兩大因素導(dǎo)致煤炭股走軟

　　華夏證券研究所 韓永 張瑞

　　煤炭股是去年以來表現(xiàn)最優(yōu)異的板塊，也是上游投資品行業(yè)中極少數(shù)的抗周期行業(yè)，然而，4月中旬以來煤炭股的整體跌幅高達(dá)20%，西山煤電(資訊 行情 論壇)慘遭跌停，走勢逆轉(zhuǎn)究竟什么原因？如何把握下跌中的機(jī)會？

　　1.近期煤炭股下跌原因分析：國際能源市場波動和國內(nèi)清理規(guī)范焦炭行業(yè)

　　今年4月初國際原油價格創(chuàng)出高點之后不斷回落，目前紐約商品交易所的輕質(zhì)原油期貨價格已經(jīng)低于50美元/桶。

　　圖1：美國7月份交貨的輕質(zhì)原油期貨報價(Source: New York Mercantile Exchange)

　　受到國際能源價格下跌的影響，美國煤炭股近一周來也大幅波動，上周四、周五煤炭股指數(shù)大幅下挫至3700點左右，跌幅近10%，17日又上漲了2.69%，收于3823.2點。

　　圖2：美國煤炭股近一周走勢(Source: Yahoo Finance)

　　國家對焦炭行業(yè)清理規(guī)范：在5月15日北京召開的第一屆煤焦化國際論壇上，國家發(fā)改委有關(guān)負(fù)責(zé)人表示要加強(qiáng)對焦炭行業(yè)的環(huán)境監(jiān)管，堅決淘汰土焦和改良焦，嚴(yán)格執(zhí)行行業(yè)準(zhǔn)入條件，加大環(huán)境監(jiān)察的執(zhí)法力度。事實上，2004年6月就出臺了《關(guān)于清理規(guī)范焦炭行業(yè)的若干意見》，此次研討會發(fā)改委官員的表態(tài)是對以前政策的強(qiáng)調(diào)。目前，我國焦炭已建生產(chǎn)能力2.5億噸，在建生產(chǎn)能力8000萬噸，合計高達(dá)3.3億噸，比2004年國內(nèi)焦炭消費量1.94億噸高出了1.36億噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了市場需求。而且大多數(shù)獨立焦化企業(yè)環(huán)境污染嚴(yán)重，每年排放的煤氣約200億立方米。市場擔(dān)心，國家對焦炭行業(yè)的整頓可能影響煉焦煤的需求。因此近日以生產(chǎn)煉焦煤為主的西山煤電帶動煤炭股下跌。

　　圖3：煤炭指數(shù)與上證指數(shù)(資訊 行情 論壇)走勢對比(%)(2005.4.1～2005.5.18)

　　2.煤炭行業(yè)今明兩年走勢：05年依舊緊張，06年煤價高位整理

　　2005年供需依舊緊張：預(yù)計2005年四大行業(yè)需求量將達(dá)煤炭總消耗量的86%左右，其中電力增加需求1.15億噸左右，鋼鐵增加3000萬噸左右，建材增加需求1500萬噸，化肥增加需求1000萬噸左右，加上其他行業(yè)2005年煤炭需求量同比增長2億噸左右。從煤炭資源供給情況分析，盡管今后兩年國內(nèi)煤炭新增產(chǎn)能可能得到釋放，但煤炭供給受到資源和安全生產(chǎn)條件的限制，難以有效放大，預(yù)計2005年實際煤炭產(chǎn)量約21億噸，產(chǎn)量增長1.5億噸左右。因此，2005年我國煤炭的供需缺口在0.5億噸左右，供應(yīng)緊張的局面不會改變。

　　表1：2003年底全國在建煤礦分年度投產(chǎn)情況(單位：萬噸)

