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招商證券(香港) 劉維剛 鄭懷武 鄧良生
電訊行業(正面)
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05年上半年的營運狀況
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中國移動 |
中國網通 |
中國電信 |
中國聯通 |
凈利潤(Rmb m) |
24,043 |
4,931 |
11,293 |
2,329 |
增長 % |
28 |
28 |
8 |
-19 |
EPS (Rmb) |
1.22 |
0.96 |
0.14 |
0.18 |
增長 % |
27 |
9 |
2.2 |
-19 |
用戶人數 (m) |
224 |
85 |
202 |
121 |
增長 % |
41 |
10 |
8 |
17 |
ARPU (Rmb) |
90 |
34 |
53 |
57 |
增長 % |
0 |
-8 |
-10 |
-8 |
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資料來源 : 公司資料 |
行業營運狀況符合預期. 上半年的營運狀況基本上理想，移動營運商方面，中國移動(資訊 行情 論壇)(0941)的營運狀況令人滿意，凈利潤增長大幅由于市場的預期，主要由于上客人數的改善和客戶每月的消費額已經開始穩定，加上公司強勁的現金流，支持股價大幅跑贏大市，而聯通(0762)相對來說則令人失望，期內的凈利潤按年下跌19%，主要是CDMA業務的虧損所至；至于固網營運商方面，凈利潤都錄得穩定的增長，中國網通的表現較佳，無論盈利增長或是客戶人數的增長，都較中國電訊為佳，在傳統的話音業務倆只公司的增長一般，增長的主要來源都是非話音或是寬頻業務的快速增長。
3G牌照預期在年中前發岀. 根據國家信息產業部相關官員的評論，預期3G牌照應該不晚于06年中岀，主要是北京希望在08年奧運會上3G可以全面上馬和應用，估計國家發岀一共3個3G牌照，包括國產TD-SCDMA，而中國移動則預期會使用WCDMA，最后一個牌照應該是屬于聯通將現有的CDMA升級至3G。
行業重組在即. 基于我們對3G牌照的假設，預期現有四個電訊營運商需要重組，估計中國網通將和中國聯通(資訊 行情 論壇)合并取得其中一個3G牌照，而中國電信(資訊 行情 論壇)和中國移動則分別獲得另外兩個牌照，經過重組后，中國將有3個大的營運商從事固網和移動網絡營運，由于整體的營運商減少，相信電訊行業的競爭得到舒緩。
固網商最為得益. 固網營運商將是3G牌照發岀的最直接受益者，主要原因有二，第一是傳統的話音業務增長已經停滯不前，雖然滲透率還有增長的空間，但相對的價值不是很高，主要是這些客戶都是處于二三線城市或是鄉村地帶；第二是相對于傳統的固網電話，移動電話可以提供多元化的增值服務，而3G牌照更可以提供更多的非話音增值服務，估計對將來整體的電訊消費將有正面的刺激，因此，固網商取得移動牌照可以令沒精打采的固網業務添上色彩。
中國電信(0728)為首選. 由于業務性質的關系，市場給予固網營運商的市盈率較移動營運商大幅為低，中國移動和中國聯通05年的平均市盈率為15.7倍，而中國網通和中國電信的平均市盈率則只有8.7倍，隨著3G牌照在06年第二季度的發岀，固網商可以營運移動電話業務，因此我們認為將來對現有固網營運商的估值將有所提高，現在不到9倍的市盈率實在嚴重偏低，短期受到3G牌照的即將發岀，相信市場愿意給予倆只固網固更高的估值，因此建議買入中國電信和中國網通，目標價分別為3.4元和15.0元，預測05年的市盈率只有10.0倍和10.6倍；而我們對中國移動和中國聯通的評級為持有，05年我們看好中國移動，而公司股價也非常接近我們目標的40元，估計06年的股價表現跟隨大市上落，至于中國聯通，受制于CDMA業務的虧損，05年的業績不理想，但隨著公司管理層表明減少CDMA手機方面的資助和以盈利為導向的策略，相信06年的業績可以改善，但受制于公司可能被分拆，股價上升的幅度可能受到限制。
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公司比較
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公司 |
代碼 |
股價 * |
評級 |
目標價 |
升幅 |
市盈率 (05) |
市盈率 (06) |
市盈率 (07) |
股息率 (05) |
股息率 (06) |
股息率 (07) |
市帳比 (05) |
中國移動 |
941 |
36.7 |
中性 |
40.0 |
9% |
14.7 |
13.6 |
12.7 |
1.9% |
2.1% |
2.2% |
2.8 |
中國聯通 |
762 |
6.5 |
中性 |
6.5 |
0 |
16.7 |
15.1 |
14.2 |
1.5% |
1.7% |
1.8% |
1.1 |
中國電信 |
728 |
2.85 |
買入 |
3.4 |
19% |
8.9 |
8.1 |
7.7 |
2.6% |
2.9% |
3.1% |
1.3 |
中國網通 |
906 |
12.55 |
買入 |
15.0 |
20% |
8.4 |
7.4 |
7.0 |
3.7% |
4.2% |
4.4% |
1.3 |
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資料來源 : 招商證劵 ( 香港 ) 預測 *12 月 30 日收市計算 |
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