明星分析師

　　劉曉昶：博士研究生，2003年8月加盟華泰證券研究所，主要研究方向?yàn)榻鹑跇I(yè)。在CCTV《中國(guó)證券》、《中國(guó)證券報(bào)》和今日投資財(cái)經(jīng)資訊有限公司聯(lián)合舉辦的“2005年度最佳分析師”評(píng)選活動(dòng)中，榮獲“行業(yè)最佳分析師”稱號(hào)。

　　內(nèi)容提要：

　　●商業(yè)銀行貸款基準(zhǔn)利率受央行政策影響不斷上升，但是資金充裕、競(jìng)爭(zhēng)加劇則導(dǎo)致商業(yè)銀行更多地選擇在貸款基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上進(jìn)行下浮�？傮w來(lái)看，商業(yè)銀行的貸款利率有所回升，利差趨于擴(kuò)大。

　　●上半年銀行業(yè)業(yè)績(jī)較為亮麗，六家上市銀行凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率全部超過(guò)15%，凈資產(chǎn)收益率全部超過(guò)5%，不良貸款率繼續(xù)下降，但大部分上市銀行急需補(bǔ)充核心資本。

　　●目前銀行股股價(jià)基本處于合理投資區(qū)間。股指期貨的推出或?qū)⒊蔀樯鲜秀y行的一大利好。未來(lái)銀行業(yè)業(yè)績(jī)有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，人民幣升值和資金充裕有望造好股市，加上未來(lái)稅制改革等相關(guān)利好，因此我們對(duì)銀行板塊繼續(xù)維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　銀行股：位高權(quán)重金花重放

　　華泰證券 劉曉昶

　　一、運(yùn)行狀況

　　貨幣信貸指標(biāo)略有改善，流動(dòng)性過(guò)剩依舊存在

　　2006年以來(lái)我國(guó)貨幣供應(yīng)不斷加快，8月份以來(lái)在提高存款準(zhǔn)備金率、加息等宏觀調(diào)控措施的影響下，貨幣供應(yīng)開(kāi)始呈現(xiàn)現(xiàn)金投放加快但貨幣擴(kuò)張倍數(shù)下降的格局。

　　8月末我國(guó)廣義貨幣M2增速放緩，主要是受法定存款準(zhǔn)備金率上調(diào)導(dǎo)致貨幣乘數(shù)下降的結(jié)果，而狹義貨幣M1增速繼續(xù)加快，主要原因是企業(yè)活期存款多增較多，現(xiàn)金投放加快。8月份我國(guó)現(xiàn)金凈投放433億元，同比多投放279億元。其中工資性現(xiàn)金支出比去年同期多增293億元，是現(xiàn)金加快投放的主要原因。

　　在存貸款方面，存款增速繼續(xù)保持穩(wěn)中有降趨勢(shì)。8月末金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)存款余額為32.39萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)17.8%，比上月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)。受提高存款基礎(chǔ)利率的影響，居民儲(chǔ)蓄存款增速持續(xù)下降的趨勢(shì)有所改變。8月末居民儲(chǔ)蓄存款余額15.63萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)16.2%，比上月提高0.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　在存款增速不斷減緩的同時(shí)，貸款增速也開(kāi)始出現(xiàn)止升趨勢(shì)。8月末金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額達(dá)到21.88萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)16.1%，比上月末下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)月新增人民幣貸款1875億元，同比少增22億元。1-8月新增人民幣貸款達(dá)到2.54萬(wàn)億元，超過(guò)全年新增貸款2.5萬(wàn)億元的計(jì)劃目標(biāo)。

　　從其他相關(guān)指標(biāo)看，7、8月份我國(guó)投資增速出現(xiàn)持續(xù)回落，但是在人民幣持續(xù)升值的影響下貿(mào)易順差再攀新高，8月份貿(mào)易順差達(dá)到188億美元，比上月增長(zhǎng)約28.65%。同時(shí)外匯儲(chǔ)備持續(xù)攀升。這些信息均表明未來(lái)一段時(shí)期我國(guó)資金富余、流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題將繼續(xù)存在。

　　貸款利率有所回升

　　為了引導(dǎo)投資和貨幣信貸的合理增長(zhǎng)，今年4月28日央行上調(diào)金融機(jī)構(gòu)貸款基準(zhǔn)利率，8月19日再次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。央行還分別于7月5日和8月15日兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率合計(jì)1個(gè)百分點(diǎn)，大約凍結(jié)銀行體系流動(dòng)性3000億元。

　　受上調(diào)貸款基準(zhǔn)利率影響，商業(yè)銀行貸款利率略有回升。二季度商業(yè)銀行人民幣1年期貸款加權(quán)平均利率為6.05%，為基準(zhǔn)利率的1.03倍，利率水平比上季度提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。其中固定利率貸款占比為85.16%，加權(quán)平均利率為6.05%，比上季度提高0.2個(gè)百分點(diǎn)；浮動(dòng)利率貸款占比14.84%，加權(quán)平均利率為6.01%，比上季度提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　二季度金融機(jī)構(gòu)發(fā)放的全部貸款中，實(shí)行下浮利率的貸款占比較上季度上升1.71個(gè)百分點(diǎn)；實(shí)行基準(zhǔn)利率和上浮利率的貸款占比分別較上季度下降1.66和0.04個(gè)百分點(diǎn)。

