□西南證券 周興政

　　中海集運A股昨日接受網上申購，申購價格為6.62元人民幣，較其H股市場價有逾4%的溢價。而此前中石油A股發行時，其發行價格卻較當時H股市場價有明顯的折價。

　　但盡管如此，中海集運的運氣相比中石油仍然要差很多。10月下旬中海集運的H股價格曾經達到11.60港元的歷史性高位，如果當時發行A股，即便較H股市場價折讓30%，其A股發行價亦可達到7.71元人民幣左右，相比其目前的A股發行價，公司至少可以多籌集16.5%的資金。中石油的幸運在于，如果其A股發行推遲至11月下旬，A股定價需相對于當時H股股價低點溢價30%，才能到達實際的招股價格。而對于H股公司發行A股而言，以較H股市場價溢價30%的標準來確定A股招股價格，將是令市場各方都難以接受的。

　　由此可見，盡管內地已經實施了新股發行詢價制度，但對于H股公司發行A股而言，詢價機構對其A股招股價的確定，很大程度上要參照H股股價，無論H股價格高低估值是否合理，都是如此。詢價機構敢于如此定價的原因在于，內地市場對新股的瘋狂追捧。二級市場上，無論發行價格高低估值是否合理，新股上市首日都定能獲得不錯的漲幅。而對于申購新股的投資者而言，他們也都希望新股招股價格越高越好，因為高價股意味著更多的收益機會。

　　因此，以H股市價作為A股發行價參照標準，而A股掛牌后無論估值高低都能獲得巨大漲幅，這樣的市場機制奠定了H股較A股大幅折價的基礎。而且，對于兩地同時同價發行上市的A+H模式，以及中鐵采用的H股發行價略高于A股發行價的“先A后H”模式，一樣難以改變A股較H股大幅溢價的狀況。

　　香港投資者對新股的瘋狂程度遠不如內地投資者。對于香港的中小投資者而言，雖然“一戶一手”或者“幾戶一手”的新股發行政策令其中簽的機會大大提升，但中簽卻未必意味著無風險的獲利機會，很多新股在掛牌之后可能跌破招股價格。因此，對于新股發行的定價估值判斷顯得尤為重要。通過高杠桿比例向券商融資申購新股的投資者尤其謹慎，因為通過這種方式申購新股可能招致大幅度的虧損。而且，新股掛牌首日亦未必一定會出現不錯的漲幅，從過去數年的數據來看，若非市場持續的牛市作為背景，約有半數的新股在掛牌首日會跌破招股價格，類似中芯國際、彩虹集團等上市數年但股價從來未曾到達招股價的股份亦屢見不鮮。

　　兩地市場對待新股的不同態度由市場估值、投資風格等多種因素確定，短期內難以改變。在目前的市場狀況之下，我們很難預期會有較多的A股在掛牌之后會跌破招股價，也很難預期香港市場上的所有新股無論招股價對應的估值水平是高是低，上市首日都能夠清一色地大幅上漲。因此，我們也很難預期，在未來一段時間內，A股和H股之間的價格差別會消除。這不是改變外匯管制、市場分割等因素所能解決的問題。

　　名稱AHA股價格(元)H股價格H股價格(元)

　　價格比(港元)

　　S儀化3.439.652.962.81

　　南京熊貓3.327.812.482.35

　　S上石化3.1515.265.114.85

　　東北電氣3.085.521.891.79

　　新華制藥2.907.192.612.48

　　北人股份2.817.992.992.84

　　經緯紡機2.709.253.613.43

　　南方航空2.6925.439.949.44

　　北辰實業2.6312.084.844.60

　　創業環保2.479.033.853.66

　　江西銅業2.4148.152119.94

　　大唐發電2.3415.557.016.66

　　東方航空2.3317.497.927.52

　　中國國航2.2923.7210.910.35

　　中國鋁業2.2938.1117.5416.65

　　中國石油2.1431.4415.4414.66

　　AH股價比較高個股(12月5日)