近期，原油價格大幅回落，這對汽車行業無論是降低制造成本還是刺激汽車需求都是一個重大利好。通過敏感性分析，商用車中的大中型客車和重卡受益于油價回落而導致的制造成本減少更為明顯，建議長期持有大中型客車行業和重卡行業的龍頭公司。

　　長江證券 姜雪晴

　　從國外成熟汽車市場看，油價波動與汽車銷量存在一定相關性，油價持續高漲而汽車銷量同比出現負增長，二者之間存在負相關作用。在股票市場上，最近美國市場汽車板塊出現小幅反彈，雖然汽車板塊反彈可能是多重因素引起的，并不全是油價回落所導致的，但至少反映了油價回落對汽車上市公司的利好。

　　發達中國家油價與汽車行業相關性明顯，但在發展中國家二者關系并不十分明顯。由于中國汽車工業尚處于成長期，油價漲跌對汽車銷量影響并不十分明顯，但油價波動對于汽車行業仍存在一定影響，處于發展階段的汽車市場，油價漲跌也將一定程度抑制或刺激銷量。

　　油價對汽車產業價值鏈的影響

　　油價對于汽車產業價值鏈將產生影響。一方面，石油是汽車制造過程所需求的塑料、橡膠、皮革、化纖等中間品的原材料，油價漲跌將導致汽車廠商制造成本上漲或下降；另一方面，油價將直接影響汽車使用成本，高油價將增加使用成本，壓抑汽車需求，反之油價下跌將刺激汽車需求，從而影響汽車需求量。

　　油價對汽車使用成本的影響

　　汽車產品一直是原油的主要消費源，油價變化將直接影響到汽車的使用成本。前期

國際油價高企時，國內零售油價逐步上調，從05年3月開始，到目前為止油價先后調價6次，目前北京地區93#汽油油價已達到4。71元，在05年3月基礎上增長38。94%，雖然我們認為油費支出在汽車使用費用支出中的比重不大，但油價上漲直接影響了消費者的使用成本，抑制了對汽車的需求，一些對油價變化敏感的汽車消費者推遲了汽車消費。目前國際油價回調，國資委表示，若未來油價仍保持目前價位將考慮下調成品油價格。我們認為國內零售油價若下跌，汽車需求將得到有效釋放，進而將刺激汽車消費，汽車銷量的上升將緩解價格下降幅度，進而會有利于汽車行業盈利水平的提升。

　　油價對乘用車使用成本的影響

　　油價的波動對乘用車使用成本影響更大，我們對于前期油價上漲時油價對不同車型使用成本的變動做了具體測算，當油價上漲時，小排量、經濟型轎車受益最大，將節約用車成本；而大排量轎車的用車成本將增加。對不同排量轎車進行具體測算如下：表2列出了低、中、高檔不同排量車型在實際油耗情況下油價變動前后的油費支出情況。以凱越1.6LX-MT為例，每百公里實際耗油量10.66升，假設年行駛3萬公里，按最新調假后93#中準價4.71元計，一年的油費支出大概是15062元，而奧拓的油費支出大概是凱越的57.09%、君威的45.67%和

奧迪的43.92%。反之，若油價回調，乘用車均將受益，經濟型、小排量轎車使用成本將減少，對其銷量有刺激作用，而對于大排量轎車和SUV車型，其需求將得到一定程度的釋放。