　　數(shù)據(jù)顯示，商業(yè)銀行的貸款基準(zhǔn)利率受央行政策影響不斷上升，但是資金充裕、競(jìng)爭(zhēng)加劇則導(dǎo)致商業(yè)銀行更多地選擇在貸款基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上進(jìn)行下浮�？傮w來(lái)看，商業(yè)銀行的貸款利率有所回升，利差趨于擴(kuò)大。

　　上半年銀行業(yè)業(yè)績(jī)亮麗

　　上半年銀行業(yè)業(yè)績(jī)較為亮麗。六家上市銀行凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率全部超過(guò)15%，其中深發(fā)展凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率最高，達(dá)到176.16%。凈資產(chǎn)收益率全部超過(guò)5%，其中民生銀行最高，達(dá)到10.44%。不良貸款率繼續(xù)下降，浦發(fā)銀行和民生銀行的不良貸款率最低，保持在2%范圍以內(nèi)。但是在資本金補(bǔ)充方面，除了中國(guó)銀行剛剛上市募集大量資金以外，其他幾家上市銀行的資本充足率均徘徊在8%附近，急需補(bǔ)充核心資本。

　　表1 上市銀行06年上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)

　　資料來(lái)源：華泰證券研究所。

　　二、趨勢(shì)展望

　　流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題將逐步解決

　　針對(duì)流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題，雖然央行采取了多種措施，但是效果依然不明顯。我們認(rèn)為在全球資金過(guò)剩和人民幣升值的大背景下，貿(mào)易順差繼續(xù)擴(kuò)大、外匯儲(chǔ)備持續(xù)增多造成央行被迫增發(fā)基礎(chǔ)貨幣的格局不會(huì)在短期內(nèi)結(jié)束，前期的加息措施增強(qiáng)了人民幣的投資吸引力，對(duì)解決流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題起到了負(fù)面作用，而兩次提高存款準(zhǔn)備金率合計(jì)1個(gè)百分點(diǎn)的措施由于力度較小，對(duì)解決流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題也是效果甚微。

　　央行在《第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中指出，未來(lái)央行的工作重點(diǎn)是“協(xié)調(diào)運(yùn)用多種貨幣政策工具，加強(qiáng)流動(dòng)性控制，合理控制貨幣信貸增長(zhǎng)，維護(hù)總量平衡。同時(shí)，從多方面采取著眼于中長(zhǎng)期的綜合性措施，加快落實(shí)擴(kuò)大內(nèi)需等各項(xiàng)政策，加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，促進(jìn)國(guó)際收支趨于基本平衡，實(shí)現(xiàn)向以內(nèi)需為主導(dǎo)，內(nèi)外需并重的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型�！边@表明央行未來(lái)調(diào)控的政策重點(diǎn)在于中長(zhǎng)期，通過(guò)擴(kuò)大內(nèi)需、降低儲(chǔ)蓄率、調(diào)整外資優(yōu)惠政策、擴(kuò)大進(jìn)口和市場(chǎng)開(kāi)放等結(jié)構(gòu)政策以及

匯率浮動(dòng)等手段共同解決國(guó)際收支不平衡以及由此帶來(lái)的流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題。

　　未來(lái)幾個(gè)月信貸有望收緊

　　由于前8個(gè)月我國(guó)金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款2.54萬(wàn)億元,提前4個(gè)月用完央行年初確定的2.5萬(wàn)億元的計(jì)劃目標(biāo)，因此下半年商業(yè)銀行信貸增長(zhǎng)的余地已經(jīng)很小。有消息預(yù)測(cè)央行全年最終放貸目標(biāo)將鎖定在3萬(wàn)億元左右，依此計(jì)算雖然還有4600億元的放貸指標(biāo)，但與前八個(gè)月每月3000多億元的新增貸款額比較,未來(lái)四個(gè)月商業(yè)銀行每月的放貸額度仍將大幅減少�？梢灶A(yù)期，未來(lái)幾個(gè)月金融機(jī)構(gòu)的信貸投放將更加趨緊。

　　但是我們預(yù)計(jì)不同商業(yè)銀行信貸投放的收緊程度將略有差異。對(duì)于上半年信貸投放偏快的商業(yè)銀行，下半年信貸投放監(jiān)管將更加嚴(yán)格；對(duì)于上半年信貸投放較慢的商業(yè)銀行，下半年的信貸監(jiān)管將稍有放松。

