近期美國聯邦基金利率的下調顯示了美國經濟緩和期的開始，資金流入量的增加進一步促使香港同業拆息的下調。由于香港資產市場利率敏感性高，較低的實際利率將增強房產市場和股市上升的勢頭。我們預計年底之前美聯儲將至少再減息25個基點，并帶動香港利率下調。

　　最近港股大幅上升使恒生指數顯得偏貴，結果大幅增加了周期性風險，港股也于周一深幅回調。然而，雖然周期性風險有所提高，但來自利率方面的基本支撐面依然強勁。

　　從圖中可以看出，總體上實際利率與

房價和恒生指數負相關。在實際利率高的時期，房價和股票指數大幅下跌，反之亦然。比如，1994年3個月香港同業拆借利率為負，普通住宅和高檔住宅的價格同比分別上升了20%和40%。恒生金融和地產分類指數也分別上升20%和50%。相反，1998年底實際利率開始上升，到2000年初持續保持高位態勢，資產價格呈現低迷。

　　自1983年實行盯住美元的聯系

匯率制度以來，香港的利率應與美國保持同步，至少名義利率應該如此。但實際情況是有時美國利率的變化并沒有對香港市場的主要經濟基本面產生正面影響。比如，自1999到2000年香港從亞洲金融危機恢復期間，美聯儲多次上調聯邦基金利率，導致香港銀行間同業拆借利率上升，加劇了泡沫經濟之后的通縮壓力，并阻礙了香港資產市場的恢復。

　　這次美國和香港利率再次出現不一致。香港基本面強勁(原則上要求較高的利率)，但美國并非如此。美國利率周期的高位意味著未來香港利率將下調。再加上資金流入量的增加，這些因素都將促使香港股市超越其均衡點上限，并提升房產市場上升的勢頭。

　　此外，通脹的上升使香港同業拆借實際利率從2005年底的3.0%下降到現在的2.1%，普通住宅和高檔住宅的價格分別上升16%和21%。對恒生指數的影響更加明顯，金融分類指數總體上升40%，地產分類指數上升70%。現在，普通住宅類價格回落到泡沫前的水平，高檔住宅價格大幅上漲。然而，價格仍低于亞洲金融危機之前的最高點。

　　2001年底以來，香港實際利率和資產價格變動之間的關系更緊密了。主要原因是 2001年7月香港全面取消了利率的管制，允許銀行根據市場供求自主確定所有利率(包括存款利率)。這反過來使貸款定價(即利率)更貼近市場風險概況，并反映在資產價格的運行上。實證經驗也支持此觀點：即香港同業拆借實際利率與房價之間相關性為-0.8。這一點并不奇怪，因為利率是購房者的直接成本。鑒于良好的增長前景，

房地產市場將繼續從預期下降的實際利率中受惠。 恒指與同業拆借實際利率間的相關性略低為-0.6，原因大概在于股市流動性更強，交易范圍更廣，所以僅僅是本地利率不足以詮釋所有的價格變化。

　　我們預計年底前美聯儲至少減息25個基點。這將使聯邦基金利率維持在4.5%，并將香港3個月同業拆借利率從4.8%-5.1%推高至4.25%-4.5%。我們預計近期CPI上升2.5%，將進一步削減香港的實際利率。由此引起實際貸款成本的下降，可能使明年香港的房價同比上漲15%。

　　由于股市受到諸多外界因素的影響，因此低利率對恒指的影響不是很明顯。較低的實際利率降低了資本成本，從而刺激股市反彈。同時，股票估值指標，如PE顯示港股越來越貴。這預示著實際利率將進一步下降以維持股市上升的勢頭。