|
招商證券(香港) 作者：鄭懷武 CFA
發行數據 |
|
日志 |
發行股份數量(百萬) |
955 |
國際配售 |
02/12/05–08/11/05 |
招股發行價范圍 (HK$) |
3.0 – 3.3 |
配售定價 |
09/12/05 |
發行市盈率(x)(05年12月) |
10.3 – 11.4 |
IPO 日期 |
05/12/05–08/12/05 |
股息回報率(05年12月) |
3.1% (IPO 中間價 ) |
IPO 分配結果 |
14/12/05 |
集資金額 ( 港元 百萬 ) |
2,865 – 3,152 |
首日上市交易 |
15/12/05 |
市值 ( 港元 百萬 ) |
10,464 ( 中間價 ) |
|
|
發行方式 |
90% 配售 : 10%IPO |
|
|
基金資料
雅居樂集團 為廣東省房地產的主要發展商之一，建基于廣東省中山市，公司自 1992 年開始發展房地產項目，主要集中在廣東省省內；公司的地產項目主要集中中高檔的住宅；至目前為止，公司已經發展 22 個項目，總面積超過 940 萬平方米，隨著公司的項目陸續發售，預期未來的盈利保持高增長。
I. 投資概要
土地儲備充足. 土地儲備是房地產發展公司最重要的資產，因為這是公司將來的盈利來源，從 92 年至 05 年中止，公司發展的房地產項目達到 22 個，面積達 940 萬平方米 。 至 05 年 9 月底止，雅居樂的土地儲備為 590 萬平方米，加上可轉換的 120 萬平方米土地，總體超過 700 萬平方米，充足的土地儲備保證了未來幾年的收入和盈利 。
雄厚的設計和銷售能力. 公司擁有強大設計隊伍，當中的專業人士約 70 個，他們與工程項目的其它專業人士如建筑師和室內設計師緊密合作，因此公司的產品質素有相當的保障，亦贏得市場的口碑；公司銷售人員約 240 人，主要透過廣告，報紙和其它宣傳活動等去推廣其下的樓盤 。
市場定位明確 . 基于公司對廣東省的了解和背景，雅居樂主要集中在廣東省發展地產項目，當中廣州市，佛山和中山占公司大部份的發展項目；公司以提供一個舒適的居住環境為目標，管理層明白香港人對樓房的喜好，因此香港人為其下的樓盤的主要銷售對象之一。
盈利增長強大 . 公司 03 年， 04 年和 05 年上半年的毛利率分別為 20.8% ， 25.4% 和 30.0% ，主要受惠 于公司過去收購土地的成本便宜所致，隨著下半年幾個樓盤收入的入帳，預期 05 年全年的利潤 9.5 億人民幣 ( 下同 ) ，按年上升 3.3 倍，管理層預期派息率在 35-40% ，預期 05 年的息率約為 3.1% 。
財務狀況大幅改善 . 至 05 年 6 月底止，公司的凈負債對股東資金比為 106% ，雖然負債率不低，但相對于 02 年的 630% 已經大幅改善，高企的負債率主要反映公司相對較少的股東資金，我們相信在這次集資后，相對的比例可以下調到 60-70% 的水平。
II. 估值
我們認為對地產發展公司估值方法為股價對賬面值比，根據世邦魏理士對公司所有物業至 05 年 9 月底估值為 152 億，在上市后的扣除負債后的凈現金為 10 億，因此公司凈資產股總值為 162 億，國內地產發展股的 05 年平均市帳為 1.6 倍，公司的估值大幅低于市場平均達 50% ，雖然公司的地產項目主要在廣東省，資產的價格沒有北京和上海等地較大的潛在升幅，但也不應該有那么大的折讓，我們認為最起碼的合理價值為賬面值，以總發行股數 34.7 億股 ( 包括超額配售 ) 計算，毎股合理價值 HK$4.5 ，較招股價高位 (HK$3.3) 有 36% ，建議投資者認購。
同業比較
|
公司 |
股價 * |
市盈率 (05) |
市盈率 (06) |
市帳比 (05) |
中國海外 |
3.20 |
16.8 |
12.2 |
1.8 |
華潤置地 |
3.15 |
17.6 |
14.2 |
1.1 |
上海復地 |
2.80 |
9.7 |
8.0 |
1.9 |
首創置業 |
2.30 |
15.6 |
11.7 |
1.5 |
平均 |
|
14.9 |
11.5 |
1.6 |
雅居樂 |
|
11.4 |
|
0.7 |
|
資料來源:IBES Consensus, 招商證劵(香港)預測
*以12月5日收市計算 #假設招股價 HK$3.15 |
財務預測
|
12月底 人民幣 百萬 |
2002 |
2003 |
2004 |
2005F |
營業額 |
763.1 |
1,931.5 |
2,548.9 |
5,700.0 |
銷售成本 |
(542.9) |
(1,529.7) |
(1,901.4) |
(3,990.0) |
毛利 |
220.1 |
401.8 |
647.5 |
1,710.0 |
其它利潤 |
1.0 |
4.7 |
7.3 |
5.0 |
銷售和營銷成本 |
(129.8) |
(172.4) |
(187.8) |
(156.0) |
行政支出 |
(77.2) |
(92.5) |
(98.2) |
(111.8) |
其它支出 |
(0.8) |
(1.8) |
(2.1) |
(4.5) |
經營利潤 |
13.4 |
139.9 |
366.8 |
1,442.7 |
財務成本 |
(28.5) |
(28.1) |
(17.1) |
(13.0) |
稅前利潤 |
(15.1) |
111.8 |
349.6 |
1,429.7 |
稅務 |
4.9 |
(38.7) |
(119.4) |
(471.8) |
凈利潤 |
(10.2) |
73.1 |
230.3 |
957.9 |
少數股東權益 |
0.5 |
(1.1) |
(2.7) |
(5.5) |
股東應占利益 |
(9.7) |
71.9 |
227.6 |
952.4 |
發行股數 ( 百萬 ) |
3,466.0 |
3,466.0 |
3,466.0 |
3,466.0 |
毎股盈利 |
(0.00) |
0.02 |
0.07 |
0.27 |
|
資料來源 : 公司資料，招商證劵 ( 香港 ) 預測 |
新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。
|
