3G大門為誰打開 通信設備將率先受益

　　上海證券 彭蘊亮

　　提要：

　　在3G大門即將洞開之際，哪些子行業和上市公司面臨中期發展機遇呢？目前國內A股通信設備行業整體的估值水平正逐步接近國際估值水平，在3G啟動后將率先受益。相對于網絡

設備而言，3G手機的獲利空間并不是很大，且國際同類產品價格已經出現下降，手機業將在陣痛中發展。

　　近期信息產業部表示，從各方面的情況來看，中國發展3G的條件已基本具備，信息產業部將會同有關國家部門，提出實施3G的決策和建議，同時，國家有信心將3G產品和服務運用到2008奧運會。在3G大門即將洞開之際，哪些子行業和上市公司面臨中期發展機遇呢？我們從以下方面進行分析：

　　一、3G漸行漸進

　　一般來看，作為新興的移動網絡，3G在穩定運行前至少需要半年的試運營時間，由于網絡的覆蓋和需求因素，3G大門可能將在一兩年內逐步打開，帶來新一輪巨大商機。2008年的北京奧運會是在夏天舉行,因此至少我國的3G網絡應該在2007年年底前建設完成。考慮到我國的3G網絡一開始正式運行就將面對世界矚目的北京奧運會,到時3G網絡應該完全能夠穩定的傳輸流媒體,以及大量的數據與語音等相關業務。而目前世界上已有的3G網絡運營的穩定性都不是十分樂觀,為了網絡運營的穩定性,我國的3G網絡試運營階段將有可能延長到一年左右,因此,我國3G網絡建成時間應該在2007年中期左右。

　　目前,普遍認為一個3G網絡的建設周期應該在10個月左右,當然如果出現WCDMA與TD-SCDMA共同組網的情況建設周期還應該更長一點。如果以此推斷,我國3G網絡開始建設的時間不應該晚于2006年三季度,這樣的話,我國3G牌照發放的時間不應該晚于2006年中期。此外，雖然原則上可以在數據業務需求量密集地區進行3G網絡覆蓋，但事實上，用戶增長與網絡覆蓋完善是密切相關的。此外，根據中興的進程，TD-SCDMA系統將在2005年12月份完成預商用、具備規模商用能力；手機將在2006年中期批量生產。在這種預期之下，我們認為2006年中期3G正式啟動建設的概率較大。

　　二、政府推動商用

　　在我國政府的大力推動下，TD-SCDMA標準的系統設備、終端、芯片等產品估計在2005年可以實現商用化,并存在批量生產的可能,2005年底和2006年年初將會是TD-SCDMA的試用階段,可以預見TD-SCDMA將會完成商用產品的全面準備。在終端方面,目前雖然解決了可用性問題,但是要想達到易用與好用估計尚待一定時間。并且,與較為成熟的WCDMA、CDMA2000終端產品相比,存在的差距更大,不僅在外觀上,更在產品技術的穩定性和功能方面。這就是說,如果我國在2006年中期發放3G牌照,這將會給TD-SCDMA,不僅是系統,還有終端,一個較為充足的準備階段,估計到時候該標準的商業化程度也將有可能和另外兩個標準一比高下了。

　　數據顯示，信產部對2005年電信行業固定資產投資的規劃為2060億元，這一市場規模僅較2004年下降3.58%。從歷史看，2000年以來，國內電信投資均未低于2000億元。我們認為，盡管電信重組對運營商投資安排3G的步驟有影響，但全年電信投資的降幅不大。

　　從投資的時間分布看，電信投資歷年特點均體現為上下半年分布不均。2004年是電信投資較為特殊的一年，由于電信、網通在2004上半年新建PHS較多，因此2004上半年電信投資占全年比重為42%，而2001-2003年上半年比重均不超過35%，特別是2002年電信重組致使上半年投資比重僅為24.5%。因此，在3G進程以及電信投資的推動下，2005年會再度重演前低后高格局。