　　銀行業(yè)業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)可期

　　由于商業(yè)銀行信貸投放已完成全年計(jì)劃，下半年信貸放緩對(duì)商業(yè)銀行全年凈利潤(rùn)的影響不大。目前商業(yè)銀行正在進(jìn)行盈利模式轉(zhuǎn)型，貸款利差收入占比逐漸下降，非利息收入占比逐年上升。目前我國(guó)銀行業(yè)的非利息收入僅占收入總額的13.26%，而國(guó)外銀行的非利息收入占比高達(dá)30%以上，未來(lái)我國(guó)銀行業(yè)發(fā)展非利息業(yè)務(wù)的空間巨大、前景廣闊�？傮w來(lái)看，我們預(yù)期銀行業(yè)業(yè)績(jī)?nèi)匀挥型�保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

　　需要關(guān)注的是商業(yè)銀行在宏觀調(diào)控下風(fēng)險(xiǎn)略有加大，表現(xiàn)為銀行業(yè)不良貸款可能略有反彈。我們估計(jì)下半年商業(yè)銀行將繼續(xù)加大創(chuàng)新力度，大力拓展中間業(yè)務(wù)，開(kāi)辟新的利潤(rùn)來(lái)源。

　　三、商業(yè)銀行估值比較

　　三、估值比較

　　與香港等國(guó)際銀行股相比，目前內(nèi)地銀行股股價(jià)基本處于合理投資區(qū)間。目前我國(guó)以滬深300指數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)的A股股指期貨即將推出，滬深300指數(shù)是以在上海和深圳兩證券交易所全部上市股票中選取規(guī)模大和流動(dòng)性強(qiáng)的最具代表性的300家成分股作為編制對(duì)象，并以這些成分股的自由流通量為權(quán)數(shù)編制而成，具有市值覆蓋率高、代表性強(qiáng)、市場(chǎng)認(rèn)同度高的特點(diǎn)。在滬深300指數(shù)中，有9家金融上市公司入選，代表了金融行業(yè)99.68%的市值，G招行、G民生以3.97%和2.06%的權(quán)重分別位居該指數(shù)權(quán)重第一和第四位。股指期貨的推出，有利于市場(chǎng)主力通過(guò)收集成分股推高指數(shù)，實(shí)現(xiàn)正股和股指雙重獲利，或?qū)⒊蔀樯鲜秀y行的一大利好。

　　未來(lái)銀行業(yè)業(yè)績(jī)有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，人民幣升值和資金充裕有望造好股市，同時(shí)銀行股還有未來(lái)稅制改革等相關(guān)利好，基于上述分析，我們對(duì)銀行股繼續(xù)維持“增持”評(píng)級(jí)，對(duì)估值基本合理的中行、招行、浦發(fā)銀行給予“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)，對(duì)略有低估的民生、華夏銀行給予“推薦”評(píng)級(jí)。

　　中國(guó)銀行：目前資產(chǎn)規(guī)模最大、網(wǎng)點(diǎn)布局最多、國(guó)際化程度最高的國(guó)內(nèi)上市銀行。中行06—08年凈利潤(rùn)增速有望保持在25%以上，屬于優(yōu)質(zhì)大盤藍(lán)籌股，目前估值基本合理。

　　招商銀行：公司各項(xiàng)指標(biāo)均衡，貸款結(jié)構(gòu)合理，房貸風(fēng)險(xiǎn)較小。中間業(yè)較有特色，未來(lái)發(fā)展?jié)摿�較大。H股發(fā)行大大增厚公司每股凈資產(chǎn)，支持公司未來(lái)幾年的規(guī)模擴(kuò)張和盈利增長(zhǎng)，也提升了公司價(jià)值。近期公司股價(jià)漲幅較大，估值基本合理，短線有回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。從長(zhǎng)期來(lái)看，該股值得長(zhǎng)期推薦。

　　浦發(fā)銀行：公司房地產(chǎn)行業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)依舊較大，房地產(chǎn)業(yè)貸款占比從05年末的9.97%反彈到06年中的11.62%。但長(zhǎng)期來(lái)看，公司的盈利和風(fēng)險(xiǎn)控制能力依然較強(qiáng)，目前估值基本合理。

　　民生銀行：長(zhǎng)期來(lái)看，較為分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)比例賦予被外資并購(gòu)的想象空間。公司即將定向增發(fā)不超過(guò)35億股A股，增發(fā)后將增厚公司每股凈資產(chǎn)，有利于提升公司股價(jià)。考慮定向增發(fā)因素后公司估值略有低估。

　　華夏銀行：公司估值偏低，股價(jià)有補(bǔ)漲空間。從長(zhǎng)期看，德意志銀行的參股有助于公司盈利能力和管理水平的提高。

　　表2 A股重點(diǎn)上市銀行估值比較

　　注：招商銀行考慮H 股發(fā)行，民生銀行考慮定向增發(fā)，假設(shè)民生銀行增發(fā)價(jià)為4.10 元。

　　資料來(lái)源：華泰證券研究所。

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