慶鈴汽車：國有股減持止于凈資產限制

　　特約記者 羅綺萍

　　香港報道

　　慶鈴汽車��1122.HK�牭诙�大股東五十鈴，于5月23日宣布增持慶鈴汽車股權計劃。五十鈴今次選擇增持的方式，既非認購新股，也不是向大股東收購舊股，亦不是在市場自行 購入，而是向現有H股股東，提出部分收購建議，以高于市場價近30%的作價，收購H股股東的部分股權，準備耗資6.24億港元，將持股比例由總股本的6.91%增至20%。

　　是次的收購價為1.92港元，較慶鈴汽車在5月17日停牌前收市價1.48港元，有29.7%的溢價。五十鈴采用這種部分收購的增持方式并不常見，該公司只收購現有H股的30.45%，現有H股股東可以全部或部分H股接納收購建議，如果接納的比例高于30.45%，五十鈴只會收購股東手上的部分H股，比例最少也會有30.45%，即假設股東有2000股，最少有609股會被收購。

　　政府無即時收益

　　美林證券同日發表報告指出。五十鈴采取這種方法，主要是避免持股比例增至30%，觸發全面要約收購。美林預期五十鈴日后會繼續增持慶鈴汽車，并對慶鈴汽車股價走勢表示樂觀，將目標價定為2.6港元，與每股凈資產相若。

　　慶鈴汽車的12.44億股(占總股本50.1%)內資股，屬慶鈴集團持有，實際股東為重慶市政府。是次五十鈴增持之后，有權在現有一名董事的基礎上多提名一名董事，另外也會提名一名人士，由董事會委任為公司的總經理，即現時的慶鈴汽車董事長兼總經理吳云，會讓出總經理職位予日方代表。現時五十鈴派出日本五十鈴的常務董事望月義人，出任慶鈴汽車的董事。

　　這次重慶市政府讓出部分管理權，但卻無即時收益，囿于出讓國有股的作價不能低于每股凈資產，這次五十鈴雖已出高價收購慶鈴汽車股份，重慶市政府仍無法趁機套現。

　　香港浸會大學工商管理學院院長、公司管治與金融政策研究中心主任何順文接受本報專訪時指出，國際的機構投資者會以市場價值來衡量一家公司的作價，而非資產凈值，有關部門應該考慮以特別批準的形式，來處理一些市場價與資產凈值偏離但入股者對公司有協同效應的個案，這樣才能達至國有股減持的目的，否則國家只能賣掉好蘋果，剩下爛蘋果。

　　“我明白中央對國有資產流失有憂慮，也擔心部分行業會被外國投資者操縱，但大家必須在中間找出平衡點，不要擔心出現不同聲音，這樣才能真正啟動國有股改革。”何順文指出，在香港上市的H股已具備較A股更佳的國有股減持條件，因為有較多的外國投資者，會有興趣買入國企股，但作價必須合理，外國投資者會基于進軍內地而給予一定溢價，但作價不能偏離公司的盈利能力，也不應該以資產凈值為必然指標。

　　荷銀證券中國研究主管范卓云接受本報訪問時也指出，國資委正就國有資產定價問題不斷進行研究，估計國資委擔心開了先例，會引發地方政府賤賣國有資產的浪潮，但她認為這個問題必須解決，否則國有股減持只是空談。

　　她說資產凈值只是買賣的一個參考因素，最重要的是資產產生現金的能力，即盈利能力。

　　折價現象普遍

　　慶鈴汽車剛于今年3月7日，被恒指服務公司從恒生中國企業指數(俗稱國企指數)成分股中剔除。恒指服務公司自2001年10月3日起，改變國企指數“來者不拒”的政策，由以往所有H股均可成為成分股改為只有市值較大，并在恒生綜合指數(資訊 行情 論壇)成分股內的H股公司，才會成為成分股，當時成分股數目由54家減至25家，現時則增至37家，同時將表現較遜的公司剔除。

　　恒指服務公司歷年剔除的H股成分股中，普遍出現股價低于每股資產凈值的情況。據本報統計，以5月23日收市價計，最少有19家國企H股的股價較每股凈資產出現折讓，以沈陽公用(0747.HK)、長城汽車(2333.HK)、經緯紡機(資訊 行情 論壇)(0350.HK)及新華制藥(資訊 行情 論壇)(0719.HK)及第一拖拉機(0038.HK)為例，折讓率均超過50%(詳見附表)。

　　要以凈資產值減持國有股，除非這些公司股價飛升，或者有投資者以完全偏離市值的高價收購，否則這些股份難以脫手。

　　事實上，慶鈴汽車在交易前，股價已經飛升，市場早已風聞五十鈴有意增持，故令慶鈴汽車的股價由今年初的1.07港元上升至停牌前的1.48港元，累計升幅達38%，如果計入5月23日復牌時的升幅，累計升幅高達53%。在這種情況下，市價與凈資產仍有36.32%的折讓。財政部要把蘋果定價到愿買愿賣，確實頗考功夫。