　　三、通信設備制造將率先受益

　　相對于3G接收終端而言，3G發射設備制造以及網絡設備的技術含量要高的多，其應有的公司估值也應較高。但由于股價的大幅下跌，該行業A股的市盈率已經與國際接軌，在3G啟動后將率先受益。目前，A股的通信設備制造業剔除ST與虧損股之后的整體市盈率約為34.0倍，動態市盈率為32.5倍。而新華富時(FTSE)的通信設備(Telecommunications&Equipment)行業市盈率為38.9倍，動態市盈率為30.1倍，由此可以看出，目前國內A股通信設備行業整體的估值水平正逐步接近國際估值水平，在3G啟動后將率先受益。

　　從凈資產收益率的角度講，國內A股通信設備制造業的情況要好于新華富時通信設備行業的水平，因為后者2004年平均凈資產收益率為-41.87%，而國內A股通信設備制造業的凈資產收益率為1.80%，剔除負值后還達到了6.32%，雖然尚低于全部A股(剔出負值)的11.19%，但是考慮到近兩年國際國內通信設備行業處于弱勢時期的現實，其表現仍屬不錯。

　　從整個電子信息產業的角度來看，在國內市場上，通信、計算機、廣電等行業的平均市盈率均高于國內A股市場的平均值，以及上證50(資訊 行情 論壇)、上證180(資訊 行情 論壇)等指數，但是與國外市場的主要行業指標項目相比，差距并不大。值得注意的是，國際主要通信設備類上市公司盈利狀況是比較好的，其平均凈資產收益率達到了10.42%，其中思科(Cisco)、惠普(HP)和愛立信都接近或超過了20%，這一點國內上市公司只能望其項背，同時也導致了他們的市凈率處于一個較高的水平。但3G的未來增長將使得該類公司的PEG保持一個良好的估值，其市凈率較高并不影響3G對其帶來的正面效應。

　　四、手機業在陣痛中發展

　　相對于網絡設備而言，3G手機的獲利空間并不是很大，且國際同類產品價格已經出現下降，手機業將在陣痛中發展。美國高通公司的首席運營官近期表示，兩年內市場上將出現50美元的3G手機。高通指出，美國和日本的3G手機(WCDMA)價格正在下降，低端的3G手機距離50美元只要一兩年時間。與此相對應的是，國內手機廠商紛紛發布預警公告。如夏新電子(資訊 行情 論壇)(600057)預計上半年將出現較大虧損，波導股份(資訊 行情 論壇)(600130)在4月底發布半年度預警公告，而中科健(資訊 行情 論壇)(000035)直到現在甚至連去年的年報都無法按期公布。

　　事實上，自去年以來，中科健(000035)的資金鏈出現問題，為熊貓貼牌生產手機的易美爆發危機、南京熊貓(資訊 行情 論壇)(600775)被迫退出手機業，就已經顯現出手機業“陣痛”的殘酷性。如當初TCL集團(資訊 行情 論壇)與阿爾卡特聯姻時曾躊躇滿志，合資公司也T&A自2004年9月起開始運營，其全資子公司SAS公司在2004年及2005年一季度除稅及非經常項目目前虧損約港幣2.89億元和3.09億元，表明T&A公司的虧損有進一步擴大的趨勢。無奈之下，TCL急推整合方略，希望通過降低運營成本迅速止血。根據TCL集團的一季報，1-3月公司虧損3.27億元，而公司在4月30日的公告更是預計半年報將繼續虧損。

　　不過，業內普遍認為，在中國發放3G牌照后的3年左右，國產手機廠商仍有機會奪回領先地位。賽諾的數據顯示，今年前4個月，中興和聯想分別借助在CDMA手機和拍照手機上的銷售，已經分別排名第九和第十，成為上升最快的手機廠商，而夏新、波導等國產廠商，也開始在3G等新技術領域進行投入，以追趕洋品牌的技術優勢。因此我們不難預計，在經歷了陣痛和行業洗牌過后，手機類上市公司在3G中還是應占有一定地位，投資者不宜盲目悲觀。

