筆夫

　　似乎這僅是一場誤會，其實不止，可能還會是一個笑話。

　　17日，媒體報道證監會副主席屠光紹表示正在研究允許在內地和香港交易所同時交易的公司股票之間互換的提議，一旦這兩種股票可以互換，價差將消失。當日，滬深股市雙雙暴跌，滬指跌幅達3.5%。但當天晚上，證監會隨即向外界澄清，表示“由于內地證券交易所沒有實行公司化，目前尚不具備條件實行股份互換。在整個采訪活動中沒有談到其他的股份互換問題。有關媒體所做的曲解報道是不準確的”。

　　細心的讀者一定會發現，媒體所報道的事項與

證監會所澄清的事項完全不是一回事兒。前者說的是A、H股價差的問題，可能通過兩地A、H同股互換的計劃；而后者說的是內地交易所和香港聯交所進行股權互換進行合作的事情。

　　媒體和監管部門竟會鬧出這樣的笑話來，真是匪夷所思。

　　筆夫不太清楚AH互換又是哪些高人的成果，也不清楚其中的內容。但是我所知道的有關內地與香港交易所合作甚至合并的傳言由來已久，最近的兩件事情更是使得這種傳言甚囂塵上：一是港政府增持港交所(HK0388)5%，使得該股股價大幅攀升，一個月內升幅達60%；二是傳言中投公司在二級市場上買入港交所股權，這一傳言已遭到中投的否認。

　　如此多的有關兩地交易所的傳言集中爆發，這其中存在一個深刻的背景，那就是內地與香港交易所之間的利益之爭已經顯性化，到了必須要找出一個解決辦法的時候了，而在這方面，中央政府顯然難以抉擇，畢竟，手心手背都是肉！

　　這方面明顯的跡象也體現在最近的幾件事情上：一是港股直通車；二是紅籌股回歸；三是A、H孰先孰后的問題。先說港股直通車，原本中央政府匆匆忙忙宣布港股直通車是為救市，因為那幾天港股受美國市場連累跌幅達幾千點，但是這一政策剛一宣布就立即招致內地券商、銀行和交易所的一致反對，因為資金入港將對這些機構在內地的利益構成實質性的損害，在這種情況下，港股直通車只好暫停。再說紅籌股回歸，本來在內地

證券市場向好的情況下，適時讓海外紅籌回歸是內地既定的政策，但是這一計劃被一次又一次地推遲，個中緣由其實是香港方面的極力挽留所致。毋庸置疑，紅籌股回歸不僅僅是損失港交所經濟上的利益，更重要的是對于港交所之于內地的意義大為降低。第三就是在新股IPO發行上到底是先A后H還是先H后A的問題，兩地也在暗地里使勁兒，其意義與前者是一樣的。港交所與深滬兩地未來肯定形成彼消此長和此消彼長的局面，中央政府并不愿意看到這種局面的發生。

　　所以避免出現競爭的辦法就是建立一個共享的利益平臺，目前全球范圍內進行的交易所整合過程給了兩地交易所以啟示。去年6月，紐約證券交易所與泛歐交易所合并，成為全球第一大交易所；上個月，迪拜交易所宣布與美國納斯達克交易所公布合作協議，如果這一協議獲得美國政府的通過，那么，迪拜交易所與納斯達克、瑞典交易所、倫交所將組成跨歐美中東的國際交易平臺。交易所整合將提升原本單個的交易所的利潤水平和執行能力，歐交所通過與歐洲多個國家的交易所的整合，利潤每年遞增14%。而期貨交易所方面，芝加哥商業交易所(CME)今年7月以100億美元收購了芝加哥期貨交易所(CBOT)，成為全球最大的期貨市場與金融交易所，總市值達300億美元，將主導美國85%以上的期貨交易和90%的結算費用。

　　在這種背景下，有經濟學家開始建議，滬港交易所之間應該合并建立單一

股票交易市場，同時出籠的各種建議還有：建立兩地股票交叉買賣平臺；在港發展內地現貨市場的衍生產品；將香港交易所作為內地交易所向全球延伸的平臺等等。

　　但是兩地的交叉持股甚至合并存在巨大的現實困難，而且這些困難不是短時期內所能夠解決的。首先是兩地交易所機制完全不一樣，滬深兩地名義上是會員制，實際上是在履行政府的行政職能，而港交所是一個股份制的企業；二是人民幣資本項下的不可兌換是兩地合作的一個巨大障礙；三是監管層面的巨大差異。在港上市企業在滬交易就必須按內地監管規則辦事，相反亦然，這樣的規則差異可能使上市企業難以適應。

　　與全球其他地方的交易所整合相比，內地與港交所的整合很大程度上是為解決歷史遺留問題，如紅籌股問題和H股問題，而不完全從自身利益需要和戰略發展出發，實際上，他們的自身戰略之間是矛盾的。因為香港和上海、深圳基本上是處于同一經度，交易時間基本上重合，而不像紐交所與歐交所的整合，可以實現跨大西洋不間斷地交易。迪拜交易所與納斯達克交易所之間的整合也具有這種意義，而港滬深之間根本就不具有這種意義。所以，要真正實現兩地交易所爭利格局，實現利益整合，恐怕首先要解決的就是兩者的共同利益平臺到底是什么這個關鍵問題。

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