　　油價對商用車使用成本的影響

　　比較而言，商用車屬于生產資料，大部分的商用車需求，表現出較強的不可或缺特征，油價波動對其總量影響不大，但會產生結構性的影響。

　　我們對油價上漲時，油價對不同車型使用成本的影響做了具體分析，當柴油價上調時，中重卡和大中客車使用成本明顯增加，客運、貨運企業也會相應減緩采購

新車，對客車和貨車銷售帶來一定影響，從而一定程度上抑制其購車需求。反之，油價回調則中重卡、大中型客車使用成本將得到明顯減少，客運貨運企業購車需求也將得到釋放。

　　結論：油價回落將使汽車銷售需求得到一定程度釋放，乘用車與商用車比較受益于油價回落的利好更大。

　　油價對汽車制造成本的影響

　　汽車工業是一個涉及面非常廣的行業，制造汽車所使用的很多原材料比如輪胎、塑料、玻璃等都以石油為原料，原油價格的變動將帶動上述工業品原材料價格的變動。長江證券研究所化工研究員所做的測算，油價與天然橡膠之間的相關系數為0.8左右，相關程度較高。雖然橡膠價格受自身供求影響，但油價下跌也將傳導到橡膠，也將對橡膠價格產生一定影響，最近在油價回調情況下，天膠價格出現了明顯的下降，橡膠價格波動將傳導到輪胎價格，進而對汽車制造成本產生一定影響。

　　由于油價對原材料價格影響幅度難以量化，而輪胎、塑料等在汽車成本中的比重也較難以精確量化，塑料等在汽車成本中比重也較小，故我們在分析油價對汽車企業制造成本影響時僅考慮輪胎價格變動對汽車企業成本的影響。

　　輪胎在不同車型中成本比重不同，我們判斷在乘用車中輪胎在成本中比重大概在1-3%之間，商用車中輪胎在主營業務成本中的比重大概為4-6%之間，通過我們所做的敏感性分析，初步測算，若油價下跌導致輪胎價格下降2%左右，則轎車類公司如長安汽車凈利潤將增加0.71%左右，而商用車中的宇通客車和中國重汽凈利潤則分別增加1.08%和1.87%。輪胎價格變動對轎車類上市公司的盈利影響不大，對商用車公司影響稍顯著。油價下跌將有利于重卡、大客盈利能力提升。

　　油價與汽車玻璃也有關系，汽車玻璃中玻璃原片的原材料由重油、純堿、硅砂等構成，油價回落將導致重油價格也下降，我們對重油價格回落對福耀玻璃盈利影響做了敏感性分析，我們對其進行了敏感性分析，得到結果如下：若重油、純堿、硅砂價格等分別下降5%和10%時，公司EPS將分別增加2.06%和4.71%。

　　油價回調中汽車業的投資策略

　　我們認為油價回調從使用成本和制造成本分析，均有利于汽車行業盈利的提升，而四季度是汽車銷售傳統旺季，汽車公司業績將在四季度出現環比增長，我們認為在資產配置上可以適當調高汽車行業的配置權重。

　　油價回調背景下四季度汽車行業主要投資策略如下：

　　1、長期持有大中型客車行業的龍頭公司。

　　我們認為至少在3-5年內大中型客車行業存在國內和國際兩個市場的銷售機會，行業雖不會出現爆發性增長機會，但仍將保持穩定增長。與受價格波動、消費需求制約，盈利能力波動較大的轎車和與受宏觀調控影響較大的重卡比較，大中型客車在汽車行業中屬于優勢子行業，行業中的優勢企業值得長期投資，且四季度是客車行業的銷售旺季，維持宇通客車(600066)、曙光股份(600303)推薦評級，維持金龍汽車(600686)謹慎推薦評級。

　　2、持有重卡行業的龍頭公司。

　　雖然我們認為重卡行業未來競爭格局將發生變化，但短期內中國重汽仍是15T以上重卡的龍頭企業；維持中國重汽(000951)推薦評級，維持湘火炬(000549)謹慎推薦評級。

　　東風汽車(600006)主要產品康明斯發動機與重卡有關，由于今年東風有限中重卡銷量下滑，影響了康明斯銷量，但康明斯今年外銷比重高于05年，我們預計外銷售比重可達到30%左右，考慮到外銷以及下半年銷量的明顯好轉，我們維持前期報告中對發動機銷量的預測，預計發動機06年銷量將達到9.65萬臺，同比將增長12.21%。鄭州日產盈利能力大幅提高，SUV及皮卡毛利率由05年的18.16%提高到今年的22.72%，提高4.56個百分點。預期公司與流通股股東溝通后，股改方案較好，維持東風汽車推薦評級。