　　資料來源：中國煤炭運銷協(xié)會《中國煤炭市場研究報告2005》

　　宏觀調(diào)控風(fēng)險隱憂：從下圖可以看出，鋼鐵、電力和水泥這三大相關(guān)行業(yè)利潤增長率明顯下滑，主要原因之一就在于煤炭價格上漲造成的成本上升。當(dāng)然鋼鐵、水泥行業(yè)的下降還受國家對房地產(chǎn)行業(yè)和高能耗行業(yè)的宏觀調(diào)控影響，而煤炭業(yè)和受到政策支持的化肥業(yè)利潤增長率則相對保持平穩(wěn)。從國內(nèi)煤炭市場看，供需缺口仍支持煤炭價格的上漲。但其價格上漲將擠壓相關(guān)行業(yè)利潤，若下游行業(yè)利潤進(jìn)一步下降，對煤價上漲的承受能力降低，從而抑制煤價上漲的空間，倒逼煤炭價格。05年4月國家下調(diào)進(jìn)口動力煤關(guān)稅的政策，其意圖在于緩解國內(nèi)煤炭供給不足、需求強(qiáng)勁的矛盾，使國內(nèi)煤價格漲幅相對平緩，但不會使煤炭價格出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。我們判斷，05年煤價的趨勢仍將是穩(wěn)中有升，而明年煤價可能高位整理。

　　圖4各行業(yè)利潤總額同比增長率走勢 (華夏證券研究所根據(jù)新華在線數(shù)據(jù)整理)

　　煤炭行業(yè)成本增長：從2004年至今，在煤炭價格大幅上漲的情況下，行業(yè)成本也在相應(yīng)上漲，煤炭類上市公司的毛利率一直維持在比較平穩(wěn)的水平。成本上升主要在于以下幾個方面：

　　(1)政策因素推動，包括能源建設(shè)基金、安全治理費用、資源稅上調(diào)、出口退稅下降等。

　　(2)人員工資費用上漲。

　　(3)材料、動力成本上升。

　　我們預(yù)測，未來這些因素還可能繼續(xù)影響煤炭成本：安全費用可能進(jìn)一步上升，煤炭行業(yè)人員偏低的工資水平還存在上漲的空間，而電力、鋼鐵漲價也會推高煤炭生產(chǎn)的材料動力成本。

　　3.大跌之后煤炭股投資機(jī)會重現(xiàn)

　　近期由于國際石油價格回落和擔(dān)心國家宏觀調(diào)控風(fēng)險，部分基金等機(jī)構(gòu)投資者對煤炭行業(yè)走勢產(chǎn)生分歧，使得煤炭股出現(xiàn)較大調(diào)整。我們認(rèn)為05年煤炭行業(yè)利潤在50%以上，供求關(guān)系仍然相對緊張，行業(yè)還沒有出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。因此在看空的基金完成撤出、股價企穩(wěn)后將是介入的機(jī)會。當(dāng)然，由于煤炭利潤增速相對放緩，股價走勢與04年的獨立向上行情不同，上漲一定幅度之后要注意回調(diào)風(fēng)險。

　　表2：2005年1～4月份我國煤炭產(chǎn)量

　　資料來源：中國煤炭運銷協(xié)會

　　目前，供求關(guān)系依舊緊張，煤炭企業(yè)依然可以自如地向下游行業(yè)轉(zhuǎn)嫁成本。但未雨綢繆，如果未來煤炭供求關(guān)系緩和之后，就需要別的途徑來消化成本上漲的壓力。煤炭企業(yè)可以通過擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，或者向下游行業(yè)延伸，以減少煤炭行業(yè)毛利率下降的風(fēng)險。西山煤電和蘭花科創(chuàng)(資訊 行情 論壇)的生產(chǎn)規(guī)模在未來都有顯著擴(kuò)大，西山煤電計劃收購集團(tuán)公司年產(chǎn)400多萬噸的杜兒坪煤礦，而蘭花科創(chuàng)06年將擴(kuò)產(chǎn)至年產(chǎn)600萬噸，并且已經(jīng)完成收購亞美大寧煤礦36%股權(quán)，該礦設(shè)計產(chǎn)能400萬噸。另外，西山煤電向下游電力行業(yè)擴(kuò)展，古交電廠一期2×30萬千瓦機(jī)組將于今年投產(chǎn)，二期2×60萬千瓦正在進(jìn)行前期準(zhǔn)備工作；而蘭花科創(chuàng)則發(fā)展無煙煤下游的尿素行業(yè)，目前尿素生產(chǎn)規(guī)模約30萬噸，計劃在未來數(shù)年將擴(kuò)大至大約100萬噸。因而，這類公司具有更強(qiáng)的抗風(fēng)險能力。