H股的故事與現實

　　IPO集資、弱油價、令人失望的第三季度業績及禽流感給中國股票帶來四重壓力

　　薛瀾/文

　　正如本專欄上期所述，香港上市的中國股票在大量IPO(首次公募)集資、油價、令人失望的第三季度業績及禽流感的四重壓力之下，走入了下降軌道。過去一個月，H股指數跌了

5%，5000點已完全失守，紅籌股指數則跌了8%之多。這一跌，把在一個月前還普遍對市場表示樂觀的分析員搞得有些暈頭轉向。

　　我們認為，八九月間的上漲本來就是虛火成分偏高。在人民幣7月底微微升值之后，市場對整個亞洲區貨幣的走向充滿了憧憬，導致熱錢的大量流入。有了錢，大家就要“錢有所用”。但是買

　　但是事與愿違，亞洲區貨幣升值的期望并沒有在過去兩個月內兌現，和美元的對價大部分都比7月底低，人民幣在短期內再次作出調整的可能性幾乎為零。基金特別是對沖基金在看到短期獲利的機會甚微之后開始撤出。資金流向的突然轉變，加上IPO對資金的分流，二級市場無可避免地成了犧牲品。

　　本來，在資金很寬裕的情況下，即使面對要集資80多億美元的建行，投資銀行也認為可以舉重若輕。但是隨著市場的急轉直下，最近幾個新上市公司幾乎都不能守住招股價。

　　皮革家具制造商卡森國際自上市后，從未見到招股價2.55港元，現在的股價僅是2.20港元。雨潤食品在招股價3.70港元以上的日子幾乎也是曇花一現，之后就不可抑止地跌到了3.30港元。而家電銷售商永樂也只是微高于招股價2.25港元。10月27日掛牌的建行在二級市場上的表現也讓大家捏著一把汗。

　　更要命的是，年底之前還有幾個大盤股在等著上市，如東風汽車和香港的領匯，一級市場對資金的壓力仍然有30億美元之巨。

　　基本面的情況也同樣不樂觀。H股第三季度的業績大部分都比市場預計要差，特別是周期性行業，如鋼鐵、航運等，都進入了快速回落期。鋼鐵行業供過于求的情況日益嚴重，價格下調的速度和程度也是多年未見。如果這種情況持續下去，說全鋼鐵業走向微利甚至虧損也并非聳人聽聞。而在高油價的負面影響下，我們對尚未公布業績的化工股可能拿出的成績單也不抱絲毫的幻想。

　　航運公司及相關行業不盡如人意的業績表現，則帶出了更深層次的隱憂——是否全球、特別是美國的消費需求正在開始減慢？

　　今年下半年來，整個遠洋航運及港口板塊的股價表現都讓人失望。

　　過去三個月內，中國遠洋跌15%，中海集運跌21%，而港口股中遠太平洋、上海集裝箱港及赤灣港也都跌了20%左右。相對而言，主要針對國內需求的中海發展只微跌了3%。

　　遠洋航運及港口板塊在上半年還絕對是強勢板塊。最近急轉直下的股價表現，只能說明市場對美國圣誕節需求及明年需求的憂慮。通常九十月份是中國航運企業圣誕前運輸的高峰，今年則明顯是旺季不旺。

　　在高油價的影響下，最新公布的美國消費者指數跌到兩年新低，而高油價對中低收入家庭(中國制造產品的主要消費者)的打擊遠遠超過對富裕家庭的影響。更讓人擔憂的是，中美雙方經過一輪又一輪談判，卻遲遲不能就中國

　　雖然我們認為，美國要在短時間內找到替代生產基地并非易事，但種種跡象表明，在中國之外建立新的生產基地的趨勢幾乎不可逆轉。這種情況的持續不僅對航運及港口有負面影響，更根本的是會影響整個

　　今年，中國經濟增長對凈出口增長的依賴性之高為近年來所未見，達到40%左右。

　　在很大程度上，這體現出在投資勢頭受到抑制之后，消費并不能取而代之，成為中國經濟增長的領頭羊(這其中的種種結構性問題我們曾反復闡述)。如果明年凈出口增長由于外界的原因有較大幅度的下滑，中國用什么去達到8%-9%的GDP增長目標呢？而由于難以樂觀的國際貿易環境，這絕不是不可能發生的。

　　現在投資界很大的一個論題就是，中國會否在2006年再次走上用投資拉動經濟增長的老路。從我們的角度來看，如果這種現象發生，雖然在短期內能保持一定的穩定，但對中國長期發展來講，無異于飲鴆止渴，同時也意味著這次宏觀調控的失敗。 -

　　作者為花旗集團董事總經理、中國研究部主管