下跌到2,950元/噸。從目前國內氧化鋁產(chǎn)能釋放的進程觀察，未來價格仍有進一步下調的可能。受益于氧化鋁價格的大幅回落，國內電解鋁企業(yè)的盈利狀況自2005年4季度以來持續(xù)改善，我們認為行業(yè)復蘇可望持續(xù)到2007年。我們維持對電解鋁行業(yè)“向好”的投資評級。

　　近期，中鋁旗下的電解鋁上市公司焦作萬方、包頭鋁業(yè)和蘭州鋁業(yè)均公告與中鋁簽訂了氧化鋁長期供貨合同，將未來三年(截至2010年底)的氧化鋁供應全部鎖定為長單合同；交易價格按交貨當月上個月上海期交所3月期貨鋁錠結算價加權平均值的17%計算。長期來看，鑒于氧化鋁為電解鋁生產(chǎn)所需的主要原料，因此國外電解鋁企業(yè)普遍簽訂有氧化鋁長期供貨合同，以盡可能減少氧化鋁價格波動企業(yè)生產(chǎn)所帶來的影響。但這意味著即使未來現(xiàn)貨氧化鋁價格低于長期合同價，以上電解鋁企業(yè)也無法通過購買現(xiàn)貨享受成本下降所帶來的好處。

　　我們認為，近期氧化鋁價格仍在加速回落，而且未來一年價格將會低于3,000元/噸以下。因此，從經(jīng)營角度上看，電解鋁企業(yè)不應該選擇此時來簽訂氧化鋁長期供貨合同，最佳的事機更應是明年上半年。我們預計那時氧化鋁價格將會處于最低點，電解鋁企業(yè)的議價能力更強，很可能會簽到更低的比價。根據(jù)我們的最新預測，2007年國內鋁價將在18,500元，現(xiàn)貨氧化鋁均價為2,850元/噸。按照17%的比價以及18,500元/噸的鋁價，2007年氧化鋁長單價格為3,145元/噸，這比現(xiàn)貨價格高出295元/噸。

　　因此，我們預計云鋁股份作為非“中鋁系”的電解鋁企業(yè)，隨著未來氧化鋁長單數(shù)量的逐步減少，將會增加現(xiàn)貨購買的比例，從而更好地分享成本下降而帶來的好處。

　　國家再度下調有色金屬產(chǎn)品出口退稅率

　　財政部、國家發(fā)改委、商務部、海關總署和國家稅務總局等五部委于近期發(fā)出聯(lián)合通知，自2006年9月15日起，將部分有色金屬材料的出口退稅率由原先的13%分別降至5%、8%和11%，并給予在此之前簽訂的出口合同三個月的緩沖期。通知同時規(guī)定，將此前已經(jīng)取消出口退稅以及本次取消出口退稅的商品列入加工貿易禁止類目錄，對列入加工貿易禁止類目錄的商品進口一律征收進口關稅和進口環(huán)節(jié)稅。這是國家一年多來第三次下調有色金屬產(chǎn)品出口退稅率，前兩次分別為2005年5月和2006年1月。

　　我們認為，由于存在3個月的緩沖期，因此新的出口退稅政策短期內對企業(yè)今年業(yè)績的影響很小。但從明年開始，企業(yè)的出口將受到一定抑制，可能導致產(chǎn)品內銷價格下降或開工率下降，影響企業(yè)盈利能力。長期看，新政策的出臺能夠促進企業(yè)增加產(chǎn)品技術含量和附加值，提高國際競爭能力，促進產(chǎn)業(yè)結構的優(yōu)化。

