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近期,摩根士丹利發(fā)表研究報(bào)告指出,中國(guó)鋼鐵消費(fèi)成長(zhǎng)率在今年5月觸底后,每月一直維持兩位數(shù)增幅,價(jià)格/庫(kù)存趨勢(shì)顯示,并未陷于過(guò)度供給。由于亞洲鋼鐵廠處于產(chǎn)能滿(mǎn)載,預(yù)計(jì)2005上半年將出現(xiàn)數(shù)10年來(lái)最嚴(yán)重的供給緊縮；寶鋼近日除了維持持續(xù)調(diào)高冷軋報(bào)價(jià)基調(diào)外,竟然連熱軋、鍍鋅、烤漆等其他鋼品報(bào)價(jià)也宣布全面調(diào)漲,諸多信息都在透露我國(guó)對(duì)于明年初鋼品需求將持續(xù)增加。
類(lèi)似產(chǎn)品價(jià)格上調(diào)的還有山東鋁業(yè)的氧化鋁:10月底,中國(guó)鋁業(yè)調(diào)高了主導(dǎo)產(chǎn)品冶金級(jí)氧化鋁出廠價(jià)格,由4130元/噸上調(diào)為4330元/噸(含稅),幅度為4.84%。
另一方面,讓我們看看鋼鐵股票的市場(chǎng)狀況:200多家鋼鐵股平均市盈率8倍多,全市場(chǎng)市盈率最低的20家股票中,鋼鐵股包攬15家,武鋼市盈率低至5倍多。
如此反差應(yīng)該令我們重新審視國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)力及周期性行業(yè)的價(jià)值判斷。
周期性行業(yè)重新認(rèn)識(shí)一:固定資產(chǎn)投資仍將高速增長(zhǎng)
業(yè)界普遍對(duì)今年春季以來(lái)的宏觀調(diào)控抱以高度的關(guān)注。
盡管銀根緊縮、土地一級(jí)市場(chǎng)停止供應(yīng),前三季度GDP增長(zhǎng)為9.5%,三季度本身增長(zhǎng)為9.1%,仍是相當(dāng)高的數(shù)值。當(dāng)然,人們關(guān)心的是未來(lái),是預(yù)期,對(duì)周期性行業(yè)來(lái)說(shuō),很大程度上與固定資產(chǎn)投資有直接關(guān)系,而從國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和發(fā)改委公布的信息看,至少在2005年,固定資產(chǎn)投資不會(huì)大幅放緩。
首先看在建工程,8月底的數(shù)據(jù)是,在建項(xiàng)目總投資規(guī)模11.4萬(wàn)億,前三季度,在建施工項(xiàng)目計(jì)劃總投資同比增長(zhǎng)32.1%,新開(kāi)工項(xiàng)目計(jì)劃總投資增長(zhǎng)25.4%。投資的攤子已經(jīng)鋪開(kāi),運(yùn)行的慣性很大。發(fā)改委最新公布的自4月底開(kāi)始的清理固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目,其中九大指定項(xiàng)目和2004年新開(kāi)工項(xiàng)目的固定資產(chǎn)投資有70600個(gè),總規(guī)模超過(guò)17萬(wàn)億,當(dāng)中的95%項(xiàng)目都獲得國(guó)家批準(zhǔn),應(yīng)該可以繼續(xù)進(jìn)行,這樣,2005年固定資產(chǎn)投資不可能大幅放緩。
如果是這樣,與固定資產(chǎn)投資高度相關(guān)的鋼鐵、水泥、機(jī)械、有色金屬等行業(yè),2005年仍有兩位數(shù)以上增長(zhǎng)。認(rèn)清這一點(diǎn)非常重要,因?yàn)檫@些行業(yè)既不是負(fù)增長(zhǎng),也不是增幅極大放緩,而是還可以保持高于GDP增速的增長(zhǎng)。
周期性行業(yè)重新認(rèn)識(shí)二:經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)推動(dòng)力------制度革新的力量
