尋找“產(chǎn)能約束”和“需求恢復(fù)”的超預(yù)期

　　－－2009年金屬行業(yè)投資策略

　　葉培培 申萬研究海外部金屬行業(yè)分析師

　　港股有色金屬股票在經(jīng)歷了去年11月份到今年一季度的強勢上漲之后，是否還擁有繼續(xù)上漲的動力？未來是否還有超預(yù)期的股價催化劑？

　　申銀萬國港股金屬行業(yè)投資策略從復(fù)蘇預(yù)期、美元走勢、通脹預(yù)期以及需求和供給變化的角度來分析未來可能出現(xiàn)的事件對行業(yè)的影響，以及推薦相應(yīng)的投資組合。提示投資者除了貨幣供應(yīng)可能導(dǎo)致的流動性助漲金屬價格外，某些金屬產(chǎn)業(yè)鏈的“產(chǎn)能約束”和“需求恢復(fù)”將超過市場預(yù)期，從而帶來金屬股票的投資機會。申銀萬國看好銅、鉛、鋅行業(yè)的投資機會，認(rèn)為以上品種最有可能因為上游“產(chǎn)能約束”和下游“需求恢復(fù)”，帶來階段性的“供需缺口”，從而引發(fā)價格上漲。

　　在投資策略和投資組合的選擇上，通過兩條線索進行選股，一是選擇受益于金屬產(chǎn)業(yè)鏈中最有可能出現(xiàn)階段性“供需缺口”的公司，二是選擇受益于中國中西部產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的投資標(biāo)的。推薦江西銅業(yè)(358HK)、中國鋁業(yè)(2600HK)、紫金礦業(yè)(2899HK)以及馬鋼股份(323HK)。

　　通過對金屬價格各個影響因素的篩選，申銀萬國提出了“ULIC”模型，即庫存天數(shù)(Inventory days to usage)、美元走勢(USD index)、通脹(CPI)以及經(jīng)濟預(yù)期(Leading indicator)是影響金屬利潤率的最主要因素。而其中尤以庫存天數(shù)的影響最甚。通過對近期國內(nèi)外經(jīng)濟狀況和產(chǎn)業(yè)鏈上下游的分析，申銀萬國對金屬行業(yè)的看法較市場一致預(yù)期更為樂觀，并由此上調(diào)了銅、鉛、鋅的價格預(yù)測，距最近一次預(yù)測上調(diào)15－20%。

　　申銀萬國認(rèn)為某些金屬品種，例如銅、鉛鋅的庫存天數(shù)狀況將好于預(yù)期。一方面上游復(fù)產(chǎn)速度遠低于下游冶煉產(chǎn)能速度將導(dǎo)致一定的供應(yīng)偏緊。另一方面，金屬相關(guān)下游行業(yè)，例如房地產(chǎn)、汽車、電力電網(wǎng)設(shè)備、家電、鉛蓄電池超預(yù)期的需求復(fù)蘇，將帶來階段性“需求缺口”，導(dǎo)致價格上漲。此外，國儲的收儲行為將進一步消化過剩供給，并刺激價格上揚。與市場不同的是，申銀萬國認(rèn)為國儲近期售銅旨在打壓跟蹤買盤，而非停止收儲。未來的收儲行為將更為低調(diào)，標(biāo)的旨在中國最為稀缺的金屬品種，例如銅。

　　除此之外，申銀萬國認(rèn)為國內(nèi)外經(jīng)濟復(fù)蘇的預(yù)期、美元走弱預(yù)期以及通脹預(yù)期等將會影響國際大宗金屬市場，支撐金屬價格向上。一方面美國房地產(chǎn)銷售等數(shù)據(jù)好于預(yù)期，商業(yè)銀行貸款釋放等將助推美國經(jīng)濟止跌起穩(wěn)。一方面全球主要國家例如美國、歐洲、日本、特別是中國的PMI指數(shù)為市場帶來經(jīng)濟起穩(wěn)的信心。申銀萬國認(rèn)為美元或在三季度末由目前的相對強勢轉(zhuǎn)為弱勢，而充裕流動性將在下半年加強通脹預(yù)期，從而助漲金屬價格向上趨勢。

　　對金屬子行業(yè)的判斷和預(yù)測：

　　(1)在銅、鋁、鉛、鋅等基本品種中，申萬認(rèn)為銅是最有可能出現(xiàn)供需缺口的品種，盡管進口增速減弱、國儲售銅等對近期銅價有負面影響，但中長期走強的趨勢更為明顯。

　　(2)鉛鋅行業(yè)礦山惜售、復(fù)產(chǎn)較慢、廢鉛供應(yīng)緊張等因素將在一定程度上抑制冶煉產(chǎn)能的過度釋放。而下游鍍鋅板、鉛蓄電池或在下半年有超預(yù)期的需求反彈，從而支撐價格反彈。

　　(3)申銀萬國對電解鋁行業(yè)的盈利狀況表示謹(jǐn)慎，閑置產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)將對鋁價后市造成打壓，潛在的銷售電價上調(diào)將增加電解鋁企業(yè)的生產(chǎn)成本，加速高成本產(chǎn)能退出市場。申銀萬國看好受益于電解鋁行業(yè)整合預(yù)期，以及直接受惠于“大用戶直購電試點”的龍頭企業(yè)，例如中國鋁業(yè)(2600HK)。

　　(4)短期避險因素減弱影響黃金價格震蕩調(diào)整，但看好未來美元走弱和通脹預(yù)期支撐下的黃金價格后市。

　　對推薦公司股價催化劑的預(yù)判：

　　江西銅業(yè)：受益潛在的銅價上漲；長單TC/RC比例較高，盈利能力將強于同業(yè)；

　　中國鋁業(yè)：“大用戶直購電”將更加凸顯公司的成本優(yōu)勢；行業(yè)落后產(chǎn)能淘汰和行業(yè)整合將進一步擴大公司的市場份額，提高議價能力。

　　紫金礦業(yè)：潛在的資源并購將帶來金屬量的迅速增長

　　馬鋼股份：更高的長材比例受益基建投資；更高的礦石長單比例凸顯成本下降的優(yōu)勢。

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