　　本次稅率的調整，將使廈門鎢業(yè)再次受到考驗。公司主要產(chǎn)品中的鎢粉、三氧化鎢、仲鎢酸銨、碳化鎢(粉)均在本次出臺的取消出口退稅商品清單中，其原出口退稅率為5%。2006年中報顯示，公司上半年主營業(yè)務收入19.77億元中，出口為12.76億元，出口占比達64.57%。由于公司出口產(chǎn)品主要以初級產(chǎn)品為主，因此靜態(tài)的看，此次調整將會使公司每年利潤減少5,000萬元(每股0.10元)以上。但由于鎢資源大部分集中在中國，加上國家對初級產(chǎn)品的出口采取配額制，因此企業(yè)有一定的轉嫁成本能力。2005年5月，國家曾經(jīng)靜仲鎢酸銨、氧化鎢、鎢粉和合金粉等初級加工產(chǎn)品的出口退稅率將由13%降低至8%；并從今年開始再度下調至5%。但廈鎢成功地通過提高產(chǎn)品售價轉移了這部分成本的增加。

　　在國內電解鋁企業(yè)中，我們預計只有包鋁和云鋁將會略受影響。2006年上半年，云鋁出口鋁加工產(chǎn)品為2.17億元，占全部收入的7.4%；其中合金棒收入1.97億元，該產(chǎn)品在本次調整中退稅率由13%降為11%。包鋁2006年上半年出口收入占全部收入的比例為21.1%，其主要產(chǎn)品電工圓鋁桿和鋁合金棒材都在本次調整中退稅率由13%降為11%。按照較為保守的假設，即外銷產(chǎn)品全部受此次出口退稅率調整的影響，對云鋁和包鋁2007年的每股收益影響至多分別是0.0135元和0.0383元。對公司當年盈利的影響均非常有限。

　　精銅冶煉加工費大幅下降

　　一直僵持的銅冶煉加工費合同近期也有了結果。根據(jù)Metal Bulletin的報道，智利Escondida銅礦最近與一家中國銅冶煉企業(yè)敲定的年中加工費(TC/RC)僅為73美元/噸和7.3美分/磅。合同中還包含一個封頂?shù)膬r格參與條款，價格基準為1.2美元/磅，封頂金額為6美分/磅。Escondida是目前全球產(chǎn)量最大的銅礦，前期結束了罷工并恢復生產(chǎn)，控股股東為BHP Billiton公司。去年底時，全球主要礦山與銅冶煉企業(yè)簽訂的2006年全年加工費水平為95美元/噸和9.5美分/磅；并包括有完全的價格參與條款。

　　加工費的大幅回落表明上游銅精礦供應的緊張局面正在加劇；而以中國為主的冶煉產(chǎn)能大幅擴張正在加劇這種狀況。我們預計隨著包括江銅、金川和山東祥光等在內的國內新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，銅精礦緊張的狀況將進一步加劇，并會帶動加工費的繼續(xù)下滑。

　　表1 行業(yè)重點上市公司盈利預測及評級

公司名稱	證券代碼	EPS(元)			投資評級
		05E	06E	07E
中金嶺南	000060	0.64	1.97	2.30	最優(yōu) -1
馳宏鋅鍺	600497	0.82	4.99	4.79	最優(yōu) -1
包頭鋁業(yè)	600472	0.31	0.50	1.08	最優(yōu) -1
寶鈦股份	600456	0.79	1.07	2.38	最優(yōu) -1
云鋁股份	000807	0.26	0.49	1.23	最優(yōu) -2
蘭州鋁業(yè)	600296	0.21	0.50	1.08	優(yōu)勢 -1
南山實業(yè)	600219	0.54	0.29	1.07	優(yōu)勢 -1
云南銅業(yè)	000878	0.62	1.54	1.76	優(yōu)勢-1
宏達股份	600331	0.44	1.41	1.84	優(yōu)勢 -1
貴研鉑業(yè)	600459	0.05	0.68	1.07	優(yōu)勢 -1
山東黃金	600547	0.55	0.93	1.28	優(yōu)勢 -1
廈門鎢業(yè)	600549	0.71	0.58	0.84	優(yōu)勢 -1
江西銅業(yè)	600362	0.64	1.32	1.40	優(yōu)勢 -2

　　數(shù)據(jù)來源:光大證券研究所

　　注：上述公司盈利預測值均按最新股本計算，馳宏鋅鍺、云南銅業(yè)已考慮定向增發(fā)因素，南山實業(yè)已考慮轉債轉股因素

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