從2001年中國(guó)加入WTO之后,經(jīng)濟(jì)開(kāi)始了一輪新的景氣上升,人們耳熟能詳?shù)娜笸苿?dòng)力量是:世界工廠、消費(fèi)升級(jí)、城市化,這三大推動(dòng)力量正源源不斷地發(fā)揮作用。但我們有必要探詢(xún)引發(fā)這些實(shí)在的推動(dòng)因素的內(nèi)在力量,那就是持續(xù)20年的觀念變化和制度變遷。
從1978年的十一屆三中全會(huì)以來(lái),中國(guó)的體制就一直在迅速變革,加入WTO之后的4年中,變化尤其驚人。對(duì)外開(kāi)放、對(duì)外貿(mào)易的強(qiáng)制性壓力迫使我們廢除了大量?jī)?nèi)部的經(jīng)濟(jì)貿(mào)易法律法規(guī),代之以公開(kāi)、透明、穩(wěn)定、可預(yù)期的政策。而來(lái)自經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域的變化更衍生到整個(gè)政府行政部門(mén),2002年10月和2003年2月國(guó)務(wù)院共取消和調(diào)整行政審批項(xiàng)目1300項(xiàng),2004年5月又取消495項(xiàng),7月1日《行政許可法》正式生效,政府職能進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為公共職能和服務(wù)職能。
所有制結(jié)構(gòu)方面,從20年前清一色的國(guó)有體制,轉(zhuǎn)變到現(xiàn)在多種所有制混合。其中中小企業(yè)得到極大發(fā)展。2003年底,全國(guó)注冊(cè)中小企業(yè)360萬(wàn)家,占全國(guó)企業(yè)總數(shù)99.6%,它們貢獻(xiàn)了55%的GDP,62%的出口,46%的稅收,以及75%的就業(yè)機(jī)會(huì)。隨著非國(guó)營(yíng)的比例提高,經(jīng)濟(jì)效率、創(chuàng)新、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面的發(fā)展也得到了較大提高。
我們有理由期待制度的開(kāi)放,13億勤勞人民對(duì)美好生活的追求,將給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)持續(xù)的長(zhǎng)期的增長(zhǎng)動(dòng)力。因此,2004年中的宏觀調(diào)控的目的是為了經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng),而非遏止經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng),調(diào)控的結(jié)果是提高行業(yè)門(mén)檻,加大環(huán)保、資源成本,對(duì)已有大企業(yè)、強(qiáng)企業(yè)有利。
周期性行業(yè)重新認(rèn)識(shí)三:中集集團(tuán)的啟示
如果說(shuō)從宏觀的角度看,尚缺乏一定的說(shuō)服力,那么我們可以看一看業(yè)界普遍認(rèn)為的周期性行業(yè):集裝箱行業(yè)。從行業(yè)研究的信息可知,我國(guó)的集裝箱貿(mào)易從1980年到2003年每年是28%的增長(zhǎng)。由于集裝箱貿(mào)易基本是消費(fèi)品,商品單價(jià)對(duì)貨運(yùn)成本不敏感,因此周期性不強(qiáng),加上從運(yùn)輸行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)看,集裝箱運(yùn)輸?shù)臉?biāo)準(zhǔn)化、便捷、高速的優(yōu)勢(shì),使集裝箱化率逐年提高,因而出現(xiàn)連續(xù)幾十年的增長(zhǎng)。這是研究員看好中集集團(tuán)的最大理由。
