交銀國際溫天納

　　為避免讓投資銀行界指摘采用雙重標準，香港證監會在上周公布了《公司收購、合并及股份購回守則》修訂建議，擬限制上市公司以出售所有資產方式，進行變相私有化的流程。日后這類出售交易提交股東會表決時，必須應用較高要求的私有化投票規定，即須獲出席小股東至少75%的股權支持及不超過10%的股權反對，以避免再有上市公司利用法律漏洞。

　　近年在香港特區，有不少上市公司通過出售旗下主要資產予大股東，使公司成為持有凈現金的空殼股，由于公司已沒有業務，不符合持續香港上市的資格，最終會自動除牌，其中最經典的個案是香港上市公司電訊盈科(0008.HK)私有化Sunday的案例。

　　在2005年電訊盈科一直未能成功私有化Sunday，其后電訊盈科以逾19億港元收購Sunday，Sunday出售全部流動電話資產予以電訊盈科，然后將出售所得向小股東派發特別股息，等于變相私有化Sunday。由于出售資產只需50%獨立股東同意，比起私有化的投票規定寬松，企業因此樂于使用這方式，香港

證監會當時也沒有阻止相關交易。

　　這種“曲線私有化”上市公司的手法，比真正私有化容易得多，也更容易通過，因為就出售資產交易而言，一般只須出席相關股東會的小股東過半數贊成便可以。相比較而言，如果大股東希望私有化公司，必須獲得出席小股東至少75%支持及不超過10%反對，難度十分高。根據本人的統計，在港上市的恒基地產(0012.HK)兩度私有化恒基發展(0097.HK)失敗，便是由于有超過一成的小股東反對。

　　在今年中，有一家規模較小的上市公司亦曾模仿Sunday的做法，借出售公司主要資產予以大股東，希望達到曲線私有化目的，但期間香港交易所引用上市規則條款，要求股東會審議有關出售交易時，必須按監管條例中的私有化準則來投票，最后該公司的曲線私有化計劃宣告失敗。

　　本人認為香港證監會早應該修改條例，以堵塞潛在漏洞，防止某些上市公司采用出售其幾乎所有資產，繼而撤回其上市地位的取巧方式。此等取巧交易使上市公司實際上以此規避香港證監會收購守則所載的投票規定，從而進行私有化。相信在修例后，可防止股東被迫批準一些本來他們可能會反對的建議，當公司幾乎出售所有資產后，股東除批準取消上市地位建議外便別無選擇。

　　而對于去年恒基發展私有化的股東會，曾出現有對沖基金利用若干借貨活動的安排來投反對票的情況，本人認為香港證監會應該研究應對有關可能出現濫用情況的措施。特別是一些關聯人士，本來他們是不可以投票的，卻通過將股份借予第三者，從而使該批原本不能用作投票的股份，變相由他人行使投票權，這方面的規管顯得非常不清晰。

　　本人建議確認在

證券借貸交易中，投票權連同借出的股份轉移予借用人。即在借貸期間，借用人有權行使證券附帶的投票權。不過為避免此安排出現濫用的情況(例如證券借貸交易的根本目的是為了獲取一些不可告人的策略性優勢，借用人原來只是希望在決議案中，行使投票權，阻撓若干企業行動)，建議在未獲取適當的同意前，關聯人士不得在收購期內進行有關證券的借貸交易，改善現有的灰色地帶。