H股市場影子化 A股市場將成為美股影子市場

　　□馮遠春

　　現今的中國金融與中醫中藥的命運一樣，就是缺乏一種行業標準，一種自主知識產權，從而導致了思想上和理論上的混淆。這種金融定價權，其實就是一種標準，一種自主知識產權，一種意識形態等。在西方金融霸權壟斷全球的今天，西方金融標準就是全球標準。

　　在缺乏相同經濟文化歷史背景的前提下，鼓吹向西方金融標準看齊，將導致許多負面后果。比如，現在的國內證券市場，正逐漸喪失本土定價權，不但整體市盈率偏低，而且正逐漸淪為影子市場。A股指數(資訊 行情 論壇)緊跟H股指數，H股指數緊跟恒生指數(資訊 行情 論壇)，恒生指數緊跟道瓊斯指數，由此推斷，在不遠的將來，A股市場將成為美國股市的影子市場。

　　港股成為美股影子市場

　　眾所周知，香港股市是美國股市的影子市場，美國前一天晚上下跌，恒指當天必然跳空低開下跌。數據顯示，恒指與道瓊斯指數的相關系數為0.9，而日經指數與道瓊斯指數的相關性只有0.3。因為日本證券市場是本土化市場，本土定價能力較強的原因在于有大量本土機構投資者、本土中小投資者群體以及相關的制度安排和配套。恒生指數指數走勢不平滑，經常大幅波動，抗風險能力不強，容易向政府、企業、投資者發出錯誤的預期信號。

　　香港是離岸資本市場。香港市場的投資者結構是：歐美資金占60%，亞洲資金占20%，香港本土資金占不到20%。由于缺乏有實力的本土投資者群體和穩定的長線資金流，加上監管制度上的缺陷，游資在香港證券市場的投機活動盛行。游資主導加上其帶來的資金擠出效應，使得香港市場整體市盈率低于全球平均水平，特別是國企就更低。將市盈率長期維持在低位對外資機構來講也是一大利好，因為能提高他們的投資紅利回報率。

　　H股市場影子化

　　目前，大量的數據和案例分析顯示，H股市場的定價權已經被外資機構牢牢控制。首先，在發行市場他們是保薦人；在交易市場、金融衍生品市場，他們是莊家和做市商。

　　其二，操縱金融定價模型。外資機構的資金規模龐大，僅歐美一家中型對沖基金或共同基金的規模就在3000億美元左右，操縱港股市場綽綽有余。特別是H股等中資股發行在外流通的籌碼幾乎90%都在外資機構手中，定價權當然也在外資機構手中。資金是外資機構出的，籌碼也在他們手中，外資機構根據他們的金融定價模型，說H股二級市場定在10倍市盈率，發行市場IPO定在8倍市盈率，即使我們知道定價低，也無可奈何。

　　三是通過操縱大盤來調控發行價。如2005年10月份建行發行期間，恒指從15500點跌到14200點。建行上市后，恒指單邊上升了兩個多月，上漲了1800點。交行發行上市的情形類似。外資保薦機構在國企發行的時機選擇上真是恰到好處，讓國有資產都在牛市的階段性低位出貨。

　　四是狙擊與反狙擊。外資機構打垮中資機構多是利用多空不對稱原理，通過狙擊中資機構的賣空看漲期權將其置于破產境地。從中航油和倫敦銅事件來看，中資機構借貨沽空非常危險，因為中資公司去外資機構借貨底牌被其掌握，所以尤應慎重。這也表明，絕大多數的流通H股或A股被外資機構(QFII)持有將是一個隱患，不利于中資機構涉足金融衍生品交易。

　　中國應成為全球金融標準主要制定者

　　一個經濟大國，一個產業結構齊全的經濟體需要一個不受外資機構操縱的、獨立的、穩定的資本市場。如何擺脫A、H股市場將來影子市場的命運，已是一個非常緊迫的課題，建議我國政府成立高級別的國家金融安全發展部門，從政治的、國家戰略的高度出發，統籌考慮A股市場、H股市場和香港市場的定位和發展，提出一個統一的中國證券市場發展戰略規劃。

　　要改變A、H股市場淪為美國股市影子市場的局面，首先要回收H股市場的定價權，這需要進行制度變革。國企海外上市，遠離我國監管機構的保護、遠離本土機構投資者和遠離本土中小投資者群體，再加上海外的一些發行、交易、上市等制度對國企有失公允，為外資機構聯手操縱發行市場和二級市場創造了空間，從而導致國有資產通過發行、上市、分紅等環節大量流失到外資機構手中。優質大中型國有企業在經濟高速發展中通過壟斷地位獲得的利潤，被外國資本輕松分享，而

　　應該積極倡導香港

　　大力培育本土機構，鼓勵它們進入香港市場。積極發揮本土機構投資者在香港資本市場的定價能力，改變IPO發行市場受制于外資機構的局面。讓更多中資投行參與保薦承銷發行交易,以打破外資投行壟斷中資股海外發行的局面。

　　西方金融機構稱霸全球金融市場多年，多年來一直獨步江湖，沒有遇到大的對手。隨著

　　(作者單位：香港榮億亞洲財務顧問公司)