　　五、重點上市公司分析

　　中興通訊(資訊 行情 論壇)(000063)：與全球主要通信設備制造商相比，中興通訊是近三年唯一保持年銷售收入和EBITDA收入均實現正增長的公司。自主的研發實力、較低的人工成本形成的顯著性價比優勢，使公司能在3G時代的國際市場上進一步拓展增長空間。而相對于3G終端手機，3G的系統設備研發生產的門檻要高得多，中興通訊的研發優勢十分明顯。近期公司再度展示了TD-SCDMA產品，顯示TD-SCDMA的產業環節已經成形，并將在近期進入試商用階段，已經占據3G產品的先機。目前，公司的壓力既來自國內投資滯緩及結構調整，也來自海外拓展競爭加劇及費用剛性增長，但相信公司仍將在調整中實現增長。公司今年的增長來自以下幾個因素:簽單的海外增長彌補國內局部下降；新增簽單及2004年結算延遲共促2005年收入增長；營銷費用增長或可通過管理費用部分減值準備回撥抵減，從而保持綜合費用率上漲幅度有限；實際所得稅率的顯著降低。因此，預期2006年中國3G建設正式啟動后，公司在固網向下一代網絡以及移動網向3G演進中將獲取有利份額，將是3G大門打開后受益最為明顯的上市公司。

　　中國聯通(資訊 行情 論壇)(600050)：目前，中國聯通的CDMA1X可以提供高速無線互聯網接入和豐富的數據業務。而聯通可以在極短的時間內，花較少成本，將CDMA1X的網絡直接升級到3G，可支撐聯通未來的網上電影、無線電視、在線音樂、移動郵箱等業務。目前，上海聯通已得到聯通總部的批準，將設立國內首個商用型3G試驗網，這張商用試驗網計劃在今年七八月形成公眾目標，年底實現區域覆蓋。因此，作為大型網絡運營商，中國聯通也將從3G當中分一杯羹。值得我們注意的是，雖然中國聯通的用戶市場占有率不斷增長,但是收入的占有率并沒有同比例增長。2004年中國聯通的手機用戶全國市場占有率為35.6%,而其收入占有率卻只有約27%,這說明中國聯通手機用戶中,低端用戶占較大比例。市場調查顯示,在中國移動通信市場上,90%的高端客戶在中國移動手中,中國聯通只占高端客戶市場份額10%左右。由此可見，缺乏高端客戶是中國聯通的一大軟肋所在。由于3G主要面對高端客戶，我們預計中國聯通的受益程度將不如中國移動。

　　大唐電信(資訊 行情 論壇)：(600198)：大唐集團主導下的TDS-CDMA的產業化預計到期可以達到商用程度,作為上市公司的大唐電信可以從代理TDS-CDMA設備的銷售中獲益,并且存在集團內有關3G的資產進入上市公司的可能,但歷史遺留問題使得基本面的不確定性很大,公司出現大幅虧損，3G的影響將在2006年之后得以體現出來。由于歷史遺留原因,公司對不良資產的計提比例明顯偏低,存貨和應收款額依然較大,兩者占流動資產的比例仍高達78.6%,分別占全年收入的64.1%和86.8%。公司經營性現金流改善明顯的同時,由于應收賬款和存貨數額大,增加了公司的資金成本,對未來經營業績的增長存在風險。值得注意是,公司還沒有徹底解決在應收賬款和存貨方面的歷史問題,特別是應收賬款中有1.4億元賬齡已經超過3年,出現壞賬的可能性很大,將為公司未來經營埋下了巨大的風險。在這種情況下，雖然3G對于公司的長期發展有利，但其正面影響應待其財務風險釋放之后才能顯現出來。