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國泰君安(香港) 戴祖祥
工銀亞洲(行情 論壇)04年凈利潤7.6億元，同比大增46%，但低于市場普遍預期的7.8-8.7億港元。盈利增長的主要動力來自04年新購合并的華比銀行及呆壞帳撥備回撥。展望05-06年，華比銀行收益可全年入帳，且整合效應逐漸顯現，我們預期公司盈利有望繼續保持10%以上的增長。
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End12/31 |
Turnover
( HK$ m) |
Net Proflt
( HK$ m) |
EPS
(HK$) |
EPS
(△%) |
PER
(X) |
DPS
(HK$) |
Yleld
(%) |
ROE
(%) |
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2003A
2004A
2005F
2006F
2007F |
1,144
1,645
1,926
2,110
2,220 |
522
760
855
958
984 |
0.713
0.800
0.816
0.914
0.939 |
1.9
12.2
2.0
12.0
2.8 |
15.1
13.5
13.2
11.8
11.5 |
0.380
0.450
0.490
0.548
0.564 |
3.5
4.2
4.5
5.1
5.2 |
10.2
10.3
9.4
9.8
9.6 |
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已發行股本Shares in issue(m) 1,048.0 大股東 Major shareholder 中國工商銀行 57.5%
05年每股賬面值NBV per share (HK$) 9.151 股價 / 賬面值 P/B (x) 1.2
52 周高 / 低 52 Weeks high/low (HK$) 12.35/8.20 每股估值 Est. NAV (HK$) 11.6 |
04年盈利大增46%，但遜于市場預期。 工銀亞洲04年取得凈利潤7.6億元(港元，下同)，同比大增46%，但低于市場普遍預期的7.8-8.7億港元區間。每股基本收益為0.80元，攤薄后為0.76元。公司擬派發末期股息0.31元，全年股息合計達0.45元，派息率為62%，維持在60-70%之間。盈利增長的主要動力來自04年新購合并的華比銀行為公司貢獻了3個季度的收入及盈利，同時呆壞帳撥備回撥0.22億元較03年增加盈利貢獻1.5億元。展望未來兩年，華比銀行收益可全年入帳，可望為工銀亞洲再增1 個季度的盈利貢獻，且整合效應逐漸顯現，我們預期，05-06年公司凈利潤有望繼續保持10%以上的增長。
專項撥備回撥約8000萬元，較預期理想。 工銀亞洲04年四月起正式合并華比銀行，營業網絡增長1倍至42間分行，零售業務得到加強。凈利息收入增長55%達12.7億元，非利息收入亦取得15%增長為3.7億元。由于華比銀行的凈息差較高(04年為2.43%)，工銀亞洲的平均凈利差較03年上升14BP為1.46%。未計準備前的營業利潤將增長13%至9.0億元。呆壞帳撥備回撥2200萬元，比預期理想，其中專項撥備回撥7912萬元，提取一般撥備5756 萬元；扣除撥備后的經營溢利為9.2億元，同比增長39%。展望05年，我們認為再預期有大幅度的撥備回撥不太現實，但經濟持續活躍，地產市場依然處于上升階段，因此撥備水平仍可望維持于較低的水平，我們預期05年公司的總體撥備約6000萬元，較04年增加撥備/減少稅前利潤約8000萬元。
華比銀行貢獻盈利1.9億元。 公司全資擁有的華比銀行04年9個月為工銀亞洲貢獻1.9 億元盈利，占總盈利總額的25%。公司的零售及商業銀行業務得到明顯強化。04年的商業銀行及零售銀行業務稅前溢利分別為2.6及2.4億元，分別較03年劇增300%及200%。收購華比銀行后，公司得益擴大客戶基礎及增加產品種類，預期05年公司的商業銀行貸款尤其是中小企業貸款會取得較快發展。由于05年華比銀行全年收益可入帳，料可再提供超過2.0 億元的盈利貢獻。
截至04年底，華比銀行的不良貸款余額有3.3億元，連同原來工銀亞洲的不良貸款余額4.35億元，整體不良貸款比率從03年底的1.7%下降至04年底的1.3%，資產質量較行業平均水平更佳，且好于我們原來預期。
非利息收入比率下降至僅23%。 工銀亞洲在吸收華比銀行業務前為批發銀行，主要從事銀團貸款業務，收入也比較依賴銀團貸款及其利息收入，非利息收入表現欠佳。04 年工銀亞洲的非利息比重只有22.5%，在香港銀行業中偏低。工銀亞洲希望以后非利息收入比率達到30%左右。不過，由于05 年公司尚處于合華比銀行階段，網點需要重新布局，業務有待重組優化，非利息業務的發展還需要一段時間，我們亦需繼續觀察。所以我們預期05 年在利息收入繼續大幅增長的同時公司的非利息收入比重仍然較低，約為21-22%。
成本收入比率大幅上升至42%，超出市場預期。 由于批發銀行成本較低，公司的成本率原來處于香港銀行業平均水平之下，僅高于恒生銀行(行情 論壇)，而低于中銀香港(行情 論壇)及中信國際金融(行情 論壇)等。合并華比銀行后成本大幅上升，04年經營支出為6.9億元，較03年增長120%，超過了同期經營收入的增長率。成本收入比率亦高達41.9%，較03年的27.4%大幅上升14.5個百分點。長期而言，公司的目標是將成本收入比率控制在40%的水平。
調高05-06 年純利9%及3%。 展望05年，華比銀行收益可全年入帳，可望為工銀亞洲再增1個季度的盈利貢獻，且整合效應逐漸顯現。由于公司利息收入較原來預期理想，資產質量亦好于預期，導致呆壞帳撥備較原來預期減少，不過營業支出則高于我們之前預期，因此我們分別調高工銀亞洲05及06年稅后盈利9%及3%，分別為8.6億元及9.6億元，即分別較上年增長12.5%及12.0%。
維持“收集”評級及目標價為12.7元。 工銀亞洲受惠于商業及零售業務增長，香港銀行同業拆息上升，而貸存比率仍處溫和水平，同時華比銀行將持續貢獻盈利，公司的盈利增長成長可期。加上公司背靠大股東中國工商銀行有望成長為香港主要銀行之一，未來收購擴張行動還可能陸續開展。相對香港其他中小型銀行而言，公司P/B比值可以較其他中小型銀行有10%的溢價，我們認為公司目前每股估值為11.6港元，當前市價有所低估，且息率有吸引，維持投資建議為“收集”，12個月目標價維持不變為12.7元。
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