　　3、積極關注轎車類公司波段投資機會。

　　我們認為四季度轎車類上市公司存在波段投資機會的主要理由：

　　1)、最新9月份主要廠商銷售數據已經表現較好，四季度銷售將出現回升。8月轎車銷量已出現明顯反彈，環比增長21.04%，1-8月累計銷量為234.68萬輛，同比增長39.68%，三季度是銷售淡季，四季度轎車銷售將出現明顯好轉；

　　2)、在油價回調的背景下，轎車需求將得到一定程度釋放。在油價回調情況下，轎車公司需求將得到釋放，而轎車制造成本壓力也將得到緩解；

　　3)、前期轎車類公司普遍漲幅較小，存在反彈空間。

　　4)、主要關注公司：長安汽車(000625)和上海汽車(600104)。

　　我們認為在油價回調的背景下，轎車需求將得到一定程度釋放，三季度是銷售淡季，四季度將出現好轉，轎車類公司普遍漲幅較小，在油價回調情況下，轎車公司需求將得到釋放，成本壓力將得到緩解，我們認為轎車類公司存在波段投資機會，維持長安汽車(000625)、上海汽車(600104)推薦評級。另外對于一汽轎車(000800)，我們也應給予一定關注，其自主品牌奔騰轎車首月訂單達到7500輛，若該銷售趨勢能夠持續，我們認為該公司也存在投資機會。

　　4、持有零配件細分行業的龍頭公司，關注具有國際配套潛力的公司。

　　我們認為在國內汽車整車未來需求穩定增長情況下，整車銷量需求的穩定增長、零配件企業顯著的成本優勢所帶來的全球化采購機會將給我國汽車零配件行業的發展帶來機遇，維持威孚高科、福耀玻璃謹慎推薦評級；另外建議投資者對在細分市場占有一定市場份額，由于國際化配套需要時間，對于目前已經進入國際化采購，雖然批量較少，但未來具有大批量國際配套潛力的零配件公司需要重點關注。

　　行業內公司投資評級

　　表1：行業內重點公司評級

代碼	名稱	收盤價	05EPS	06EPS(E)	07EPS(E)	06PE	06PB	評級
600066	宇通客車	8.49	0.46	0.61	0.77	13.92	3.11	推薦
600303	曙光股份	7.56	0.55	0.72	0.92	10.50	1.75	推薦
000625	長安汽車	5.08	0.11	0.46	0.52	11.04	1.15	推薦
000951	中國重汽	12.28	0.59	0.65	0.98	18.89	4.95	推薦
600104	上海汽車	5.08	0.34	0.43	0.53	11.81	1.45	推薦
600006	東風汽車	3.79	0.20	0.24	0.29	11.69	1.65	推薦
000550	江鈴汽車	8.97	0.57	0.79	0.94	11.35	2.71	謹慎推薦
600686	金龍汽車	10.82	0.68	0.72	0.81	15.91	3.72	謹慎推薦
600418	江淮汽車	4.17	0.55	0.49	0.53	8.51	1.31	謹慎推薦
000927	一汽夏利	3.90	0.15	0.27	0.35	14.44	1.97	謹慎推薦
600660	福耀玻璃	8.35	0.42	0.61	0.73	13.68	3.34	謹慎推薦
000559	湘火炬	5.46	0.11	0.32	0.35	17.06	2.93	謹慎推薦
000581	威孚高科	6.47	0.32	0.28	0.48	23.11	1.51	謹慎推薦
000800	一汽轎車	3.17	0.18	0.26	0.31	12.19	0.97	中性

　　資料來源：長江證券研究所(10月10日收盤價）

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