兩地市場聯動彰顯理念變化

　　西南證券 周興政

　　近期，香港H股市場和內地A股市場走勢保持了較好的相關性和聯動性。原因除宏觀環境方面的影響因素之外，資金面的原因更加值得重視。盡管QDII尚未最終正式推出，但從最近幾年來情況看，同時在兩地市場進行大規模投資的資金不在少數。

　　既然有為數不少的資金能夠在兩地市場中一并投資，那么兩地股份估值對比問題就不能回避。原因是，在市場整體估值偏差獲得足夠重視的情況之下，資金將不可避免地出現單向流動。而這種單向流動，將成為兩地市場出現聯動效應的重要障礙。由此可見，既然兩地市場的聯動性業已存在，其中的合理性就值得關注。這種合理性，恐怕還需從兩地市場的估值結構對比方面尋找答案。

　　聯動的三種表現形式

　　從最近數月的情況來看，內地A股市場和香港H股市場的聯動性主要表現于以下幾個方面：

　　其一是市場的整體聯動。最近4個月時間內，內地上證指數出現了約20%的累積漲幅；同期H股指數的累積漲幅為34%。不過盡管如此，兩地市場整體表現的聯動性并不僅僅表現于這種同向的大漲行情。從數月以來兩地市場的分段走勢來看，上證指數和香港H股指數歷次短期調整出現的位置也基本一致。

　　其二是同行業股份之間的聯動。從數月來H股市場中各種行業板塊的表現情況來看，有色金屬、房地產、石油煤炭等行業的H股是海外投資者的重點關注對象，同期此類A股在內地市場中的表現也明顯好于其它行業板塊。在H股市場的普漲行情之中，華能國際(資訊 行情 論壇)(0902)等電力行業的H股表現較為欠佳，同期內地電力行業的A股也近乎成為表現最差的行業板塊。

　　其三是“A+H”股份之間的聯動。盡管內地A股市場的股權分置改革使得不少兩地同時上市的公司A股出現較長時段的停牌期，但數月來“A+H”股的兩種股價之間仍然保持較好的聯動性。從某種程度而言，因市值龐大且地位重要，30只“A+H”股已經在兩地市場聯動表現的過程中起到一種橋梁作用。

　　估值結構仍存差異

　　盡管兩地市場表現出良好的聯動效應，但市場估值卻不盡相同，甚至存在較大差別。一方面，從主流股份股價的情況看，目前多數H股股份的股價都已經處于歷史性高點。然而，有投資者擔心這種歷史性的股價高位卻可能缺乏公司基本面因素支撐。H股公司2005年財報可見，公司整體盈利增速減緩。盈利和股價的對比狀況使得目前相當多的H股都處于多年來的估值高點，未來市場出現調整行情難以避免。

　　另一方面，盡管近期A股市場亦正徘徊于波段高位，但目前點位和2004年上半年股價水平仍相差甚遠。盈利狀況的持續增長和股價水平的結構性下跌使得相當數量的A股估值水平處于近年來相對低位。從市盈率和股息率的角度來看，目前已有不少A股明顯優于主流H股。無論對于內地資金還是對于外資機構來說，此類股份都是值得關注的。

　　在兩地市場資金融合程度日漸增加的情況之下，估值結構的對比狀況使得不少極具投資價值的A股頗具吸引力。如果H股市場上的主流資金獲利出局反向回流，港股一波中期的下跌將難以避免，而內地股市卻可能少被涉及，這樣兩地股市的聯動性也將因此打破。

　　投資理念出現改變

　　除估值方面的因素外，兩地市場的聯動性也折射出主流資金投資理念的改變。非常明顯，如果說近期內地A股市場大幅上漲行情來自于同期漲幅更大的H股市場的帶動，那么，這種帶動存在的原因在于H股市場大漲之后，A股市場相對偏低的估值狀況。這種狀況也可說明主流資金對A股市場投資價值的認可。

　　不過，從目前的情況來看，部分資金在兩地市場上一并投資的理念還有不少矛盾之處。一方面，在目前30只“A+H”之中，已有不少股份的A股價格躍升至對應H股價格之上，且此類股份的H股近期依舊表現不俗，并獲得主流外資基金的重倉增持。相關資金對于同股同權、價格明顯偏低的部分A股，關注的力度顯然不夠。另一方面，主流資金對兩地市場的認可程度仍相差甚遠。雖然內地宏觀經濟的周期性變化導致香港H股和內地A股業績出現增速減緩跡象，但H股市場卻在最近半年多以來持續強勢，多數股份股價和H股指數一并多次刷新歷史新高。而A股市場數月來雖亦表現不俗，但目前點位畢竟仍是多年來的相對低點。

　　筆者看來，這種狀況的最終改變可能不會為時太遠。從最新財報數據看，股價上漲已經導致中石油(資訊 行情 論壇)、中石化(資訊 行情 論壇)(0386)、交通銀行(資訊 行情 論壇)(3328)、中國鋁業(資訊 行情 論壇)(2600)等H股市場的主流股份的股息收益率明顯降低。與之相反，內地市場近年來卻涌現出許多高息股份。對于H股市場的投資者而言，這種對比變化趨勢是值得警惕和重視的。