另一個(gè)重要啟示是,國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移給中國(guó)很多機(jī)會(huì),鋼鐵、電力等成熟行業(yè)在中國(guó)都可能成為成長(zhǎng)性行業(yè)。集裝箱制造業(yè)60年代產(chǎn)生于美國(guó)、70年代轉(zhuǎn)移到日本、80年代轉(zhuǎn)移到韓國(guó)、90年代轉(zhuǎn)移到中國(guó)。在全球集裝箱制造業(yè)轉(zhuǎn)移這一過(guò)程中,公司積極地抓住了國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的機(jī)會(huì),通過(guò)收購(gòu)兼并不斷提高市場(chǎng)份額,成為全球集裝箱行業(yè)的龍頭企業(yè)。這種產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì),幾乎所有行業(yè)都正在上演,所以,僵化的運(yùn)用成熟市場(chǎng)的觀點(diǎn)和估值來(lái)看待新興成長(zhǎng)性市場(chǎng)是有很大局限的。
企業(yè)管理、技術(shù)、制度的革新 將有效克服短期宏觀調(diào)控的負(fù)面影響
盡管政府在今年實(shí)施了強(qiáng)力的宏觀調(diào)控,但我們看到,各行業(yè)的龍頭公司、領(lǐng)導(dǎo)型企業(yè)已經(jīng)在管理進(jìn)步、技術(shù)升級(jí)、制度改革方面做了很多的努力,這股滾滾洪流,推動(dòng)著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和效率的提高。
例如,房地產(chǎn)行業(yè)是這兩年?duì)幾h最大,本次加息影響最大的行業(yè)之一,房地產(chǎn)類(lèi)股票在二級(jí)市場(chǎng)上遭到拋售。然而其中的龍頭企業(yè)深萬(wàn)科制定了十年發(fā)展戰(zhàn)略,因此公司近期披露,凈資產(chǎn)回報(bào)率將從去年12%,逐步提升到15%-18%,對(duì)10年后利潤(rùn)從2003年的5億增長(zhǎng)到100億很有信心。
假設(shè)明年的增長(zhǎng)是個(gè)低點(diǎn) 部分公司的估值應(yīng)該很有吸引力
如果認(rèn)可以上分析,則盡管受宏觀調(diào)控、國(guó)際原料價(jià)格波動(dòng)以及貿(mào)易摩擦的影響,經(jīng)濟(jì)增幅的放緩是有限的,長(zhǎng)期增長(zhǎng)的趨勢(shì)絲毫未變。尤其可喜的是,來(lái)自微觀企業(yè)的管理、技術(shù)、制度的改變,從本質(zhì)上提高著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的效率和企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。我們有理由預(yù)期在不遠(yuǎn)的半年左右時(shí)間里,經(jīng)濟(jì)有望重拾強(qiáng)勁升勢(shì)。
那么我們對(duì)于當(dāng)前低市盈率的鋼鐵、工程機(jī)械、石化類(lèi)品種,不能不另眼相看。例如徐工股份的母公司------徐工集團(tuán),作為中國(guó)最大的工程機(jī)械開(kāi)發(fā)制造出口企業(yè),目前正和三家外資洽談,謀求引進(jìn)戰(zhàn)略合作股東。顯然,凱雷投資集團(tuán)、卡特皮勒公司、摩根大通亞洲投資基金等外資對(duì)徐工集團(tuán)的興趣不完全是看重法人股的廉價(jià)或預(yù)期人民幣升值之類(lèi)的利益,工程機(jī)械行業(yè)在中國(guó)仍有若干年的蓬勃發(fā)展是很重要的原因。
從估值的角度看,目前10倍以下市盈率的公司,如果2005年仍有15-20%的增長(zhǎng)(它們今年的增長(zhǎng)通常都有30-50%以上,因此,2005年定性為增幅放緩是恰當(dāng)?shù)?,則市盈率可望下降到8-8.5倍。假設(shè)3、5年內(nèi)仍有5-10%的增長(zhǎng),則市盈率將下降到6倍左右；假設(shè)其中的龍頭公司能在零增長(zhǎng)時(shí)保持較大比例的現(xiàn)金分紅,則股息率將在10%以上,這樣的投資應(yīng)該是有保障的,能吸引人的。
本版作者聲明:在本機(jī)構(gòu)、本人所知情的范圍內(nèi),本機(jī)構(gòu)、本人以及財(cái)產(chǎn)上的利害關(guān)系人與所評(píng)價(jià)的證券沒(méi)有利害關(guān)系。
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